Daleka droga do cięć
Dane makroekonomiczne opublikowane od czasu ostatniego posiedzenia FOMC jasno wskazują na to, że amerykańska gospodarka wciąż radzi sobie bardzo dobrze i nie grozi jej recesja. Zanualizowany wzrost PKB, wynoszący blisko 5 proc., nie tylko znacznie przekroczył oczekiwania, ale też był najwyższy od końcówki 2021 r. Amerykańscy konsumenci wydają się niewzruszeni zacieśnionymi warunkami monetarnymi (3-miesięczna średnia krocząca sprzedaży detalicznej wzrosła we wrześniu najsilniej od 15 miesięcy), a na rynku pracy widoczne są jedynie niewielkie oznaki ochłodzenia. Raport NFP (non-farm payrolls) z zeszłego miesiąca był nad wyraz silny – 3-miesięczna średnia krocząca nowych wakatów wzrosła do najwyższego poziomu od 6 miesięcy (+266 tys.), zaś deklaracje bezrobotnych pozostają na niezwykle niskim poziomie.
Podwyżka nie wchodzi w grę
Zanim rozpoczął się 2-tygodniowy okres poprzedzający posiedzenie FOMC, kiedy decydenci nie wypowiadają się publicznie, prezes Jerome Powell podkreślał siłę amerykańskiej gospodarki. Powtórzył on, że w świetle wzrostu powyżej trendu i jego wpływu na inflację możliwe są dalsze podwyżki stóp procentowych, a obecna polityka „nie jest zbyt ciasna”. Trwający na Bliskim Wschodzie konflikt został wskazany jako źródło niepewności, w rzeczywistości jednak jego bezpośredni wpływ na amerykańską gospodarkę będzie prawdopodobnie zaniedbywalny. Najważniejsze dla Fedu jest to, że nie widać zagrożenia recesją, a decydenci mogą spać spokojnie, wiedząc, że utrzymanie wysokich stóp na dłużej nie wywoła gospodarczego krachu.
Mimo to uważamy, że ubiegłotygodniowy imponujący odczyt PKB nie wystarczy, by zmusić Fed do kolejnej podwyżki stóp procentowych w trwającym cyklu. Znajdujemy na to uzasadnienie w trzech kluczowych czynnikach:
- bazowa inflacja w USA wciąż spada,
- wyższe rentowności obligacji zacieśniają warunki monetarne,
- wpływ dotychczasowych podwyżek nie jest jeszcze w pełni widoczny w danych gospodarczych.
Bazowa miara dynamiki cen zgodnie z oczekiwaniami spadła we wrześniu do najniższego od 2 lat poziomu 4,1 proc., a preferowana przez Fed bazowa inflacja PCE do 3,7 proc. (najniżej od maja 2021 r.). Co warto zaznaczyć, główna miara CPI nieznacznie wzrosła, było to jednak spowodowane głównie wzrostem zmiennych cen paliwa.
Retoryka Powella w centrum uwagi
Prawdopodobnie najważniejszą spośród ostatnich wskazówek Fedu była wzmianka, że wyższe rentowności amerykańskich obligacji zmniejszają presję na FOMC w odniesieniu do dalszego wzrostu stóp procentowych – pogląd ten od ostatniego posiedzenia wyraziło kilkoro decydentów. Biorąc pod uwagę skalę wzrostu rentowności w ostatnim czasie, jesteśmy w stanie zgodzić się z owym twierdzeniem – rentowność obligacji 10-letnich wzrosła w ubiegłym tygodniu powyżej 5 proc. po raz pierwszy od ponad 16 lat. Tylko od połowy lipca br. jest to ruch o ponad 130 pb. Zgodnie ze słowami Powella Fed pozostaje „uważny” na rozwój wydarzeń ze względu na wpływ zmian w warunkach finansowania na ścieżkę polityki monetarnej.
Na środowym posiedzeniu FOMC nie poznamy zrewidowanych projekcji gospodarczych ani oczekiwanej ścieżki stóp procentowych (tzw. dot plot), cała uwaga skupi się więc na retoryce Powella. Jego komunikaty prawdopodobnie będą mieszane. Spodziewamy się optymistycznej oceny aktywności gospodarczej i powtórzenia przez Fed, że gospodarka rośnie „w dobrym tempie”. Powell może również stwierdzić, że okres wzrostu poniżej trendu będzie konieczny, by inflacja wróciła do celu, a „miękkie lądowanie” pozostaje prawdopodobnym scenariuszem.
Jastrzębia postawa wobec aktywności gospodarczej może jednak być zabarwiona ostrożnością. Powell prawdopodobnie ponownie wspomni o wpływie rosnących rentowności na zacieśnianie warunków finansowania i zaznaczy, że wojna na Bliskim Wschodzie może być źródłem niepewności.
Brak cięć na horyzoncie
Przed środowym posiedzeniem rynki kontraktów terminowych praktycznie nie dopuszczają możliwości natychmiastowej podwyżki stóp procentowych, przypisując jedynie ok. 1/3 prawdopodobieństwa kolejnemu ruchowi w górę o 25 pb. do końca stycznia. Jeśli Fed zasugeruje, że silne dane dotyczące aktywności gospodarczej zwiększają prawdopodobieństwo dalszego zacieśniania, może zapewnić to dolarowi dalszą przestrzeń do aprecjacji. Uważamy, że Powell najpewniej nie będzie zobowiązywał się do dalszych podwyżek, pozostawiając jednak do nich otwarte drzwi, i nie będzie próbował nakierować rynku na żadną z opcji.
Naszym zdaniem Fed podkreśli, że do cięć stóp procentowych jeszcze daleko. Biorąc pod uwagę, że rynki kontraktów terminowych wyceniają obecnie początek luzowania na czerwiec 2024 r. i ponad 70 pb. cięć w przyszłym roku, może być to postrzegane jako korzystne dla dolara.
Autor: Matthew Ryan, CFA – Kierownik Działu Analiz Ebury
