Nasz tekst o fiasku długoterminowego inwestowania na GPW wywołał burzę. Przestawiciel StockWatch.pl został zaproszony do TVN CNBC i omówił na antenie wyniki prostej analizy stopy zwrotu wynikającej ze zmiany kursów spółek od grudnia 2006 r. do grudnia 2011 r., z której wynika, że pasywne inwestowanie na warszawskiej giełdzie jest złym pomysłem.
Krytycy analizy zarzucali jej stronniczość i próbę udowodnienia na siłę założonej z góry tezy. Wyjaśniam, iż tekst nie miał tezy. Pierwotnie chcieliśmy poszukać na GPW tzw. kiszonek, czyli spółek, które długoterminowo idą w bok, ciągle obiecując nową strategię i lepsze wyniki. Niestety okazało się, że mało co idzie w bok, większość spada! Co trzecia spółka od grudnia 2006 r. spadła o więcej niż 80 procent. Stąd takie a nie inne wnioski, bo gdy zrobiliśmy rozkład ilościowy w poszczególnych przedziałach okazało się, że typowy długoterminowy inwestor nie ma u nas czego szukać.
Dlaczego 5 lat? Zarzucano nam, że w innym okresie byłyby inne wyniki. Z pewnością! Co to jednak zmienia w tej konkretnej analizie? Grudzień 2006 był niezłym momentem na długoterminowe kupno akcji: gospodarki od pewnego czasu ładnie rosły, perspektywy były świetne. Giełda miała za sobą drugi dobry rok. Media rozpisywały się o inwestowaniu, wysokich zyskach, fundusze pokazywały rekordowe wyniki. Zaczęły się w sporych ilościach debiuty. Rynek rósł jak na drożdżach, od grudnia 2006 do szczytu hossy WIG zyskał ponad 32 proc. To przyciągało kolejne osoby. Deweloperka kwitła, budowlanka kręciła się jak szalona, na dodatek Polska i Ukraina zyskały prawo do organizacji EURO2012. W tej sytuacji osoby, które weszły w grudniu, miały w lipcu pokaźne zyski i na pewno nie chciały sprzedawać gdy zaczęły się spadki. Nikt się nie przyzna, że trzyma do dziś kupione wtedy akcje i nie wiemy ile jest takich osób. Ale z pewnością nie chciały zasłużyć na niegodne miano gracza tudzież spekulanta, jakie przyczepiają im piewcy zalet długoterminowego inwestowania. Chciały zasłużyć na dumne imię inwestora. W zamian otrzymali potężne straty.
Co ciekawe, krytycy nie podważali wyliczeń, lecz szukali jak obalić analizę, gdyż spowodowała znaczny dyskomfort. Niestety, trudno jest dopuścić do siebie myśl, że wychwalana tu i ówdzie strategia kupowania na bardzo długo, podpierana nazwiskami Buffeta czy Grahama, może być po prostu błędna w odniesieniu do polskiego rynku akcji. Ale wystarczy spojrzeć na swój rachunek lub popytać znajomych by stwierdzić, czy przypadkiem nie oszukujemy sami siebie myśląc, że w końcu się odbije i zarobimy z nawiązką? Takie wyjaśnienie daje komfort w przeciwieństwie do gryzącej niepewności, że na giełdzie tracimy czas i pieniądze. Łatwo zarzucać samemu sobie, że nie jesteśmy wystarczająco cierpliwi, podczas gdy jesteśmy po prostu naiwni. Nazywam tak trzymanie akcji mimo spadków. Giełda jest po to, żeby w dowolnej chwili je sprzedać, czy to poprzez stop loss, czy przez ręcznie złożone zlecenie. Trzymanie niczemu nie służy, tracimy czas, pieniądze, okazję i nerwy, a do tego utrwalamy błędną strategię. Tymczasem długofalowe spadki mówią tylko o jednym: inni sprzedają. Podaż przewyższa popyt. Czy nie jest to wystarczająca informacja o trendzie, nastrojach czy przewidywaniach co do przyszłości?
Dla porównania przeprowadziliśmy analogiczną analizę stopy zwrotu ze spółek notowanych na niemieckiej giełdzie. Pod lupę wzięliśmy 130 spółek z indeksów: DAX (30 największych), MDAX (50 średnich) i SDAX (50 małych). Okazało się, że 12 spółek przestało być w notowane w okresie ostatnich 5 lat, więc do analizy zostało ich 118.
Uwzględniliśmy splity, dywidendy i prawa poboru, wyliczając dochodową stopę zwrotu, czyli całkowitą korzyść inwestora osiąganą z przetrzymywania akcji. Indeks DAX stracił w tym czasie 11,8 proc., a spółki? Były takie, które zyskały po ponad 200 czy 300 procent, były takie, które spadły o ponad 90 proc. Jednak rozkład ilościowy stopy zwrotu jest zupełnie inny niż na GPW.
Najbardziej stratnych spółek jest tylko kilka. Za to łącznie 25 papierów zarobiło więcej niż benchmark (28 proc. czyli składane 5 procent rocznie przez 5 lat). Większość spółek jest skupione w przedziale od -50 proc. do 0 proc, z największym udziałem w przedziale do -20 proc. Kształt przypomina rozkład normalny, przynajmniej o wiele bardziej niż analogiczny rozkład na GPW we wspomnianej analizie.
Zestawiliśmy zarówno papiery, które pobiły benchmark – jest wśród nich wiele mało znanych firm z różnych sektorów, w tym oprogramowanie, dobra luksusowe czy popularne samochody. Dużo więcej rozpoznawalnych nazw pojawia się w tabelce spółek, które straciły więcej niż 50 proc. Widzimy dwie linie lotnicze, jest kilka banków, w tym właściciel BRE, pojawiają się dwie spółki producenta maszyn drukujących, jest operator wycieczek zagranicznych, koncern energetyczny będący właścicielem warszawskiego Stoenu, znany globalny ubezpieczyciel i wiele innych.
Spadki na giełdzie we Frankfurcie dotykają zatem spółki różnej wielkości, w różnych branżach. Ale rozkład stopy zwrotu mówi o tym, że niemiecka giełda jest dużo bardziej stabilna, a papiery w kryzysie zachowywały się lepiej. O ile polski inwestor miał 33 proc. szansy na stratę więcej niż 80 proc. kapitału, niemiecki miał na to tylko 8,5 proc. szansy.
Powstaje pytanie dlaczego tak jest. To temat na długą rozmowę dotyczącą strategii polskiego rynku kapitałowego, jakości zarządzania w polskich spółkach, ich realnych przewag konkurencyjnych i kapitału intelektualnego tworzącego wartość dodaną. A także jakości ładu korporacyjnego, skuteczności nadzoru i struktury inwestorów na GPW. Wyceny rynkowe mówią, że spółki są wyceniane niżej, czyli są mniej warte. A dynamika wycen mówi, że wartość wykreowana w debiucie nie jest trwała. Dla porównania, po zamknięciu handlu we wtorek 20 grudnia, wskaźnik C/Z dla WIG wyniósł 8,4 (źródło: gpw.pl), zaś dla DAX 14,4 (źródło: cnn.com). Aby złapać jeszcze różnicę skali: kapitalizacja całej GPW wynosi około 640 mld zł, zaś tylko 30 blue chipów z niemieckiej giełdy ma wartość 440 mld € czyli prawie 2 biliony zł. Cała frankfurcka giełda miała pod koniec zeszłego roku wartość ponad 4 biliony euro.
Poza tym wszystkim warto zauważyć, że nasz rynek jest płytki, a spółek przybywa w zastraszającym tempie, szybciej niż świeżego kapitału. Dlatego przynajmniej część gotówki na objęcie nowych akcji w debiutujących spółkach pochodzi ze sprzedaży akcji w już notowanych spółkach. Kapitał wędruje bardzo aktywnie szukając okazji, co nie jest środowiskiem sprzyjającym inwestorom długoterminowym. Kto chce u nas Buffetować albo Grahamować, musi liczyć się ze stratami.
