Omówienie skonsolidowanego sprawozdania finansowego Banku Pekao SA za 2010 r. Ocena najnowszych wyników finansowych Pekao nie jest wcale taka łatwa. Bank osiągnął w IV kwartale zysk netto dla akcjonariuszy większościowych na poziomie 644 mln zł, co jest wynikiem lepszym niż w analogicznym okresie poprzedniego roku o 41 mln zł. Jest to rezultat nieco poniżej średniej prognoz analityków (669 mln zł). W całym 2010 roku Spółka wypracowała na czysto 2525 mln zł, wobec 2412 mln zł w 2009 roku. Można powiedzieć, iż zyski są bardzo duże, rentowności wysokie, a to wszystko następuje przy rozsądnym ryzyku. To są niewątpliwie pozytywne strony. Nie widać jednak w tym wszystkim wielkiej dynamiki, ani rozwoju. Bardzo ciekawie wygląda porównanie z PKO BP przedstawione na pierwszym wykresie. Największy konkurent robi postępy w ekspresowym tempie. Prowadzi silną ekspansję kredytową, generuje coraz wyższe przychody i zdobywa nowych klientów. Natomiast rezultaty Pekao SA są płaskie. Strategia Grupy Pekao jest bardzo konserwatywna. Patrząc na roczny raport za 2010 rok zaczynam mieć wrażenie, że bank wszedł w okres stagnacji. Może po prostu zarząd uznał, że nie chcą walczyć o to, aby być największym bankiem w Polsce. W zamian za to chcą utrzymać wysoką rentowność i niskie koszty ryzyka kredytowego (czyli relatywnie niskie odpisy na złe kredyty).
kliknij, aby powiększyć Rachunek wynikówRezultaty podstawowej bankowej działalności są zwyczajnie dobre. Jednak należy powiedzieć, że przychody z tytułu odsetek w 2010 roku obniżyły się w stosunku do poprzedniego roku o 197 mln zł, osiągając poziom 6,55 mld zł. Dobrą informacją jest fakt, że tempo spadku kosztów odsetkowych było szybsze. Wyniosło 17 proc. wobec zmniejszenia się przychodów z tego tytułu jedynie o 3 proc. Ostatecznie wynik odsetkowy netto był lepszy o 302 mln zł r/r. Odsetkowy wskaźnik kosztów do dochodów spadł już do 37 proc. To świetne wartości, pokazujące bardzo korzystną marżę na tym biznesie. Wynik z prowizji był także wyższy, chociaż nie są to znaczne różnice (plus 79 mln zł). Wystarczy spojrzeć jednak na drugi wykres, żeby dostrzec negatywne aspekty. Przez ostatnie 2 lata bank praktycznie nie zdobywa rynku i tkwi w konsolidacji. Wolałbym tu widzieć jakiś niewielki, ale jednak wzrost. Konserwatywne podejście jest rozsądne, ale zarządowi nie chodzi chyba o to, żeby konkurencja rosła w siłę kosztem Pekao SA. Chyba, że strategia zakłada zwiększanie skali działalności tylko za pomocą przejęć, a nie wzrostu organicznego.
Bardzo pozytywnie wyglądają ogólne koszty administracyjne, które wzrosły porównując roczne okresy jedynie nieznacznie. Co prawda nie było możliwości, aby nie wzrosły koszty wynagrodzeń, lecz za to spadły koszty rzeczowe (nota 15.). Podobnie jest z odpisami z tytułu utraty wartości aktywów finansowych. W całym 2010 roku wyniosły one 538 mln zł i były wyższe tylko o 3,5 mln zł r/r. Jakość portfela kredytowego utrzymuje się zatem na dobrym, stabilnym poziomie. Odpisy stanowią ok. 5 proc. wartości portfela brutto. Operacyjny wskaźnik C/I spadł do ok. 50,5 proc. z ok. 52 proc. Całkowite dochody dla akcjonariuszy większościowych okazały się nawet wyższe od wartości pokazanej w RZiS i wyniosły 2,64 mld zł.
kliknij, aby powiększyć Bilans oraz przepływy pieniężneAktywa ogółem wzrosły od początku roku o 3,5 mld zł, osiągając wartość 134,1 mld zł (plus 3 proc.). Kredyty i pożyczki stanowią 58 proc. sumy bilansowej, co nie jest jak na bank specjalnie dużym udziałem. Portfel kredytów wzrósł tak naprawdę kosmetycznie do poziomu 77,8 mld zł (plus 2 proc.). Więcej danych na temat struktury tych należności znajduje się w Sprawozdaniu Zarządu. Okazuje się, że na przyrost kredytów największy i praktycznie jedyny wpływ miał segment detaliczny (plus 3,2 mld zł). Wartość kredytów korporacyjnych prawie się nie zmieniła. Spółka ma znaczne ilości dłużnych papierów wartościowych, a także należności od banków komercyjnych. Z tego powodu współczynnik wypłacalności znajduje się na bardzo wysokim poziomie 17,6 proc. Wzrost aktywów ogółem został sfinansowany za pomocą nieco wyższych depozytów w segmencie korporacyjnym i detalicznym (nota 41.), a także dzięki wzrostowi kapitałów własnych (pozytywny rezultat bieżącego okresu).
Rentowność, wskaźniki i wycenaRentowności lekko się pogorszyły na poziomie brutto/netto, lecz nadal są na bardzo korzystnych poziomach. ROE także spadło do wartości 12,76 proc. Przychody z ostatnich 12 miesięcy zanotowały wzrost o 1,6 proc. kw/kw, osiągając poziom ponad 9 mld zł. Wzajemna relacja zyskowności pokazuje, że bank nie ma problemów z jakością portfela kredytów - odpisy nie niszczą wyników netto.
Rentowność sprzedaży 69,72%
Rentowność działalności operacyjnej 32,96%
Rentowność brutto 33,72%
Rentowność netto 27,59%
Na stronie Spółki znalazły się już aktualne wskaźniki oraz wyceny:
www.stockwatch.pl/gpw/pekao,wy...Wycena porównawcza wskazuje raczej na przewartościowanie akcji Pekao. Księgowo bank jest dość drogi (C/WK = 2,19). Także mnożnik oparty o przychody prowadzi do takiej samej oceny. Z kolei wskaźnik C/ZO wskazuje na optymalną wycenę (14,91), jednak zwykły C/Z wcale nie jest tak niski (17,81). Uważam, że akcje mogą być nawet lekko przewartościowane, ponieważ bank ma wolne tempo rozwoju. Rzeczywiście wyniki są korzystne oraz poziom kosztów również nie jest nadmierny, jednak nie widać za bardzo perspektyw na szybką ekspansję. Chyba, iż będzie się to dokonywać przez przejęcia, ale wiadomo przecież jak trudno znaleźć w takich transakcjach synergię. Spółka zamierza przeznaczyć 70 proc. zysku netto na dywidendę. Jest to dobra decyzja, ponieważ Pekao nie potrzebuje teraz tak dużych kapitałów własnych. Współczynnik wypłacalności jest wręcz za wysoki i po tej wypłacie nieco się obniży. Bank zapowiada ekspansję kredytową w 2011 roku, ale ciężko mi uwierzyć w tak zdecydowaną zmianę strategii. Spodziewam się raczej bardzo wolnego tempa rozwoju przy bardzo umiarkowanym podejmowaniu ryzyka.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.