Raport IPO: Analiza oferty publicznej Wittchen SA

Wittchen to kolejna dobrze znana polska marka, która wybiera się na warszawski parkiet. Co ciekawe, nie jest to jej pierwsze podejście do IPO. Spółka próbowała wejść na GPW 4 lata temu, jednak wówczas z powodu sytuacji rynkowej oferta zakończyła się fiaskiem. Firma zajmuje się sprzedażą detaliczną i hurtową luksusowych dodatków, akcesoriów, odzieży i obuwia wykonanych ze skóry. Wittchen nie zajmuje się produkcją, a jedynie zleca ją podwykonawcom.

W tym roku marka obchodzi ćwierćwiecze istnienia. Jej twórca – Jędrzej Wittchen – w latach 80. jeszcze jako student geografii zaczął podróżować po świecie. Gdy w 1989 roku w Polsce upadł komunizm, Jędrzej Wittchen był w Azji. Postanowił wrócić do kraju i rozkręcić biznes. Przed wyjazdem kupił za wszystkie oszczędności na jednym z malezyjskich targów kilka wyrobów skórzanych (portfele i torebki). Pomysł okazał się strzałem w dziesiątkę, bo galanterię bez problemu udało się sprzedać przed świętami Bożego Narodzenia z dużą przebitką. Jędrzej Wittchen szybko zwietrzył interes. W 1990 roku założył firmę i zamówił za kilkaset dolarów w malezyjskiej fabryce partię produktów. Marką stało się obcobrzmiące nazwisko, co bardzo pomogło przy rozkręcaniu biznesu, bo wówczas wszystko co zagraniczne kojarzyło się z luksusem. Ważnym momentem był rok 1998 r., gdy pod szyldem Wittchen powstały kolekcje Italy oraz najbardziej ekskluzywna Da Vinci. Obie do dzisiaj cieszą się dużym powodzeniem. W 2001 roku spółka ruszyła z budową sieci detalicznej. Pierwszy salon firmowy otwarto w Warszawie przy ulicy Marszałkowskiej. W kolejnych latach Wittchen wszedł na rynki wschodnie – do Rosji, na Ukrainę i Białoruś.

W 2010 roku spółka pozyskała dotację unijną na budowę nowoczesnego centrum logistycznego w Palmirach pod Warszawą. W tym samym czasie Wittchen zaciągnął dług i kupił aktywa spółki V VIP Collection. Niestety, korzyści z akwizycji były zbyt małe, a obsługa zadłużenia zbyt ciężka dla spółki. W efekcie Wittchen stanął na skraju bankructwa. Pod koniec 2012 roku sąd zatwierdził plan naprawczy dla Wittchena, czyli procedurę, która jest swoistą alternatywą dla postępowania upadłościowego i ma zastosowanie w ściśle określonych sytuacjach, gdy przedsiębiorcy grozi niewypłacalność. Lata 2012–2014 były dla spółki okresem udanej restrukturyzacji.>> Więcej na ten temat przeczytasz w omówieniu przygotowanym przez naszego analityka

Obecnie w grupie działa 65 własnych salonów i outletów, w tym 54 pod szyldem Wittchen i 11 V VIP Collection. Oprócz tego spółka posiada 2 sklepy internetowe. Sprzedaż eksportowa nie stanowi istotnego udziału w strukturze grupy. Jak już wcześniej wspomniano, Wittchen kupuje gotowe produkty i sygnuje je swoim logo. Zdecydowana większość z nich jest wytwarzana przez zagranicznych partnerów marki (ok. 100 podmiotów). Drobna galanteria skórzana, portfele, portmonetki, paski szyte są w Chinach, torebki damskie oraz buty – we Włoszech, a w Polsce produkowane są bardzo wąskie linie konfekcji skórzanej i niektóre linie pasków. Projektantami są najczęściej rzemieślnicy i designerzy pracujący dla fabryk, które produkują galanterię skórzaną dla marki Wittchen. Według szacunków KPMG, w 2014 roku wartość całego rynku dóbr luksusowych w Polsce wyniosła 12,6 mld zł (około 3,1 mld EUR), co stanowi zaledwie ok. 0,3 proc. światowego rynku dóbr luksusowych (w odniesieniu do szacunków wartości globalnego rynku dokonanych przez Bain & Company).

Parametry oferty

Oferta Wittchena jest jedną z mniejszych w tym roku na rynku IPO. W puli jest nie więcej niż 4,4 mln akcji, w tym do 2,75 mln papierów nowej emisji (przydzielane w pierwszej kolejności) oraz do 1,65 walorów sprzedawanych przez dotychczasowych akcjonariuszy (10 proc. kapitału zakładowego).

Transza detaliczna obejmuje 15 proc. (700 tys. szt.) akcji oferowanych. Inwestorom indywidualnym zostaną przydzielone wyłącznie nowe akcje. Minimalna wielkość zapisu 100 akcji, a maksymalna 100.000 akcji. Zapisy przyjmowane po cenie maksymalnej 19 zł i potrwają do 22 października. Zlecenia można składać w ING Securities, BM Alior Banku oraz DM Noble Securities. Krótki okres zapisów (zaledwie 4 dni) i stosunkowo mała wartość oferty sugerują, że spółka jest już “po słowie” z instytucjami i tym razem zakończy się sukcesem.

Obecnie kapitał zakładowy spółki dzieli się na 16,5 mln akcji. Jej głównymi akcjonariuszami są prezes i wiceprezes zarządu – Jędrzej i Monika Wittchen, którzy pośrednio (przez SIMEI Investments Ltd.) kontrolują ponad 90 proc. akcji. Po ofercie publicznej spółka pozostanie pod kontrolą rodziny Wittchen. Przy założeniu, że nowi akcjonariusze obejmą maksymalną liczbę akcji oferowanych, po przeprowadzeniu oferty publicznej będą oni posiadać ponad 20 proc. akcji Wittchena.

Cele emisyjne

Spółka przewiduje, że wpływy netto z emisji nowych akcji wyniosą od 20 mln do 25 mln zł. Środki te zamierza przeznaczyć m.in. na rozwój sieci sprzedaży, rozbudowę centrum logistycznego oraz zasilenie kapitału obrotowego.

• Cel I: Inwestycje w salony detaliczne oraz lifting wybranych, dotychczasowych punktów sprzedaży do końca 2017 r. (7 mln zł).
• Cel II: Inwestycje w powierzchnię magazynową. Rozbudowa powierzchni oraz infrastruktury magazynowej w obecnie funkcjonującym centrum logistycznym (1 mln zł).
• Cel III: Inwestycje w powierzchnię biurową, tj. rozbudowa outletu na terenie centrum logistycznego oraz rozbudowa go o powierzchnię biurową (6 mln zł).
• Cel IV: Rozwój e-commerce na rynkach zagranicznych, tj. rozwój internetowej sprzedaży eksportowej, przede wszystkim w Niemczech (1 mln zł).
• Cel V: Kapitał obrotowy niezbędny do dalszego rozwoju (5-10 mln zł).

Spółka zastrzegła, że w zależności od rozwoju sytuacji rynkowej i okoliczności wpływających na możliwość zrealizowania powyższych celów, może dokonać zmiany przeznaczenia wpływów z emisji nowych akcji. Jedną z rozważanych opcji jest przeznaczenie kwoty 10 mln zł na spłatę zadłużenia. Jeśli uzyskane wpływy z oferty publicznej będą wyższe niż zakładane, spółka zamierza przeznaczyć je na powiększenie kapitału obrotowego.

Analiza sytuacji fundamentalnej Wittchena

Wittchen konsekwentnie z roku na rok zwiększa sprzedaż, przy czym rośnie zarówno sprzedaż detaliczna jaki segment B2B. Przychody w 2014 r. wyniosły ponad 130 mln zł i były wyższe o 50 proc. r/r. Od 2012 r. spółka niemal podwoiła obroty, choć największy skok został dokonany w roku 2014. W tym okresie zysk brutto ze sprzedaży powiększył się o 53 proc. do 75,1 mln zł, a wynik netto o 92 proc. do 27,7 mln zł. Po I półroczu 2015 r. na koncie spółki jest odpowiednio 55,2 mln zł, 32,5 mln zł i 8,4 mln zł. Na koniec sierpnia zadłużenie finansowe ogółem wynosiło 56,5 mln zł. Liczba punktów handlowych spadała zarówno w roku 2013 jak i 2014. Zmianę tej negatywnej tendencji obserwujemy dopiero w pierwszym półroczu tego roku.

– A zatem wzrost w detalu nie wynika ze zwieszenia liczby punktów handlowych. Wittchen sprzedaż w tym segmencie prowadzi także w oparciu o kanał e-commerce, który jak wszyscy wiemy szybko rośnie, ale da się oszacować, że sprzedaż rośnie dynamicznie także w kanale tradycyjnym. Choć Wittchen nie podaje udziału wprost, to da się go wyliczyć z różnicy segmentu i iloczynu podawanego udziału w sprzedaży kanału e-commerce z przychodami. Wzrost przychodów z e-commerce w 2014 r. wyniósł 172 proc. natomiast w kanale tradycyjnym ponad 40 proc! – mówi Paweł Bieniek, analityk StockWatch.pl.

>> Nasz analityk przygotował szczegółowe omówienie prospektu emisyjnego i sytuacji finansowej Wittchena

Mocne i słabe strony spółki

Plusy/Szanse:

• Rozpoznawalna marka, mocna pozycja na rosnącym rynku
• Wysokie marże produktowe (blisko 58 proc.)
• 25-letnie doświadczenie. Spółka w minionym ćwierćwieczu z sukcesem poradziła sobie z trudną sytuacją finansową, kryzysami na rynku i zrealizowała plan naprawczy
• Spółka w kolejnych latach zamierza rekomendować wypłatę dywidendy w wysokości od 30 proc. do 70 proc. zysku netto
• Wskaźnik ogólnego zadłużenia na koniec drugiego kwartału 2015 r. wynosił 58 proc., co nie jest wartością nadmiernie wysoką
• Wysoka płynność finansowa
• Po ofercie publicznej spółka pozostanie pod kontrolą rodziny Wittchen
• Wysoka sprzedaż na mkw
• Umowy typu lock-up podpisali obecni akcjonariusze sprzedający akcje oraz spółka. W obu wypadkach okres umowy zawarto na 365 dni

Minusy/Ryzyka:

• Wittchen będzie jedną z wielu spółek modowych notowanych na GPW
• Sezonowość sprzedaży – kluczowy dla spółki jest IV kwartał
• Rynek luksusowych dodatków w Polsce charakteryzuje się rozproszeniem oraz silną konkurencyjnością, w szczególności w zakresie cen i oferty produktowej
• Mała pula akcji dla inwestorów indywidualnych – z jednej strony może to poskutkować wysoką redukcją zapisów, a z drugiej niską płynnością po debiucie
• Pozyskane z IPO środki mogą zamiast na rozwój posłużyć do spłaty obecnego zadłużenia
• Ryzyko podaży akcji po debiucie ze strony akcjonariuszy, którzy otrzymali papiery w ramach konwersji długu (konwersja była częścią układu zawartego z wierzycielami)
• Wysokie nasycenie powierzchnią handlową w Polsce
• Ryzyko deprecjacji marki Wittchen przez sprzedaż towarów w ramach akcji promocyjnych w sieciach dyskontowych (np. Lidl)

Polityka dywidendowa Wittchena

Dotychczas spółka tylko raz wypłaciła dywidendę. Zysku za rok obrotowy 2014 tegoroczne walne przeznaczyło do podziału między akcjonariuszy 9,3 mln zł. Na jedną akcję przypadło w zaokrągleniu 0,056 zł. Pozostała część zysku – 20,84 mln zł – trafiła na kapitał zapasowy.

W kolejnych latach spółka nie wyklucza dzielenia się zyskiem. W prospekcie spółka zaznaczyła, że w zakresie polityki dywidendy zarząd kieruje się zasadą realizowania wypłat stosownie do wielkości wypracowanego zysku, sytuacji finansowej spółki, jak również potrzeb kapitałowych grupy.

– Zarząd, zgłaszając propozycje w przedmiocie wypłaty dywidendy, uwzględnia konieczność zapewnienia spółce odpowiedniego poziomu płynności finansowej oraz kapitału niezbędnego do rozwoju jej działalności. (…) Zamiarem zarządu jest zaproponowanie Walnemu Zgromadzeniu przeznaczenie do podziału między akcjonariuszy w formie dywidendy 30-70 proc. skonsolidowanego zysku netto przeznaczonego do podziału, osiągniętego za dany rok obrotowy. – czytamy w prospekcie spółki.

Strategia rozwoju Wittchena

1. Utrzymanie dominującej pozycji na polskim rynku detalicznym luksusowych dodatków.

• Utrzymanie wysokiej sprzedaży na mkw
• Umiarkowany wzrost powierzchni handlowej
• Ostrożna polityka dotycząca nowych lokalizacji oraz stawek za najmowaną powierzchnię
• Ciągłe monitorowanie efektywności i wyników poszczególnych punktów sprzedaży

2. Wdrożenie projektu omnichannel i dalszy rozwój e-commerce

• Integracja sprzedaży off-line i on-line poprzez wprowadzenie nowego oprogramowania
• Integracja baz klientowskich, integracja kampanii reklamowych i promocji
• Spójne zarządzanie cenami we wszystkich kanałach
• Dalsze podporządkowanie działów usługowych sprzedaży

3. Dywersyfikacja bazy dostawców ilościowo i regionalnie

• Dalsza dywersyfikacja i poszukiwanie nowych dostawców (obecnie Wittchen współpracuje z około 100 dostawcami, podczas kiedy 5 lat temu współpracował z 20)

4. Bezpieczna ekspansja zagraniczna

• Koncentracja na rozwijaniu sprzedaży internetowej na nowych rynkach (głównie Niemcy). Strategia nie zakłada więc ponoszenia nakładów związanych z budową sieci sprzedaży za granicą.
• Sprzedaż hurtowa na dotychczasowe rynki wschodnie wyłącznie za gotówkę.

Wycena/Wskaźniki

– Przy cenie akcji na poziomie 19 zł i liczbie walorów przed emisją równej 16,5 mln dostaniemy kapitalizację na poziomie 333 mln zł. To dość sporo przy 23 mln powtarzalnego zysku. Z drugiej strony wycena na tle podobnych spółek nie wygląda na mocno wygórowaną, w szczególności jeśli chodzi o wskaźniki EV do EBIT czy EBITDA. – podsumowuje Paweł Bieniek.

W serwisie jest dostępna symulacja finansowa debiutu. Dodatkowo zestawiliśmy wskaźniki Wittchena z trzema notowanymi już na GPW podobnymi spółkami: Monnari, Gino Rossi i Wojasem.

Polecane linki:

>> Szczegółowe omówienie prospektu emisyjnego i sytuacji finansowej Wittchena przygotowane przez analityka StockWatch.pl
>> We wtorek, 20 października, o godz. 18:30 w StockWatch.pl odbędzie się czat inwestorski z Jędrzejem Wittchenem, prezesem spółki Wittchen SA
>> Forumowy wątek dedykowany akcjom Wittchena
>> Wstępna symulacja finansowa debiutu oraz prospekt emisyjny spółki Wittchen
>> Strona internetowa spółki