pixelg
BUDIMEX - Spółki od A do Z - GPW - Forum StockWatch.pl
AD.bx ad0a2
AD.bx ad0b
Witamy Gościa Szukaj | Popularne Wątki | Użytkownicy | Zaloguj | Zarejestruj

1 2 3 4 5 6 7 8

BUDIMEX [BDX]

AKTUALNY KURS: 173,00 zł (+6,27%) 11-12-2019 17:03
Analityk Fundamentalny
Dołączył: 2011-12-27
Wpisów: 346
Wysłane: 16 czerwca 2018 22:01:02 przy kursie: 138,00 zł
Powodów jest mnóstwo:

a) nie ma popytu a jest podaż :)
b) po odcięciu dywidendy spółki statystycznie przez jakiś okres czasu często zachowują się słabo
c) niestety słabsze wyniki i oczekiwania, że nie tylko 2018 będzie słaby (to moim zdaniem było już w cenach bo Budimex spada nie od dziś) ale również 2019 - brak ludzi, rosnące płace i ceny materiałów (stal ale również kruszywa) na poziomach trochę innych (czyli wyższych) niż w momencie gdy podpisaywano różne kontrakty, które realizowane są teraz. Nie mam takich statystycznych danyych, ale w budownictwie w sferze, w której działa Budimex kontrakty są zazwyczaj z datą realizacjii na kilkanaście a często i więcej miesięcy. Więc teraz realizowane są kontrakty podpisywane w 2016 w dużej części - a jak się przystępuje do przetargów to też trochę czasu mija - w efekcie rentowność obecnie realizowanych prac jest i będzie jeszcze przez jakiś czas niska - i tutaj nawet Budimex niewiele poradzi (poza wołaniem o waloryzację - w co ja osobisćie nie wierzę - wishful thinking).

tak więc mimo w miarę niskiej wyceny obecnie, jeśli zyski za rok będą niższe o połowę to wyceny nie będą już takie atrakcyjne
ale ogólnie to dobra spółka bez dwóch zdań - tylko trochę czasy chwilowo dla niej słabe
Analityk fundamentalny z zawodu, ale przede wszystkim z pasji. Miłośnik GPW - #giełdamojapasja.

jankowski90
Dołączył: 2017-07-27
Wpisów: 30
Wysłane: 18 czerwca 2018 03:19:57 przy kursie: 138,00 zł
Obecna sytuacja przypomina trochę tą z lat 2011-12. Wówczas wyceny Budimexu dochodziły do 60zł, by w przeciągu kilku, kilkunastu miesięcy spaść o połowę. Teraz też spółka zalicza rajd z wycen w granicach 240 do już niemal 120 (50%). Pytanie, czy w najbliższych kwartałach spadki zostaną zatrzymane, a po poradzeniu sobie z przejściowymi problemami (dotyczącymi całego sektora, nie tylko tej spółki) Budimex znów zaliczy rajd jaki miał miejsce od Euro2012. To wciąż największa spółka budowlana w Polsce, do tego bardzo mądrze zarządzana.

ROBERT150588
Dołączył: 2012-11-20
Wpisów: 68
Wysłane: 18 czerwca 2018 12:50:03 przy kursie: 127,60 zł
Dziękuję za odpowiedzi . 14.06.18r. Prezes powiedział ""Jeżeli nie będzie waloryzacji cen, wprowadzonej do kontraktów podpisanych po 1 stycznia 2016 r. - bo to nas wszystkich boli - to my też będziemy mieli problemy i to jasno komunikujemy" - i tutaj może mi ktoś z obeznanych wyjaśnić po "chlopsku" co to znaczy , ta waloryzacja cen w przypadku Budimexu ?


mysiauek
Grupa: SubskrybentP1
Dołączył: 2013-03-08
Wpisów: 173
Wysłane: 18 czerwca 2018 15:38:28 przy kursie: 127,60 zł
jankowski90 napisał(a):
Budimex znów zaliczy rajd jaki miał miejsce od Euro2012. To wciąż największa spółka budowlana w Polsce, do tego bardzo mądrze zarządzana.


Ja bym tego nie powiedział.
A przynajmniej nie na poziomie najniższych pracowników biurowych, specjalistów.
Znam dobrze trzy ich budowy i bardzo dobrze budowę elektrociepłowni w Zabrzu.
Nie sądzę, że kogoś motywuje brak jakiejkolwiek zapłaty nadgodzin (o wybraniu zapomnij), praca nadzoru w soboty gdy nic się nie dzieje na budowie ale szef rozkazuje, że trzeba przyjść itp Typowa po polsku zarządzana korporacja.


anty_teresa
anty_teresa PREMIUM
Grupa: Zespół StockWatch.pl
Dołączył: 2008-10-24
Wpisów: 9 816
Wysłane: 18 czerwca 2018 15:52:25 przy kursie: 127,60 zł
ROBERT150588 napisał(a):
Dziękuję za odpowiedzi . 14.06.18r. Prezes powiedział ""Jeżeli nie będzie waloryzacji cen, wprowadzonej do kontraktów podpisanych po 1 stycznia 2016 r. - bo to nas wszystkich boli - to my też będziemy mieli problemy i to jasno komunikujemy" - i tutaj może mi ktoś z obeznanych wyjaśnić po "chlopsku" co to znaczy , ta waloryzacja cen w przypadku Budimexu ?

Oznacza podwyższenie kwot kontraktów przez zamawiających. Wzrost cen materiałów budowlanych, kosztów pracy i w szczególności podwykonawców oznacza, że kontrakty prowadzone przez Budimex mogą być nierentowne. Oni chcą aby żabę wzrostu cen połknęli klienci a nie Budimex

win1248
Dołączył: 2014-03-12
Wpisów: 528
Wysłane: 18 czerwca 2018 18:26:49 przy kursie: 127,60 zł
To chyba nie jest tajemnicą, że firmy budowlane mogą mieć kłopoty podobne do tych na kontraktach drogowych podpisywanych na minimalnej marży. Wiadomo - rozdawnictwo powoduje, że nie ma rąk do pracy i rosną wymagania płacowe jak i same płace (oczywiście inflacja niemal stoi w miejscu, tak jest fajnie skonstruowana, pewnie ceny lokomotyw ciągną ją w dół) no i same materiały budowlane rosną, więc jest jak jest nie tylko w budimexie.

anty_teresa
anty_teresa PREMIUM
Grupa: Zespół StockWatch.pl
Dołączył: 2008-10-24
Wpisów: 9 816
Wysłane: 18 czerwca 2018 20:37:35 przy kursie: 127,60 zł
Problemy z drogami wynikały nie tylko z powodu strat na kontraktach, bo te choć oczywiście zmniejszały kapitał własny to bezpośrednio nie powodowały upadłości. Problemem była konstrukcja kontraktów i brak zaliczek od zamawiających, a potem brak odbiorów przez zamawiających i w związku z tym brak płatności za końcowe rozliczenie, albo znaczne ich oddalenie w czasie. Na kontraktach pojawiały się także opóźnienia co skutkowało naliczaniem kar umownych przez GDDKiA.

lb85
Dołączył: 2009-03-13
Wpisów: 168
Wysłane: 18 czerwca 2018 22:31:52 przy kursie: 127,60 zł
Wygląda jakby historia zataczała koło - mamy pierwsze poszlaki przypominające opłakane konsekwencje dla spółek budowlanych wokół kontraktów przed Euro 2012. Upadały i miały duże problemy wówczas spółki budowlane, w tym największe tuzy, właśnie z powodu ujemnej rentowności na kontraktach m.in. wynikającej z rosnących cen materiałów i kosztów pracy. Czyli to o czym pisnął pierwsze słowa prezes Budimexu.

Myślę, że to nie koniec spadków. Jest zbyt wiele niewiadomych. Kiedyś nikt nie myślał nawet o tym co później wydarzyło się np. na Polimexie-Mostostalu czy słynnym PBG. Nie twierdzę, że na Budimexie będzie podobnie, ale spodziewam się bardziej atrakcyjnych cen pod ewentualne zaangażowanie.

bonio112
Dołączył: 2018-06-25
Wpisów: 1
Wysłane: 25 czerwca 2018 14:21:48 przy kursie: 124,00 zł
Zgoda. Aktualna sytuacja na rynku (brak rąk do pracy, rosnące ceny materiałów, przedłużające się procedury przetargowe, problemy z logistyką itp.) nie sprzyja „kręceniu” wysokich marż w budownictwie. Cierpi na tym również Budimex. W latach 2018-2019 marża w spółce może znaleźć się pod presją. Jednak lata 2011-2012 pokazują, że władze spółki potrafią poradzić sobie w sytuacji dekoniunktury. Ponadto spółka ma doświadczenie w zgarnianiu tematów z tzw. „drugiej ręki”. Realizacja tych tematów okazywała się bardzo opłacalna dla spółki w przeszłości. Ponadto, spółka ma bardzo dużo narzędzi wspierających ratowanie marży tj. optymalizacja projektów, zabezpieczanie cen materiałów lub podpisywanie umów z podwykonawcami z wyprzedzeniem.

oligas
Dołączył: 2013-04-01
Wpisów: 214
Wysłane: 14 lipca 2018 14:45:44 przy kursie: 109,60 zł
Przecena robi wrazenie, spolka porzadna, ale wycena nawet po takich spadkach to prawie 3 mld wiec jeszcze ma z czego leciec w dol.


ratyn
Dołączył: 2013-01-25
Wpisów: 134
Wysłane: 16 lipca 2018 11:40:26 przy kursie: 111,00 zł
P/E niby 6,40 dla Budimeksu, ale jak im zyski spadną to się wskaźnikowo wcale tak tanio nie zrobi. Pytanie czy 2019 rok już stracony czy może jednak tylko 3-4 najbliższe kwartały...

mindek
Dołączył: 2009-09-03
Wpisów: 1 062
Wysłane: 16 lipca 2018 12:42:09 przy kursie: 111,00 zł
Jak już brać się za inwestycję w branżę to lepiej kupować coś co ma szanse odbudowy wyników z innych poziomów a nie budimex, który wciąż jest 3 miliardową spółką.

patrząc na przychody to wolałbym coś z branży torowej, np. torpol(jednak mniejsza konkurencja). Dać mu jeszcze trochę czasu(bez akcji na rachunku) aż zakończą projekty w tym roku, przyszły powinien być dużo lepszy bo ceny już tak nie wariują a jak twierdzi prezes materiały mają zabezpieczone. Niech złapią też prace w Norwegii aby się tam ustabilizować.


Do tego dochodzi dodatkowy koszt dla głównego wykonawcy: https://stooq.pl/n/?f=1244070

cyt: "wprowadzimy zasadę, że będzie istniał fundusz, na który będą trafiać pieniądze". "Zanim główny wykonawca, główne konsorcjum, z reguły zagraniczna wielka firma budowlana, otrzyma pieniądze na swój rachunek, musi udowodnić, że zapłaciła podwykonawcy" - wskazał

ktoś za to musi zapłacić, zapewne inwestor, ale spadnie mu za to ryzyko podwójnych płatności jak to miało miejsce przy stadionie.
Edytowany: 16 lipca 2018 12:49

le rom
Dołączył: 2010-01-20
Wpisów: 794
Wysłane: 21 sierpnia 2018 11:11:39 przy kursie: 111,20 zł
angry3
Zmiany prawne w sposobie zapłaty podwykonawców i zmiany cen czynników produkcji w przypadku dalece przeszacowanej spółki jaką jest BDX , stwarza ryzyko spadku kursu akcji do poziomu wartości księgowej, bowiem korekta zysku jest tu nieuchronna i dalsze budowanie tzw. osiedli dla "kormoranów" po prostu nie ma sensu. Budowanie bloków to nie tylko biznes, ale też tworzenie środowiska dla ludzi. BDX o tym zapomniał i zapewne ktoś w końcu to dostrzeże .

Analityk Fundamentalny
Dołączył: 2011-12-27
Wpisów: 346
Wysłane: 7 września 2018 15:12:10 przy kursie: 101,00 zł
Marże do pilnego remontu - omówienie sprawozdania finansowego Budimex po II kw. 2018 r.

W ostatnich półroczu BUDIMEX nie ma dobrej passy. Cena akcji spadła w praktyce o połowę, a gdyby porównać do szczytów z pierwszej połowy 2017 roku to kapitalizacja zmniejszyła się aż o 3,3 mld zł. Wyniki finansowe, począwszy od czwartego kwartału 2017 roku, również odnotowują ujemne dynamiki roczne na poziomie zysku operacyjnego jak i zysku netto. Zobaczmy w takim razie czy wyniki drugiego kwartału 2018 roku dają nadzieję na odwrócenie trendu.



Przychody rekordowe, ale zyski niskie

Drugi kwartał roku 2018 był rekordowy jeśli chodzi o przychody oraz bardzo przeciętny, a w zasadzie słaby, jeśli chodzi o zyski. Przychody ze sprzedaży wzrosły o 17,7 proc., podczas gdy zysk brutto na sprzedaży zanotował ujemną dynamiką na poziomie 22,7 proc. Jeśli dodamy do tego istotny wzrost kosztów zarządu (+ 14,9 proc. r/r) to nie dziwi ujemna dynamika zysku operacyjnego na poziomie 37,9 proc., co przełożyło się również na spadki zysku brutto oraz zysku netto na podobnych poziomach.



kliknij, aby powiększyć


Przyczyn tak drastycznego obniżenia wyników, przy rosnącej przecież dynamicznie sprzedaży, poszukamy w analizie segmentowej. W każdym razie warto zaznaczyć, że marża brutto na sprzedaży wyniosła zaledwie 7,4 proc. i jest to bardzo niski poziom w porównaniu z przedziałem 9,4-12,8 proc., który był osiągany w 3 poprzednich porównywalnych okresach. Budimex uzyskał rentowność zysku brutto przed opodatkowaniem na poziomie 4,2 proc., to jest prawie połowę niższą niż w poprzednich dwóch okresach porównywalnych. Warto jednak dodać, że na tle branży rentowność ta i tak jest rekordowa. Zarząd powołuje się tutaj na dane GUS prezentujące rentowność zysku brutto branży budowalnej po pierwszym kwartale bieżącego roku na poziomie 1,4%.


Zobaczmy w takim razie jak kształtuje się obecna rentowność w porównaniu z poprzednimi latami. Takie porównanie powinno odpowiedzieć nam na pytanie czy jesteśmy już blisko dna, czy jednak jeszcze trzeba będzie poczekać.



kliknij, aby powiększyć


Powyższy wykres nie nastraja optymistycznie, ponieważ skumulowana 12-miesięczna marża brutto na sprzedaży jest nadal istotnie wyższa niż ta odnotowana w latach 2011-2015. Pamiętać jednak należy, że w tych danych zawierają się dwa ostatniego kwartały 2017 roku, gdzie marże były wciąż bardzo przyzwoite na poziomie powyżej 12 proc. Mając to w pamięci zobaczmy jak kształtują się marże w ujęciu kwartalnym.



kliknij, aby powiększyć


Tutaj jak widać sprawa przedstawia się nieco lepiej Widać istotny spadek marży brutto na sprzedaży w pierwszych dwóch kwartałach 2018 roku i analogicznie idący za tym spadek zyskowności na pozostałych poziomach wynikowych. Osiągnięta w analizowanym kwartale marża podstawowa na poziomie 7,4 proc., wydaje się być już dość niska porównując nawet z danymi z okresu 2011-2017. Czy to oznacza, że dynamika spadku marżowości powinna wyhamować albo wręcz odbić do góry? Niestety to nie jest takie proste.

Pamiętać musimy o specyfice kontraktowania i wykonywania projektów przez Budimex. W sporej części są to projekty/budowy realizowane przez kilkanaście i nawet więcej miesięcy. Wcale nie tak rzadko zdarza się, że od wygrania przetargu do zakończenia budowy i rozpoznania całkowitego przychodu mija okres 3 lat. W obecnej sytuacji gospodarczej ma to zrozumiałe i proste konsekwencje. Dynamika wzrostu wynagrodzeń, presja ze strony podwykonawców oraz rosnące ceny materiałów i surowców muszą się negatywnie odbijać na rentowności kontraktów podpisanych w ubiegłych latach. Naturalnym jest, że spółka nie mogła podczas ofertowania w poprzednich latach na zapas zakładać istotnych podwyżek robocizny (a także de facto kosztów podwykonawców) czy materiałów, gdyż inaczej nie wygrywałaby przetargów. Utrzymanie rentowności powyżej średniej w branży, w chwili obecnej świadczy jednak o tym, że tamte ofertowania były na rozsądnych poziomach w tamtejszych realiach ekonomicznych. Problem w tym, że te realia mocno się zmieniły na niekorzyść spółki. I w oczywisty sposób teraz za to płaci w postaci sporo niższej rentowności a w konsekwencji również kapitalizacji.

W rachunku segmentowym spółka wydzieliła 3 typy swojej działalności czyli segmenty budowlany, developerski oraz pozostały. Podział segmentów dobrze obrazują poniższe wykresy.



kliknij, aby powiększyć


Nie ma co się łudzić, o wyniku spółki decyduje przede wszystkim segment budowlany. Udział segmentu developerskiego w całości marży i zysku operacyjnego rośnie i w chwili obecnej stanowi to około 20-25 proc. Jest to jednak przede wszystkim pochodna nie wzrostu zysków tego segmentu, a po prostu istotnego spadku zyskowności segmentu budownictwa.

Budowlanka szaleje z przychodami i spada z zyskami

Przeanalizujmy wyniki segmentu patrząc również na kilkanaście kwartałów wstecz. To pokazuje nam na jakich poziomach znajdują się marże w segmencie budownictwa w odniesieniu do historii.


kliknij, aby powiększyć


Jak widać ostatni kwartał zanotował trzy rekordy na przestrzeni ostatnich 13 kwartałów. Po pierwsze sprzedaż była rekordowa i zbliżyła się do 1,9 mld zł. Niestety nie podążyły za nią ani marża brutto na sprzedaży ani rentowność operacyjna. Obydwa te wskaźniki zanotowały najniższe wartości w ujęciu procentowym w analizowanym obszarze czasowym.

Niestety to, że marże są na dość niskim poziomie, nie oznacza wcale, że nie mogą być niższe. Tak naprawdę one przecież rentowności netto wręcz mogą być ujemne, co zresztą w wypadku niektórych firm z branży budowlanej ma miejsce. W chwili obecnej największe problemy z którymi musi się zmierzyć segment budownictwa w Budimex są następujące:
a) Presja płacowa w budownictwie wynikająca zarówno z ogólne presji płacowej w Polsce jak i po prostu z braku rąk do pracy i poziomie bezrobocia będącym na historycznych minimach. Spółka w swoich raportach szacuje wzrost średniej płacy (w odniesieniu do pierwszego kwartału 2016 roku) na około 20 proc. Jednocześnie spółka podkreśla, że wciąż można obserwować zarówno problem z pozyskaniem ludzi jak i wzrost średniej płacy. Na podstawie danych z GUS można szacować, że zatrudnienie w budownictwie spadło o prawie 20 proc. porównując do szczytu z 2012 roku.
b) Ceny materiałów i surowców również istotnie wzrosły na przestrzeni ostatnich dwóch lat i wzrost ten nadal był obserwowany w drugim kwartale 2018 roku. Ceny podstawowych materiałów używanych przez Budimex notują dynamiczne wzrost jak np. beton (+24%), stal zbrojeniowa (+42 proc.) czy asfalt + 72 proc. porównując do początku 2016 roku.
c) Problem ze znalezieniem podwykonawców za proponowane stawki. Oczywiście taka sytuacja jest bezpośrednio związana z wyżej wymienionymi i opisanymi dwoma zagrożeniami.
d) Problem z efektywnym brakiem rewaloryzacji kontraktów, w momencie gdy ceny materiałów znaczącą się zmieniają. Waloryzacja cen kontraktowych w zamówieniach publicznych w praktyce nie działa i nie chroni w żadne sposób firm wygrywających przetargi. Osobiście nie mam jednak złudzeń, że taka waloryzacja zostanie wprowadzona do kontraktów, które już zostały podpisane. Gdyby udało się wprowadzić pewien mechanizm na przyszłość i tak byłby to olbrzymi sukces. Trzeba jednak pamiętać o cykliczności i zasadzie panującej w tym sektorze czyli niska produkcja to wysokie marże, a wysoka produkcja to niskie marże. W efekcie w momencie wprowadzenia (o ile do tego dojdzie) waloryzacji cen kontraktów może dojść do sytuacji gdzie w pierwszym okresie wygrywającym będą zlecający. Taka sytuacja wystąpi gdy nowe zasady wejdą w życie na górce cenowej dotyczącej cen materiałów.

Niestety również przewidywania na drugą połowę roku nie mogą być optymistyczne. Marża brutto na sprzedaży w trzecim i czwartym kwartale zeszłego roku wynosiła ponad 11 proc., w porównaniu do 6,1 proc. marzy w drugim kwartale bieżącego roku. Jak widać baza wynikowa będzie w tym wypadku szczególnie wymagająca.

Kończąc omówienie segmentu budownictwa warto zerknąć na portfel zamówień (tzw. backlog) oraz wartość podpisanych kontraktów w danym kwartale.



kliknij, aby powiększyć


Jeśli chodzi portfel zamówień to Budimex osiągnął rekordowe 10,8 mld zł na koniec analizowanego kwartału. W pierwszym półroczu 2018 roku spółka podpisała kontrakty na kwotę 3,4 mld zł, w porównaniu z 7,3 mld w całym 2017 roku. Na podstawie ogłaszanych komunikatów, a także wywiadów można zaobserwować, że Budimex o wiele bardziej wybiórczo podchodzi do ofertowania zarówno w zakresie drogowym jak i kolejowym. Potwierdzenie znajdujemy w liczbach, gdzie wartość ofert złożonych w pierwszym półroczu 2018 roku była o 22 proc. niższa niż w analogicznym okresie roku ubiegłego. Należy zatem mieć nadzieję, że spółka również w swoich kalkulacjach wystarczająca zabezpiecza się przed dalszymi podwyżkami cel materiałów, wynagrodzeń czy podwykonawców. Z drugiej strony na rynku zauważyć można ograniczenie przetargów ze strony GDDKiA oraz mniejszą konkurencję. Być może pierwszą jaskółką jest wygranie kontraktu dla KGHM oraz na budowę Muzeum Historii Polskiej. To tylko moje spekulacje, ale daje się wyczuć, że spółka chwali się tymi kontraktami. Może to oznaczać, ale nie musi (sic!), że rentowność na tych kontraktach będzie na bardzo przyzwoitym poziomie. Suma tych kontraktów to ponad 1,0 mld zł, więc całkiem sporo, jednakże termin ich realizacji sięga do 2021 roku.

Jak widać spółka w zasadzie cały czas zwiększa swój portfel zamówień. Z jednej strony dobrze to świadczy o jej potencjale i zdolności wygrywania przetargów. Z drugiej strony z kolei można prowokować pytanie, czy zwiększenie portfela w ciągu 18 miesięcy o 20 procent w takich, a nie innych warunkach makroekonomicznych było na pewno dobrym pomysłem. Warto przypomnieć, że presja płacowa, podobnie jak i wzrosty cen materiałów, nie pojawiły się wczoraj. Dla mnie osobiście symptomatyczne jest stwierdzenie prezesa, który przyznał, że trzeba po prostu zacisnąć zęby i zrealizować kontrakty podpisywane w latach 2016-2017. O ile rok 2016 jest w pewien sposób wytłumaczalny, o tyle podpisywanie kontraktów z kiepskimi, a być może bliskimi zera, marżami w roku 2017 może zastanawiać. Spółka już wtedy mierzyła się z presją płacową i surowcową, a miała dość pokaźny backlog. Oczywiście znając historię łatwo zadawać takie pytania i kwestionować pewne decyzje, podczas gdy zarząd spółki musiał podejmować decyzję w tamtym czasie.

Deweloperka trzyma się na razie mocno

Segment developerski, w odróżnieniu od budownictwa nie zanotował pokaźnych spadków. Aczkolwiek trudno mówić o jakiś wielkich powodach do zadowolenia to niewątpliwie sytuacja prezentuje się korzystniej niż w największym segmencie tej spółki.



kliknij, aby powiększyć


Sprzedaż w drugim kwartale była niższa o 6,7 proc. niż rok wcześniej, z kolei marża brutto na sprzedaży wzrosła do 20,5 proc. osiągając 26,4 mln zł. Patrząc na pełne pierwsze półrocze to sprzedaż wzrosła o 42 proc. do 331 mln zł dzięki zwiększeniu notarialnej sprzedaży mieszkań z 892 do 1.107 w tym półroczu. Marża brutto na sprzedaży jak i zysk operacyjny ukształtowały się na podobnych poziomach co rok wcześniej i wyniosły odpowiednio 20,0 oraz 13,9 proc. To co może lekko zastanawiać i niepokoić to sporo mniejsza przedsprzedaż mieszkań, która w drugim kwartale była niższa aż o 51,6 proc., a w pierwszej połowie bieżącego roku o ponad 42 proc. w stosunku do analogicznego roku ubiegłego. Spółka tłumaczy ten fakt ograniczoną ofertą rynkową, która jest spowodowana długotrwałymi procedurami formalno-prawnymi. Bank ziemi będącym w posiadaniu spółki wykazuje ponad 8,3 tys. mieszkań (Warszawa, Poznań, Kraków i Trójmiasto), czyli całkiem sporo. W wypadku tego segmentu należy jednakże pamiętać o ryzyko związanym ze wzrostem zarówno cen gruntów jak i wykonawstwa, które są szacowane przez spółkę na około 20 proc. rocznie. Podwyżka cen w takim rozmiarze nie wydaje się być realne i akceptowalna przez klientów. Z drugiej jednak strony cały czas pomagają niskie obecnie i w niedalekiej przyszłości, stopy procentowe. W związku z tym zachodzi pytanie, czy również ten segment nie osiągnął swoich maksymalnych pułapów i trudno liczyć tutaj na istotne zwyżki.

Płynność prawie taka sama jak wcześniej

Spółka w zasadzie do końca pierwszego kwartału 2018 roku pokazywała bardzo podobne wskaźniki płynności na poziomie 1,1 (płynność bieżąca) oraz 0,8 (płynność szybka czyli bieżące pomniejszona o zapasy).



kliknij, aby powiększyć


Wskaźnik płynności bieżącej w bieżącym kwartale wyniósł 1,05, czyli oscylował wokół swojej średniej. Natomiast wskaźnik płynności szybkiej spadł do 0,68, czyli 15 proc. Obydwa wskaźniki sytuują się trochę poniżej poziomów rekomendowanych w literaturze, oraz są na poziomie niższym niż w poprzednim kwartale. W wypadku Budimexu i tego typu spółek budowlanych trzeba jednak pamiętać o specyfice tego biznesu. Oprócz standardowych składników kapitału pracującego (zapasy, należności, zobowiązania handlowe), dość istotną rolę odgrywają również zaliczko płacone przez dostawców jak i rozliczenia kontraktów długoterminowych.

Dwa, a nawet więcej, zdania w temacie kontraktów długoterminowych. W momencie ofertowania spółka posiada budżet takiego kontraktu. Składa się on ze strony przychodowej (to co zapłaci odbiorca Budimex-owi) oraz kosztowej (wynagrodzenia, materiały, koszty pośrednie – wszystko to co jest potrzebne aby kontrakt ten wykonać). W wypadku wygrania kontraktu i podpisania umowy (co nie zawsze jest jednoznaczne), przychody są wykazywane proporcjonalnie do stopnia zaawansowania prac na danym projekcie. W związku z tym rozpoznane przychody, a co za tym idzie należności mogą być istotnie rozbieżne z tym co spółka fakturuje zaliczkowo na odbiorców. W związku z tym nadwyżka rozpoznanych przychodów nad zafakturowanymi należnościami wykazywana jest w majątku obrotowym w pozycji „wycena długoterminowych kontraktów budowlanych”. Dodatkowo kwoty zatrzymane przez odbiorców w związku z zapisami umownymi są prezentowane jako „kaucje z tytułu umów o budowę”.

Oczywiście biorąc pod uwagę długi okres trwania kontraktów, nie jest łatwo precyzyjnie zaplanować koszty. Szacunki kosztów do poniesienia do końca kontraktu mogą się zmieniać co kwartał co będzie miało i ma wpływ na rozpoznawanie przychodów jak i w efekcie końcowym marży. Jeśli w początkowym etapie szacowana i rozpoznawania wyniku na kontrakcie, spółka nie zostawiła sobie pewnego marginesu błędu i rezerwy na nieprzewidziane koszty to może się okazać w pewnym momencie, że wynik w danym kwartale będzie sporo niższy niż wcześniej lub nawet ujemny.

Prześledźmy sposób rozpoznawania marzy w kontraktach długoterminowych na teoretycznym przykładzie. Przyjmijmy założenie, że spółka rozpoznaje kontrakt w 4 kwartałach w równych proporcjach. Zakładana marża na kontrakcie długoterminowym to 15 proc. i takie procenty oraz wartości zostały rozpoznane w dwóch pierwszych kwartałach. Jednakże w trzecim kwartale spółka stwierdziła, że marża na całym kontrakcie wyniesie nie 15 proc. ale tylko 10 proc. W takim wypadku nie tylko musi w tym kwartału rozpoznać mniejszą marżą niż dotychczas, ale dodatkowo jeszcze skorygować zbyt wysoką marżę z poprzednich kwartałów. W takim przykładzie będzie to oznaczać, że w trzecim kwartale wykaże marżę zerową, tak aby skumulowana marża po 3 kwartałach wyniosła 10 proc. Również 10 proc. marża zostałaby wykazana w kolejnym, ostatnim kwartale rozliczania takiego kontraktu, o ile nie nastąpiłyby kolejne rewaluacje kontraktu.

Dodatkowo spółka ma obowiązek rozpoznania całkowitej straty na kontrakcie w okresie w którym doszła do takiego wniosku, a nie rozliczać ją w trakcie trwania całego kontraktu. W taki wypadku rozpoznaje je w marzy brutto oraz w pasywach w postaci rezerwy na straty na kontraktach budowlanych. Z tego powodu rentowność na poziomie brutto na sprzedaży może istotnie się zmieniać wraz ze zmianą wartości rezerwy na straty. Do tej kwestii zresztą wrócimy za chwilę przy omawianiu kolejnego wykresu.

Z kolei w wypadku gdy spółka więcej zafakturowała niż rozpoznała jako przychód to wykazuję taką różnicę w pozycji zobowiązań jak „wycena długoterminowych kontraktów budowlanych”. Dodatkowo kwoty zatrzymane przez spółkę i niewypłacone dostawcom są prezentowane jako pozycja zobowiązań - „kaucje z tytułu umów o budowę”. Na koniec podkreślmy jeszcze, że spółka otrzymuje wynagrodzenie za niedostarczone towary oraz niezakończone usługi (zaliczki), które są ujmowane w bilansie jako przychody przyszłych okresów. Jak widać analiza pozycji bilansowych (w szczególności płynności oraz majątku i zobowiązań bieżących) w taki wypadku jest mocno skomplikowana i nie może opierać się na standardowej analizę zapasów, należności oraz zobowiązań handlowych.

Zobaczmy jak wygląda kwestia rozliczenia kontraktów długoterminowych.



kliknij, aby powiększyć


Powyższy wykres wskazuje na istotny wzrost rozliczenia kontraktów długoterminowych netto na koniec półrocza 2018 roku. Oznacza to może dwie rzeczy. Spółka może mieć kłopoty z fakturowaniem pewnych etapów projektów, w związku z wydłużaniem cyklu akceptacji i odbioru tychże etapów. Ten powód znalazł się w komentarzach zarządu do wyników spółki w analizowanym okresie. Drugi, wytłumaczeniem może być zmiana sposobu fakturowania w podpisanych i realizowanych obecnie kontraktach związana z wydłużeniem cykli rozliczania. W takim wypadku naturalnym jest wzrost wartości aktywów z tego powodu.

W chwili obecnej spółka posiada saldo rezerwy na straty na kontraktach w wartości około 164 mln zł, czyli aż o 243 mln zł mniej niż rok wcześniej. Tak naprawdę to właśnie pomniejszenie tej rezerwy o prawie ćwierć miliarda podnosiło wynik w ostatnich 12 miesiącach. Oczywiście było to wszystko zgodne z prawem rachunkowym oraz logiką i nie można tutaj mieć do spółki żadnych pretensji w tym temacie.
Należy również podkreślić, saldo rezerwy na straty na kontraktach jest bardzo niskie w chwili obecnej. Można to tłumaczyć dwojako. Z jednej strony zapewne zamykając i rozliczając część starszych nierentownych kontraktów, spółka wykorzystywała taką rezerwę. Z drugiej strony brak wzrostu tej rezerwy przy wciąż rosnącej skali działania powinien oznaczać, że spółka podpisuje w chwili obecnej rentowne kontrakty i zakłada, że będzie na nich osiągać pozytywne marże. Oczywiście należy pamiętać o tym, o czym wspominałem wcześniej, czyli problemie wiarygodnego przygotowywania budżetów kosztowych na kilka lat wprzód.

Budimex to dywidendowy potentat

Jeśli chodzi o dywidendy to wedle zasady jeden obraz mówi więcej niż tysiąc słów, spójrzmy na slajd z prezentacji inwestorskiej.



kliknij, aby powiększyć


Budimex przez ostatnie 10 lat przeznaczał większość swoich zysków na wypłatę dywidendy. W efekcie w tym okresie wypłacił prawie 96 zł, czyli de facto wartość zbliżoną do obecnej ceny rynkowej. Spółka wypłaciła w 2018 roku dywidendę w wysokości 449 mln zł co dało 17,61 zł na akcję. Odnosząc tę wartość do obecnej ceny spółki otrzymujemy stopę dywidendy w chwili obecnej na poziomie 17 procent. Takie podejście jest jednak złudne. Biorąc pod uwagę obecnie generowane zyski oraz sentyment do spółek budowlanych taka wypłata w kolejnym roku wydaje się bardzo mało prawdopodobna. Raczej należy przyzwyczaić się do myśli, że dywidenda może oscylować w minimalnych wartościach płaconych na przestrzeni ostatnich 10 lat. Jeśli przyjmiemy kwotę 5 zł za potencjalną dywidendę za rok 2018 to i tak otrzymamy bardzo przyzwoitą stopę około 5 proc., która ponad dwukrotnie przewyższa inflację.

Spółka posiada dodatnią pozycję gotówkową, czyli nie posiada zadłużenia netto. Dzieje się tak z jednej prostej przyczyny. Spółka otrzymuje bardzo wysokie zaliczki od swoich odbiorców (zarówno w segmencie developerskim jak i budowniczym), które wykorzystuje do finansowania. Spójrzmy jak wygląda pozycja gotówkowa netto spółki i znowu oddajmy głos prezentacji inwestorskiej.



kliknij, aby powiększyć


Spadek salda gotówki w porównaniu do końca roku jest normalną, cykliczną sezonową zasadą związane z wzrostem zapotrzebowania na kapitał obrotowy oraz wypłatą dywidendy. Jednakże tempo tego spadku może już trochę zastanawiać. Spółka tłumaczy to kwestiami związanymi z wypłatą rekordowej dywidendy oraz spadku salda zaliczek. Tutaj należałoby się zatrzymać na chwilę. Warto pamiętać o projektach proponowanych przez Ministerstwo Sprawiedliwości. Ma on dotyczyć m. in. inwestycji drogowych prowadzonych przez GDDKiA i w teorii lepiej zabezpieczać interesy podwykonawców. W praktyce ma to być realizowane poprzez tzw. „drogowy rachunek powierniczy”, gdzie będą gromadzone pieniądze należne generalnym wykonawcom za zrealizowane etapy inwestycji. Trafią one na konta tych firm dopiero jeśli te rozliczą się ze swoimi podwykonawcami. [/b]Zobaczymy jak będzie działać to w praktyce, ale należy pamiętać o tym proponowanym rozwiązaniu, ponieważ istotnie może ono zmienić pozycję gotówkową takich spółek jak Budimex. Jeśli taka zmiana nastąpi to oczywiście może mieć to wpływ na kapitał obrotowy jak i zdolność do wypłacania wysokich dywidend.[/b]

Jakkolwiek odnotowany powyżej spadek pozycji gotówkowej nie prezentuje się zbyt dobrze, to należy przy tym zauważyć, że w przypadku tej spółki jest to zjawisko typowo sezonowe. Zazwyczaj pierwsza połowa roku wiąże się ze wzrostem zapotrzebowania na kapitał obrotowy (rozliczanie kontraktów to wciąż domena drugiego półrocza, a w szczególności ostatniego kwartału) oraz znacznymi wydatkami finansowymi (wypłata dywidendy). Oczywiście skoro pozycja gotówkowa netto spadła w porównaniu zarówno do poprzedniego kwartału jak i końca roku, to sprawozdanie z przepływów pieniężnych wykazywać musiało wartości ujemne. Zobaczmy jak wygląda cash-flow na początek z perspektywy rocznej, w wypadku ostatniego okresu obejmuje to czas 12 miesięcy (lipiec 2017-czerwiec 2018).



kliknij, aby powiększyć


I tak rzeczywiście się stało, czyli przepływy finansowe za ostatnie 12 miesięcy są ujemne. Oczywiście jest to przede wszystkim związane z wypłatą dywidendy o rekordowej wartości prawie 450 mln zł. To co na pewno zastanawia i może niepokoić to praktyczne wyzerowanie operacyjnego cash flow (OCF) w ciągu ostatnich 12 miesięcy i to pomimo osiągania wysokich przecież wciąż zysków. Aby to lepiej zrozumieć, warto spojrzeć na cash flow w ujęciu kwartalnym.




kliknij, aby powiększyć


Tutaj jasno widać, że o ile spółka produkowała operacyjną gotówkę w drugim półroczu 2017 roku, o tyle w bieżącym półroczu było wręcz odwrotnie. Co tak naprawdę nie jest niczym dziwnym patrząc na to jak sytuacja przedstawiała się w analogicznym okresie (drugie półrocze 2016 vs pierwsze półrocze 2017). OCF w pierwszym półroczu 2018 roku wyniósł -1,028 mln zł w porównaniu do -833 mln zł w analogicznym okresie roku ubiegłego, co daje negatywną różnicę na poziomie prawie 200 mln zł. W 25 procentach jest ona wytłumaczalna słabszym wynikiem operacyjnym, natomiast reszta to efekt pogorszenia efektywności kapitału obrotowego. Spółka sama informuje, że obserwuje istotny wzrost biurokracji i przedłużania procesu akceptacji i fakturowania wykonanych prac, co ma wpływ na OCF. Poziom sprzedaży niezafakturowanej na półrocze 2018 roku był o ponad ¼ wyższy niż rok wcześniej, co musiało się odbić na tej pozycji sprawozdania z przepływów pieniężnych. Dodatkowo spadło saldo zaliczek pozyskanych od dostawców o 56 mln zł w stosunku do kwartału poprzedniego oraz 184 mln zł porównując do końca roku.

W wypadku analizy przepływów z działalności inwestycyjnej trzeba pamiętać, że wpływa na nie przede wszystkim lokowanie środków pieniężnych na dłuższe okresy np. w obligacje korporacyjne. Również należy wspomnieć o tym, że zakup gruntów wykorzystywanych w realizacji projektów deweloperskich jest wykazywany w działalności operacyjnej, a nie jak niektórzy mogliby założyć w inwestycyjnej.

Pozostałe zagadnienia oraz podsumowanie i ocena sytuacji rynkowej

Audytor spółki – EY w przeglądzie półrocznym zastrzegł kwestie związane z rozliczeniami dotyczącymi projektu budowy Okęcie. Zarząd spółki stoi na stanowisku, że wpływ ugody zawartej z PPL będzie możliwy do oszacowania dopiero w trzecim kwartale tego roku, po końcowym rozliczeniu projekty przez jego lidera spółkę Ferrovial Agroman. W opinii spółki ugoda może mieć pozytywny wpływ na skonsolidowany wynik finansowy.

Budimex to spółka, która osiągnęła rekordowe wyniki w roku 2017 pod względem sprzedaży, zysku operacyjnego jak i zysku netto. W pierwszym półroczu 2018 roku wyniki zdecydowanie się pogorszyły na skutek drastycznego spadku marzy podstawowej w segmencie budowniczym. Nie widać na razie przesłanek, aby twierdzić, że to już koniec negatywnej dynamiki zysków. Nawet sama spółka podkreśla, że wyniki całego 2018 roku i większej części roku 2019 będą zapewne pod presją rosnących kosztów pracy i materiałów przy niezmienionych cenach kontraktowych.

Na dzień dzisiejszy serwisowe automaty nie dają wiarygodnych wskazówek co do wyceny. Jest to oczywiście związane z bardzo szybkim spadkiem kapitalizacji w oczekiwaniu na istotne pogorszenie wyników, które częściowo już nastąpiło. Spółka jednak wciąż w swoich wskaźnikach wyceny rynkowej ma uwzględnione bardzo dobre wyniki drugiego półrocza 2017 roku. Dość wspomnieć, że zysk netto za ten okres wyniósł prawie 270 mln zł, w porównaniu do 128 mln zł, które spółka zarobiła w pierwszym półroczu 2018 roku. Jak widać, baza wynikowa drugiego półrocza 2017 roku jest bardzo wymagające dla kolejnych dwóch kwartałów. Konsensu analityków z biur maklerskich dotyczący zysku netto na rok w tej chwili wynosi w granicach 280 mln zł.

Obecny konsensus może być jednak zbyt optymistycznym, pomio tego, że jest to wynik o 40 proc. gorszy niż ten osiągnięty w 2017 roku. Oznaczałoby to konieczność uzyskania około 150 mln zł zysku netto w drugim półroczu, czyli o prawie 19% więcej niż w pierwszym półroczu 2018 roku. Biorąc pod uwagę tendencje uwidocznione na marży brutto na sprzedaży, która w drugim kwartale była niższa niż w pierwszym oraz o wiele niższa niż w drugim półroczu 2017 roku, wydaje się to być dość dużym wyzwaniem.

Przyjmując założenie, że spółka zarobi około 250 mln zysku netto to przekłada się to na 10 zł na akcję co daje wskaźnik P/E na poziomie około 10 i zapewne w okolicach 11-12 na rok 2019. W teorii nie jest to wysoka wycena, aczkolwiek nie uważałbym jej za specjalną okazję inwestycyjną. Zyskowność, którą spółka uzyskała w latach 2016-2017 raczej będzie trudna to powtórzenia w dłuższym okresie. Przypomnijmy, że w tych dwóch latach rentowność EBIT wynosiła około 9 proc., podczas gdy w analizowanym kwartale spadła ona do 4,4 proc. Biorąc pod uwagę historię i otoczenie makroekonomiczne, to raczej obecnie osiągana zyskowność wydaje się być czymś naturalnym i standardowym, niż wyniki z lat 2016-2017. Dodatkowo nie należy bagatelizować zagrożeń płynących z otoczenia spółki. Rosnące ceny pracy, podwykonawców i materiałów, a także możliwe pogorszenie pozycji gotówkowej spółki to niewątpliwie istotne ryzyka, które inwestorzy powinni brać pod uwagę.


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj


Powyższa treść przez 120 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.
Analityk fundamentalny z zawodu, ale przede wszystkim z pasji. Miłośnik GPW - #giełdamojapasja.
Edytowany: 10 września 2018 21:45

mindek
Dołączył: 2009-09-03
Wpisów: 1 062
Wysłane: 8 października 2018 14:30:04 przy kursie: 102,60 zł
papier walczy na granicy 100pln/ akcja przy kapitalizacji na poziomie 2.7mld. Wydaje się, że w obliczu innych spółek budowlanych i zawiązywanych tam rezerw budimex jest jak samotny rycerz.

na moje, robi wiele aby odroczyć jakieś odpisy, sprzedaje spółki robiąc wynik, ale co się odwlecze...

tym samym zakładam, że 100w dół złamie spokojnie, na razie broni, ale jedno słabsze info będzie 8 z przodu. Lepiej stać z boku, papier jest trzymany, na moje bez szans w dłuższym terminie. presja jest i narasta.

wilk_z_ksiazeca_street
Dołączył: 2018-10-03
Wpisów: 6
Wysłane: 8 października 2018 18:15:24 przy kursie: 102,60 zł
A może walor już jest w cenie?
Moderator:

Usunięto treści niezgodne z regulaminem. Proszę się z nim zapoznać.
Edytowany: 8 października 2018 19:32

krewa
krewa PREMIUM
Grupa: Zespół StockWatch.pl
Dołączył: 2009-05-01
Wpisów: 5 711
Wysłane: 4 stycznia 2019 16:56:22 przy kursie: 120,00 zł
BUDIMEX - analiza techniczna na życzenie


Obecnie największy wpływ na kształtowanie się wykresu Budimexu będzie miało zachowanie kursu akcji względem lipcowej luki bessy. Jej powstaniu towarzyszyło zauważalne odchylenie wskaźnika FI, a więc bagatelizować tej strefy cenowej nie należy. Zresztą, strefa luki już kilkakrotnie odsyłała kupujących z kwitem. A teraz dodatkowo będzie wzmocniona długoterminową średnią.
Z ponownym podejściem do tej strefy cenowej gracze nie powinni mieć problemu - wskaźniki wypowiadają się po stronie kupujących a linia MACD jest gotowa do wzmocnienia sygnału. A więc nie pozostaje nic innego jak obserwowanie efektów potyczki z przedziałem cenowym 128,80-133 zł.


kliknij, aby powiększyć


Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

Analityk Fundamentalny
Dołączył: 2011-12-27
Wpisów: 346
Wysłane: 15 stycznia 2019 19:16:17 przy kursie: 114,00 zł
Waloryzacja to nie nadzieja na całe zło i duże zyski na przyszły rok - omówienie sprawozdania finansowego BUDIMEX po 3 kw. 2018 r.

Wyniki trzeciego kwartału, a również wstępne dane czwartego kwartału 2018 roku nadal wskazują na problemy z spadającą rentownością.

Uwaga! Pełna treść wpisu zarezerwowana jest dla osób posiadających abonament i stanie się ogólnodostępna dnia 15-01-2020 19:16:17.

Zamiast czekać, zamów abonament, a uzyskasz natychmiastowy dostęp do wszystkich treści i narzędzi serwisu.

(Liczba znaków: 31616)


>> Wyceny automatyczne są tutaj
>> Więcej analiz najnowszych raportów finansowych jest tutaj

Analityk fundamentalny z zawodu, ale przede wszystkim z pasji. Miłośnik GPW - #giełdamojapasja.
Edytowany: 7 maja 2019 19:10

krewa
krewa PREMIUM
Grupa: Zespół StockWatch.pl
Dołączył: 2009-05-01
Wpisów: 5 711
Wysłane: 31 stycznia 2019 12:31:15 przy kursie: 108,20 zł
BUDIMEX - analiza techniczna na życzenie [aktualizacja]


Od momentu opublikowania poprzedniej analizy technicznej nie doszło do istotniejszych zmian na wykresie cenowym. Luka bessy skutecznie powstrzymała kupujących i naturalną konsekwencją słabości byków było odejście na niższe poziomy cenowe.

Niepokojąco wygląda rosnąca linia ADX, sygnalizująca rozpoczęcie nowego trendu. Wobec obowiązujących zaleceń sprzedaży bazowym scenariuszem jest pozostanie notowań w szerokim trendzie bocznym i ponowne zejście w kierunku jego dolnego pułapu na 100 zł.


kliknij, aby powiększyć


Powyższa treść przez 21 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.

le rom
Dołączył: 2010-01-20
Wpisów: 794
Wysłane: 28 lutego 2019 09:00:51 przy kursie: 115,20 zł
angry3 Czy tu szafa jest pusta?
BDX- cudowny wynik, jakby na rynku budowlanym nic się nie wydarzyło. Kurs akcji jednak temu przeczy. Czyżby ktoś wiedział więcej? W budowlance prawdę można ukryć na 2-3 lata. A więc
patrząc na akcjonariat, tu trup może wypaść z szafy. Poza tym
wyniki historyczne nie są do powtarzania, bowiem rynek budowlany i boom developerski nie może trwać wiecznie.
Tu może być ostatnia suta dywidenda ok. 10 zł i zjazd kursu na poziom ok. 60-70 zł. Tu należy mieć na względzie fakt, że wartość księgowa akcji to ok. 25 zł. Przy przerobie prawie 300 zł na akcje, wystarczy wtopa 8% na kontraktach, aby się wyzerować.
Jednak ta wisienka (div) skusi niejednego, jak to było w ubr. na Elektrobudowie której kurs po sutej dywidendzie 10,4 zł spada z poziomu 140 zł na poziom poniżej 30 zł.
Cudowny wynik - cudowna dywidenda, a potem klapa, gdyż szafa co róż się otwiera.

Użytkownicy przeglądający ten wątek Gość
1 2 3 4 5 6 7 8

Nie możesz tworzyć nowych wątków.
Nie możesz odpowiadać w wątkach.
Nie możesz usuwać swoich wpisów.
Nie możesz edytować swoich wpisów.
Nie możesz tworzyć ankiet.
Nie możesz głosować w ankietach.

Kanał RSS głównego forum : RSS

Forum wykorzystuje zmodfikowany temat SoClean, autorstwa J. Cargman'a (Tiny Gecko)
Na silniku Yet Another Forum.net wer. 1.9.1.8 (NET v2.0) - 2008-03-29
Copyright © 2003-2008 Yet Another Forum.net. All rights reserved.
Czas generowania strony: 0,607 sek.

AD.bx ad3a
Logowanie

Zaloguj
Zapamiętaj | Rejestruj | Aktywuj | Odzyskaj hasło
AD.bx ad3b
AD.bx ad3c
AD.bx ad3d