Omówienie skonsolidowanego sprawozdania finansowego PKO Banku Polskiego za I półrocze 2010 r.Najnowsze sprawozdanie finansowe banku może się podobać. Zysk netto wyniósł w II kwartale 782 mln zł, co jest osiągnięciem lepszym o 165 mln zł niż w analogicznym kwartale ub. roku. Spojrzenie na wyniki finansowe netto półrocza jest jeszcze bardziej optymistyczne. Bank poprawił się tutaj o 341 mln zł i wypracował aż 1501 mln zł zysku netto. To wszystko przy niemałych odpisach z tytułu utraty wartości kredytów, które wzrosły w stosunku do I półrocza 2009 roku o 119 mln zł, osiągając poziom 883 mln zł. Struktura dochodów jest bardzo zdrowa. Spółka generuje dochody przede wszystkim z podstawowej działalności bankowej. W wynikach nie widać również czynników jednorazowych, które mogłyby zaburzać obraz. Wydaje się nawet, że końcowy rezultat mógłby być lepszy, gdyby nie słabe wyniki na instrumentach finansowych (łącznie gorszy wynik o 47 mln zł h/h). Podsumowując, PKO BP zaprezentował wysokie zyski, przy dość konserwatywnym podejściu do rezerw na złe kredyty. Całkowite dochody spółki są jeszcze wyższe i wyniosły w I półroczu ponad 1,7 mld zł.
W rachunku zysków i strat zwraca uwagę bardzo duży spadek (o 474 mln zł) wyniku z pozycji wymiany, czyli różnic kursowych. Jednak jest to związane ze zmianą rachunkowości zabezpieczeń (noty 4 i 7). Bank stosuje do zabezpieczenia przepływów z kredytów we franku szwajcarskim swapy walutowo-procentowe (CIRS). Z analizy sprawozdania, a także z prezentacji wyników ze strony spółki wynika, iż dochody związane z tymi transakcjami znalazły się w przychodach odsetkowych. Dokładnie jest to pozycja „Przychody z tytułu instrumentów pochodnych zabezpieczających” w nocie 4. Rzeczywiście tutaj był wyraźny wzrost o 230 mln zł, jednakże tak czy inaczej wynik z pozycji wymiany byłby w tym półroczu sporo niższy nawet, gdyby nie nastąpiła zmiana sposobu prezentacji tych elementów w sprawozdaniu. Wygląda na to, że bank mniej zarabia na spreadach walutowych.
Bardzo dobrze wygląda wynik z tytułu odsetek, gdzie nastąpił wzrost o 764 mln zł h/h. Co ciekawe poprawa nie nastąpiła tutaj głównie z powodu spadku kosztów odsetkowych tak jak w innych bankach (wygasanie wojny depozytowej). Spadek wyniósł tylko 64 mln zł, co nie jest kwotą wysoką jak na tak duży bank. Warto jednak zwrócić uwagę, iż średni poziom depozytów klientów w I połowie 2010 roku zwiększył się w przybliżeniu o 18,5 mld zł w porównaniu do I połowy 2009 roku. Mimo to bank płaci za depozyty mniej. Za wzrost wyniku odsetkowego odpowiada przede wszystkim wzrost akcji kredytowej, co doprowadziło do wyższych o 372 mln zł przychodów z tytułu kredytów i pożyczek. Należy też pamiętać o wspomnianej w poprzednim akapicie zmianie rachunkowości zabezpieczeń, która miała wpływ na podwyższenie wyniku z tytułu odsetek o 230 mln zł. Wskaźnik odsetkowego C/I jest bardzo korzystny i wynosi tylko 40%.
Wynik z tytułu opłat i prowizji także zanotował silny wzrost (o 385 mln zł h/h). To wszystko znowu dzięki ekspansji kredytowej, ponieważ największe zmiany na plus w nocie 5 możemy zaobserwować w pozycjach „Z tytułu udzielonych kredytów” (o 82 mln zł), a przede wszystkim w pozycji „Z tytułu ubezpieczenia kredytów” (o 245 mln zł). Kolejną pozytywną wiadomością jest fakt, że ogólne koszty administracyjne są dobrze kontrolowane. Ich spadek jest wynikiem spadku kosztów rzeczowych, ponieważ koszty pracownicze wzrosły o 41 mln zł h/h (nota 10). Warto zauważyć, iż wzrosły mimo spadku zatrudnienia o 1,4 tys. osób. To można ocenić trochę negatywnie.
Przyjrzyjmy się teraz jakie zmiany zachodzą w bilansie PKO BP. Przez ostatnie pół roku aktywa ogółem wzrosły o 9 mld zł do poziomu 166 mld zł. Szybko rośnie portfel kredytów (o 8 mld zł) oraz spada ilość środków w banku centralnym (o 2 mld zł). Za wzrost portfela odpowiadają w największym stopniu kredyty mieszkaniowe (zmiana na plus o 5,5 mld zł). W innych pozycjach lewej strony bilansu panuje względny spokój. Bank posiada portfel bezpiecznych papierów dłużnych o wartości ok. 21,5 mld zł. Możemy tam znaleźć także obligacje samorządowe o wartości ponad 2 mld zł. Jak na słabo jeszcze w Polsce rozwinięty rynek papierów komunalnych jest to dość dużo. PKO BP bardzo często jest agentem emisji tego rodzaju papierów dłużnych i zazwyczaj sam je obejmuje. Wzrost sumy bilansowej został sfinansowany w największym stopniu wzrostem depozytów od sektora niefinansowego (4 mld zł). Znacznie większe są także kapitały własne, ponieważ bank nie wypłacał jeszcze w tym roku dywidendy. W rachunku cashflow nie widać wiele ciekawego. Środki pieniężne i ich ekwiwalenty spadły o 1 mld zł, głównie za sprawą ujemnych przepływów inwestycyjnych, związanych z zakupami papierów wartościowych.
Bank poprawia ostatnio rentowności regularnie. Jeszcze trochę i będą szanse powrotu rentowności sprzedaży na poziomy sprzed kryzysu finansowego tzn. ponad 70%. Przychody z ostatnich 12 miesięcy wzrosły aż o 5%, a przecież pamiętajmy jak duży jest to bank. Jednakże bank ma do dyspozycji znacznie większe niż kilka lat temu kapitały własne. To sprawia, że obecny ROE (13,5%) jest jeszcze dużo niższy od rekordowych poziomów.
Rentowność sprzedaży 65,08%
Rentowność działalności operacyjnej 25,16%
Rentowność brutto 25,12%
Rentowność netto 19,72%
Aktualne wskaźniki wraz z wycenami znalazły się już na stronie spółki:
www.stockwatch.pl/gpw/pkobp,wy...Wycena porównawcza wskazuje generalnie na właściwą wycenę akcji. Poziom C/WK (ponad 2) oznacza lekkie przewartościowanie, natomiast C/ZO (ok. 15) niewielkie niedowartościowanie. Kroczące C/Z to już prawie 19. Wcale nie tak tanio, chociaż bank ma niezłą rentowność, mimo sporych odpisów. Pozostałe mnożniki też raczej wskazują na optymalną wycenę lub różnią się nieznacznie od średniej dla sektora. Może oprócz wskaźnika EV/Przychody, gdzie znalazłoby się jeszcze miejsce na wzrosty. Wyceny metodami dochodowymi i mieszanymi nie są już aż tak optymistyczne, lecz są one bardzo konserwatywne. Należy także pamiętać, iż w tym momencie PKO BP jest jednym z głównych kandydatów do przejęcia BZWBK. Akcje spółki przejmującej zazwyczaj reagują negatywnie na tego typu transakcje. W sumie bank ma dobrze ułożony biznes i świetnie zarabia. Czy ten BZWBK jest mu tak bardzo do szczęścia potrzebny? Zwłaszcza, że jeśli dojdzie do przejęcia to przez pewien czas będzie to nowy problem, odciągający od bieżącego zarządzania spółką.
Powyższa treść przez 30 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.