KRUK [KRU]

Nie tyle się mylisz, co źle interpretujesz wypowiedź. To nie pierwszy raz kiedy spółka mówi o tym, że jej wyniki lepiej jest analizować w układzie szerszym niż kwartał i ze zmian kwartalnych nie wyciągać daleko idących wniosków. Kruk w swojej historii miał ponadprzeciętnie dobre kwartały i czasem bardzo słabe jeśli chodzi o wynik netto. W ujęciu rocznym te odchylenia się nieco wywłaszczają i stąd jest uwaga. Tak np. było w 2016 r. kiedy spółka pokazała bardzo słaby IV kwartał, bo rozliczyła jakieś kwestie podatkowe z lat poprzednich. Były też kwartały z bardzo wysokimi spłatami itd. itp. Stąd jest ta uwaga o analizie w dłuższym horyzoncie.

A aktualizacja? Tak, opiera się na długoterminowej/średnioterminowej/którktoterminowej prognozie spłat, a właściwie różnicy w kwotach i terminach tych spłat. Tylko to nie ma nic wspólnego z wypowiedzią.

@anty_teresa

Odnosząc się do tego co przedstawiłeś na wykresie powyżej i analizując na szybko notowania pozostałych spółek z branży windykacyjnej (TOP 5 GPW), wychodzi na to, że zmiany prawne nikogo negatywnie nie dotknęły a już na pewno nikogo nie przestraszyły.

Wprawdzie dokładnie od tego momentu sierpień/wrzesień 2015r. nastapił spadek wartości akcji KREDYT INKASO jak i nagły zjazd na spółce BEST, jednak był to zbieg okoliczności w związku z planowanym wezwaniem.

Co ciekawe dokładnie z odwróconą analogią mieliśmy do czynienia w przypadku VINDEXUSa.
Dokładnie od momentu pierwszej publikacji RP o możliwych zmianach prawnych notowania tej spółki zaczęły systematycznie piąć się w górę... przypadek ?

Nie wiem czy na tej podstawie można wyciągać jakiekolwiek wnioski, ale moim zdaniem przedstawione zmiany prawne nie powinny wpłynąć negatywnie na wyniki finansowe.

Moim zdaniem koszt długu zależy od wiarygodności a ona działa na korzyść Kruka w tej chwili. Dłużej na rynku, większe doświadczenie, dłuższa historia spłat zadłużenia itp.
Jeśli Kruka czeka wzrost kosztów zadłużania to raczej z powodu wzrostu stóp procentowych, zbyt dużego lewarowania działalności w przyszłości lub ewentualnego pogorszenia się rentowności biznesu.

https://www.stockwatch.pl/komunikaty-spolek/KRUK,formularz-skonsolidowanego-raportu-rocznego-2018-03-19,ESPI,20180319_202341_0000125849

wyniki roczne - bez niespodzianek chyba?

dzieki
a co sadzisz o deklarowanej dywidendzie?
ja osobiście wolalbym zeby spolka zainwestowala te srodki np. w konsolidacje rynku

Nie od razu Rzym zbudowano – omówienie sytuacji fundamentalnej Kruk SA po IV kw. 2017 r.

Już ze wstępnych wyników finansowych opublikowanych w styczniu wiadomo było, że mamy kwartał z rekordowymi spłatami bez konwersji na wynik netto.

Przychody wyniosły 248,5 mln zł i były o 7,4 mln zł niższe r/r i 10,9 mln zł niższe niż w III kw.
Wynik operacyjny zamknął się kwotą 52,8 mln zł i był o 73 mln zł (58 proc.) niższy r/r i 55 mln zł (51 proc.) niższy niż kwartał wcześniej.

Koszty finansowe wyniosły 17,7 mln zł i były o 6,9 mln niższe niż w IV kw. i ubiegłego roku i 12 mln niższe niż w poprzednim kwartale. Do takiego układu przyczyniły się dodatnie różnice kursowe na kwotę 6,5 mln zł w tym kwartale u ujemne w kwartałach porównawczych.
Efektywna stopa kosztów odsetkowych dla zobowiązań finansowych wyniosła 5,4 proc. W tym miejscu warto wspomnieć, że grupa Kruk wdrożyła w 2017 r. zabezpieczenia dla stopy procentowej i posiada instrumenty IRS i CIRS, które dały w tym kwartale 3,3 mln zł zysku czym obniżyły koszty odsetek (24,3 mln zł w IV kw. roku).

Zysk w najniższej linii rachunku wyników wyniósł w IV kw. tylko 3,9 mln zł. Tylko, bo kwartał wcześniej spółka pokazała wynik na poziomie 74 mln zł, a w pierwszej części roku raportowała kwoty przekraczające 100 mln zł. Jedną z przyczyn niskiego wyniku był wysoki podatek dochodowy. Linia fiskalna obciążyła wynik kwotą 31 mln zł, co daje efektywną stawkę podatkową na poziomie 89 proc. w porównaniu do 4 proc. w III i II kw. roku oraz 1 proc. w I kw. A zatem obciążenia fiskalne skumulowały się w ostatnim kw. roku (i to prawdopodobnie nie tylko w linii obciążeń podatkiem dochodowym).


kliknij, aby powiększyć

Jak wynika z relacji poszczególnych pozycji do słabszego wyniku w kwartale przyczynił się też wzrost kosztów. Z poniższego wykresu wynika, że wzrosły koszty ogólne, czyli nieprzypisane do żadnego z segmentów. W IV kw. wyniosły 44 mln zł, czyli o 4 mln zł więcej r/r i 7,4 mln zł więcej niż poprzednim kwartale. O 1,7 mln zł wzrosła (względem III kw.) także amortyzacja. Na tle poprzednich kwartałów słabszy wynik odnotowało Inkaso. Marża pośrednia wyniosła tylko 1,6 mln zł względem 3,6 mln w poprzednim kwartale, 4,2 mln zł w II kw. i 5,6 mln zł w I kw. 2017 r. Nieco mniejsza też była marża z pozostałych segmentów jak pożyczki Novum czy baza ERIF – spadek o 1 mln zł względem III kw.

Najmocniej jednak ucierpiał wynik najważniejszego segmentu, czyli portfeli własnych. W tym kwartale marża pośrednia wyniosła 97 mln zł, czyli o 56 mln zł (37 proc.) mniej r/r i 44,9 mln zł (32 proc.) mniej niż w III kw. 2017 r.


kliknij, aby powiększyć

Koszty segmentu wyniosły 131,3 mln zł i były o 63,6 mln zł (94 proc.) wyższe r/r i 34,7 mln zł (36 proc.) wyższe niż w III kw. 2017 r, a to znacznie większe wzrosty niż dynamika przychodów – 3 proc. r/r i spadek o 4 proc. w relacji do III kw. Co więcej to także większa dynamika niż wyniósł wzrost spłat na portfelach – 29 proc. r/r i 8,1 proc. w relacji do III kw. Wskaźnik rentowności segmentu (marży pośredniej do przychodów) spadł do poziomu 42 proc. w porównaniu do 59,5 proc. kwartał wcześniej i 69,5 proc. przed rokiem. Z pewnych względów (o których za chwilę) lepszym wskaźnikiem do oceny kosztów jest jednak ich stosunek do spłat. Wskaźnik urósł do poziomu 35 proc. który ostatnio był obserwowany w połowie 2016 r.


kliknij, aby powiększyć

Najczęściej wzrost wskaźnika koszty/spłaty wiąże się z wyższymi nakładami na sprawy sądowe i tak właśnie było tym razem. Jeśli zerkniemy do not kosztowych to najmocniej wzrosły koszty pozostałe (132 proc. r/r i 54 proc. q/q), a wśród nich koszty opłat sądowych – 14,6 mln (43,8 proc.) zł w układzie q/q i bez zmian w układzie r/r. Wzrost opłat sądowych prawdopodobnie wynika z optymalizacji do nadchodzących zmian prawnych. Wedle projektów ustaw złożonych do sejmu będą między innymi zmiany w KPC i obowiązek udowodnienia braku przedawnienia przez wierzyciela. To może oznaczać, że część długów, która jest przedawniona nie będzie mogła być już skutecznie egzekwowana na drodze sądowej (do tej pory to dłużnik musiał zgłosić sprzeciw). Uzasadnionym wydaje się więc skierowanie przed wejściem w życie takich spraw do obsługi sądowej i uzyskanie nakazów zapłaty.

Istotnie wzrosły też wynagrodzenia co można wiązać z rozwojem organizacji we Włoszech i Hiszpanii, ale dynamika (27,4 proc. r/r i 14,1 proc. q/q) była podobna do wzrostu spłat (29 proc. r/r i 8,1 proc. q/q).

Skoro już mówimy o kosztach rodzajowych, to przed rokiem mieliśmy ujemne koszty opłat i podatków co wynikało z przeksięgowania części kosztów z tej pozycji do podatku dochodowego, a tym razem koszty opłat sądowych są relatywnie wysokie. Jak informował prezes Krupa na konferencji prasowej wzrost ten jest efektem reorganizacji podatkowej i przeniesienia polskich portfeli do opodatkowania w Polsce – czyli jak można mniemać dostosowaniem struktury do GAAR. Ta grupa kosztowa jednak raczej przeszła przez koszty ogólne i odpowiada za ich wzrost.

Znacząco wyższą dynamikę od spłat miały też usługi obce (53 proc. r/r i 20,9 proc. q/q). Z noty rocznej można wnosić, że jest to efektem wyższych usług doradczych – czyli dostosowania się do regulacji fiskalnych i analiz prawnych nowych regulacji.

Zatem można mieć nadzieję, że znaczna część wzrostu kosztów ma charakter przejściowy – podatki i opłaty czy usługi doradztwa, a część jest inwestycją w nowe spłaty i optymalizacją portfela (zwiększone opłaty sądowe)


kliknij, aby powiększyć

Trzeba także zauważyć, że konwersja spłat na przychody się w ostatnich dwóch kwartałach mocno pogorszyła. W tym momencie trzeba przypomnieć sobie zasady księgowania przychodów przez Kruka. W uproszczeniu można powiedzieć, że przychód okresu wynika ze wzoru:

Przychód okresu = Planowana część odsetkowa spłaty +/- różnica rzeczywistej części odsetkowej względem planowanej – amortyzacja +/- aktualizacja

Problem w tym, że nie wiemy jaki dokładnie spółka planowała przychód i jaka była nadpłata/niedopłata względem prognozy. Znamy ten wynik łącznie. Pewnym wskazaniem jest dokonana aktualizacja. Jeśli mamy dodatnią aktualizację to prawdopodobnie spłaty były wyższe od prognozowanych i odwrotnie. A zatem uderzenie w wynik następuje z podwójnym efektem.

Skoro aktualizacja była ujemna to prawdopodobnie i spłaty były poniżej założonych. Na to wskazuje także wysoki udział amortyzacji w drugim półroczu. Jeśli spłaty są niższe od prognozowanych to automatycznie rośnie nam udział amortyzacji w spłacie.


kliknij, aby powiększyć

Łączna aktualizacja była w tym kwartale lekko ujemna – 5 mln zł. A zatem to nie ona spowodowała znacząco słabszy wynik, tylko mamy efekt bazy w postaci wysokich przeszacowań w okresach porównawczych i tam „zawyżone” wyniki (zawyżone przez spłaty lepsze od prognoz).

Przeszacowanie nowych portfeli pokazywanych w zamortyzowanym koszcie (nabywanych w Polsce i Rumunii 70 proc. nakładów i na pozostałych rynkach 30 proc nakładów) było ujemne na kwotę 71 mln zł, natomiast starych portfeli pokazywanych w wartości godziwej było dodatnie na 66,4 mln zł (nabywanych w Polsce i Rumunii). Można zatem sądzić, że dotyczyło rynków takich jak Hiszpania, Włochy i Niemcy. Potwierdzają to też przychody w układzie geograficznym, z których wynika, że w IV kw. roku Włochy i wszystkie rynki zagraniczne poza Rumunią dały przychód ujemny.


kliknij, aby powiększyć

Same spłaty w relacji do portfela lekko wzrosły i wyniosły po mrocznieniu 48 proc. czyli 1,38 pp więcej r/r i 2,31 pp. q/q. To niewątpliwie pozytyw, ale do poziomów rzędu 55 proc. raczej prędko spółka nie wróci. Wyraźny spadek nastąpił w II kw. 2016 r. kiedy spółka nabyła portfel PRESCO i co ważniejsze duży portfel na rynku włoskim. W pierwszym momencie można było mieć nadzieję, że spadek wartości jest wynikiem braku odpowiednich struktur na tym rynku (Kruk korzystał z inkasa), ale utrzymujący się od 6 kwartałów niższy wskaźnik każe sądzić, że co najmniej drugim powodem jest wyższy koszt portfeli. Wtedy bilansowo portfel jest wyceniany wyżej i relacja spłaty do wartości jest niższa.


kliknij, aby powiększyć

W drugiej połowie 2017 zaczął się drugi rok obsługi tego dużego włoskiego portfela, a zgodnie z historyczną krzywą spłat powinien od dać w tym okresie największe wpływy, a przychody z rynku włoskiego pozwalają spekulować, że peak był słabszy niż można było oczekiwać. Same historyczne zagregowane krzywe spłat się obniżają, co z jednej strony jest efektem coraz większego stopnia windykacji polubownej, z drugiej wyższych cen rynkowych.


kliknij, aby powiększyć

Choć historyczna krzywa spłat zaprezentowana w sprawozdaniu zarządu daje aż 358 proc. zwrotu zapłaconej ceny, to z portfeli zakupionych w latach 2015-2017 Kruk oczekuje zwrotu na poziomie 190 proc., czyli dwukrotnie niższego niż historycznie średni.

I właśnie w tych warunkach Kruk upatruje szans rynkowych. Wiele podmiotów rynkowych nabywało portfele na rynku po znacznie większych cenach niż kiedyś i będzie to sprawdzian dla ich siły bilansów i sprawności organizacji. Jeśli zwroty na portfelach nie będą satysfakcjonujące to wtedy może dojść do analogicznej sytuacji jak z PRESCO – sprzedaży aktywów.

Kruka stać na inwestycje. W 2017 r. wygenerował EBITDA gotówkową na poziomie 836 mln zł, co daje mu wskaźnik długu odsetkowego netto do EBITDA gotówkowej na poziomie 2,1. Nie jest to wartość wysoka i wydaje się, że bez większego problemu spółka może pozyskać finansowanie na poziomie 1,7 mld zł z czego 1,2 mld to otwarte i niewykorzystane przez spółkę linie kredytowe w bankach. W razie okazji spółka jest w stanie niemal natychmiast zaciągnąć zobowiązania i ewentualnie potem je refinansować za pomocą obligacji.

Cały 2017 r. trzeba ocenić pozytywnie. Spółka miała rekordowe spłaty (1,37 mld zł), najwyższą EBITDA gotówkową (837 mln zł) i najwyższy zysk netto, także w wersji skorygowanej.

W 2017 r. Kruk zaraportował 295 mln zł zysku netto, a po korekcie o przeszacowania portfela i różnice kursowe 215 mln zł (z zastosowaniem efektywnej rocznej stopy podatkowej). W kwotach tych mamy dwa bardzo dobre kwartały (q1 – 115 mln zł nominalnie i 72 mln zł po korekcie q2 – 101 mln zł nominalnie i 74 mln zł po korekcie) i dwa słabsze (q3 – 74 mln zł nominalnie i 40 po korekcie oraz q4 4 mln zł nominalnie i 29 mln zł po korekcie). Z tym zastrzeżeniem, że w IV kw. mieliśmy dość duże obciążenie wskaźnikiem kosztów do spłat.

Jeśli wskaźnik ten znormalizować do średniej z 3 poprzednich kwartałów to dostalibyśmy 22 mln dodatkowego zysku po opodatkowaniu z czego ok. 19,5 mln zł przypadłoby na podatki i opłaty oraz koszty sądowe. Można więc szacować oczyszczony powtarzalny wynik IV kw. na ok. 51 mln zł. To także daje nam uroczniony zysk powyżej 200 mln zł. Przy kapitalizacji na poziomie 3,93 mld zł dostaniemy wskaźnik C/Z_skorygowany na poziomie 18-20. Biorąc jednak pod uwagę, że Kruk według zarządu ma rosnąć o kilkanaście procent rocznie nie wydaje się to wycena mocno wygórowana tym bardziej, że spółka z racji swojego bilansu, pozycji lidera powinna mieć relatywnie niski koszt kapitału własnego, a zatem i relatywnie wysoki C/Z

Kruk poprawia swoją działalność operacyjną we Włoszech, co do tej pory przekazywał na rynek w formie słów prezesa, a obecnie potwierdza załączonymi danymi operacyjnymi:


kliknij, aby powiększyć

Po odebraniu lekcji z włoskich początków, spółka może w końcu kiedyś osiągnąć taką skuteczność jak w Polsce czy Rumunii, choć obecnie oczekiwania inwestorów z pewnością zostały nieco przygaszone. Pierwotnie wydawać się mogło, że zbudowanie struktury i wdrożenie procesów długo trwać nie będzie. Trzeba tylko zatrudnić ludzi, dać system i już mamy operacyjne wdrożenie na innym rynku. Tak jednak nie jest. I żeby przekazać swoje DNA, swoją kulturę korporacyjną, zakrzewić w pracownikach wizję, pokazać cele trzeba jednak więcej czasu.
>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Inwestorzy nie lubią jak im spłaty nie rosną q/q, albo wolniej rosną r/r...
Ale to nie pierwszy raz w historii tak się zdarza:


kliknij, aby powiększyć

To wynika na 99 proc. z młodszych portfeli (zmiany w raportowaniu przez banki) i pewnie hipotek w tych zakupach. Raczej nie powinno to niepokoić

KRUK wyłamał się z konsolidacji w dół. Plus wielka głowa z ramionami.

Przyczyny fundamentalne:
- przedawnienie z urzędu
- rynek obligów zamknięty dla całej branży, trzeba spłacać albo rolować drogimi kredytami bankowymi (kto pożyczy?) Zanim ktoś napisze o otwartych liniach kredytowych, oczywistym jest, że w obecnej sytuacji banki zażądają renegocjacji umów lub wypowiedzą część z nich (mają prawo zgodnie z prawem bankowym, a sam straszak: albo wyższe oprocentowanie albo wypowiadamy wystarczy).

Zasięg ruchu: technicznie: całkowicie bez znaczenia, jak straci płynność to AT przestaje mieć znaczenie, z AT IMHO krótkoterminowo (3 miesiące 150 zł, długoterminowo 1 rok 100 zł)

Tyle mojego

Myślałem, że na tym forum konieczne jest uzasadnienie przedstawianych kwot. Stwierdzenie, że "jak straci płynność to AT przestaje mieć znaczenie" raczej z tego obowiązku nie zwalnia. Rzucanie kwotami z kapelusza z dodatkiem "IMHO" nie wzbudza zaufania ani nie pobudza do merytorycznej dyskusji

Z rzekomych przyczyn fundamentalnych - przedawnienie z urzędu już dawno jest w cenie, a ponadto - jak wiele razy wyjaśniano już na tym forum - model działania spółki powoduje, że ta zmiana spółki faktycznie nie zaboli. Po pierwsze bieg przedawnienia można bez problemu przerwać na każdy etapie istnienia zadłużenia (w niektórych przypadkach także po upływie terminu - vide odnowienia, ugody, uznanie długu), a po drugie przedawnienie nie powoduje, że zobowiązanie wygasa, a jedynie, że nie można go dochodzić skutecznie w postępowaniu sądowo - egzekucyjnym. Dłużnik nadal może zostać wpisany do wszelkich rejestrów dłużników itd. co skutecznie pozbawi go zakupów na raty, finansowania swojej działalności/zakupu mieszkania czy innych potrzeb finansowych, co często skłania dłużnika do ugodowego rozwiązania sprawy.

Rynek obligów i finansowania nigdy nie jest zamknięty, wszystko jest kwestią marży. Sytuacja Kruka i GB jest skrajnie różna i nie mam wątpliwości, że chętni się znajdą, choć oczywiście będą chcieli dodatkową premię za ryzyko, co pewnie odbije się na wynikach. Spółka ma jednak ładne zapasy gotówki i otwarte linie kredytowe, których wbrew Twoim informacjom tak łatwo "renegocjować" lub wypowiedzieć się nie da. Po pierwsze prawo bankowe stawia wymogi (niedotrzymanie przez kredytobiorcę warunków udzielenia kredytu albo utrata przez kredytobiorcę zdolności kredytowej - vide art. 75 ust. 1 PB) a po drugie nie jest to nikomu na rękę, bo po pierwsze na czymś jednak Banki muszą zarabiać i pokazywać ustawiczny wzrost swojego portfela, a po drugie po takim numerze ciężko byłoby odzyskać budowane latami zaufanie. W dużym biznesie tak się po prostu nie robi.