Pomimo dramatycznie wyglądającego spadku zysku netto i zysku operacyjnego większych zaskoczeń w wynikach nie ma. Za negatywną niespodziankę można brać niższą od wyników prognozę na rok 2013
Na początek proponuję rzut oka na sprawozdanie jednostkowe, czyli bez wpływu aktywów zagranicznych spółki. Przychody spółki były wyższe o 640M złotych od raportowanych w roku 2013, z tego sprzedaż miedzi wzrosła o 346M, natomiast srebra o 234. Na przychodach odłożyło się także 333M z rozliczonych zabezpieczeń zgodnie z rachunkowością zabezpieczeń stosowaną przez KGHM. Wzrost przychodów wynika z rosnących wolumenów sprzedaży, przy prawie neutralnych warunkach rynkowych(-161M). Spadek cen miedzi i srebra w dolarze jest niemal rekompensowany przez wzrost kursu USD/PLN.
Koszty operacyjne wzrosły znacznie bardziej od przychodów(o 2942M), przez co wynik na sprzedaży obniżył się o 2302M. Głównym czynnikiem, który dał o sobie znać jest oczywiście wprowadzony od kwietnia podatek od kopalin, który zabrał 1237M. Wyższy wolumen sprzedaży uzyskano dzięki wzrostowi wsadów obcych, co przełożyło się na 762M kosztów zakupu surowca. Z rachunku kosztów w układzie rodzajowym wiemy także, że ok.100M wzrosła amortyzacja, 206M koszty pracownicze, ok.100M usługi obce z czego większość związana z wyższym kosztem górniczych robót przygotowawczych, ok.100M koszty materiałów i energii poza kosztami obcych wsadów, a także o ok.100M wyższy był koszt sprzedanych towarów. Wynik na podstawowej działalności, czyli zysk ze sprzedaży w efekcie wzrostu kosztów leci w dół o 30%.
Bardzo duże zmiany występują za to na pozostałej działalności operacyjnej przez co mocno spada zysk operacyjny –7335 milionów(-53%) w porównaniu do spadku zysku ze sprzedaży o 2302 miliony, czyli 24%. Największą różnicę robi sprzedaż Polkomtela i Dialogu w roku 2011, gdzie wykazano 2662 zysku. Ponadto znacząco mniejsze są dywidendy płacone przez Tauron w porównaniu do tych z telekomów(57M vs 277M). Tauron jest spółką notowaną w związku z czym długotrwały spadek kursu skłonił do dokonania odpisu na kwotę 158M na wartości inwestycji w tę spółkę. Uwzględniając dywidendę mamy 100M strat przez Tauron, które przeszły przez wynik. Drugą największą po sprzedaży spółek zależnych różnicą są straty na różnicach kursowych wobec zysków w roku 2011(1460 różnicy). W dużej części wynika to z pozycji gotówkowej w dolarze przed przejęciem Quadry i zmienności kursu.
Cóż, KGH nie miał szczęścia, że poszła przez wynik strata, natomiast dzięki temu obniżył się koszt nabycia tego podmiotu.
Resztę dopełniła wycena i rozliczenie derywatów w części pozostałej, czyli tych które są nieefektywne.
W sprawozdaniu skonsolidowanym mamy ujęte wyniki nabytej za 6,9 miliarda Quadry.
Przypomnę, że podmiot ten(obecnie KGHM International) jest posiadaczem 6 kopalń(2 schyłkowe) oraz 2 obiecujących projektów Victoria i Sierra Gorda, który konsolidowany jest w sprawozdaniu metodą praw własności. Przejęcie kontroli miało miejsce w pierwszym kwartale roku, więc oczywiście danych finansowych nie ma w roku ubiegłym. Warto zwrócić uwagę, że dość dobrze rozwijają się główne aktywa produkcyjne gdzie wzrosty wyniosły:
Robinson –25,5%
Morrison – 8,2%
Franke – 18,5%
Produkcja w spółkach zagranicznych wzrosła sumarycznie tylko 4,7% na skutek wygaszania działalności w dwóch kopalniach. Jakość tych aktywów jest znacznie niższa niż krajowych o czym mówi znacznie wyższy gotówkowy koszt produkcji miedzi w koncentracie(C1), który w Polsce już z podatkiem wyniósł 1,34 USD/funt natomiast dla KGHM Int 2,43.
Znacznie niższy koszt(poniżej dolara za funt) i większy wolumen produkcji(220 tys. ton miedzi, w porównaniu do 110tyś INT, 565 Polska) ma mieć Sierra Gorda. Niestety budżet projektu okazał się większy o miliard dolarów, co oczywiście zmniejsza jego atrakcyjność i wycenę samego projektu oraz Grupy na giełdzie, a trzeba pamiętać, że Polska Miedź ma jedynie połowę projektu i prawa do połowy zysków.
Wyniki KGHM International są pewną zagadką, bo nie wiemy do końca jakie zastosowano wyłączenia konsolidacyjne. Tym niemniej dostajemy 231M netto przy przychodach na poziomie 3,8 miliarda, co daje rentowność prawie 4 krotnie mniejszą niż dla Polskiej Miedzi.(2,6 krotnie mniejszą na poziomie operacyjnym). Jak widać bez SG wychodzi bardzo duży C/Z(30). Na dziś dzień całą wartością dochodową grupy jest Polska Miedź.
Dość zaskakująca jest prognoza, a właściwie planowany przestój w hucie w Głogowie. Wydaje mi się, że zarząd nie sygnalizował tego przed podaniem prognozy, w związku z czym rynek był zaskoczony. Wedle prognozy trzeba także się spodziewać mniejszej produkcji z KGHM International, gdzie produkcja miedzi ma spaść ze 110 tys ton do 94
Można powiedzieć, że spółkę pomimo nadal stosunkowo wysokich cen miedzi czeka dużo trudniejszy rok.
Przepływy z działalności operacyjnej także wyglądają znacznie gorzej niż w roku ubiegłym. Grupa wygenerowała jedynie 5,5 miliarda złotych w porównaniu do 9,1. Jakby nie było do kasy wpłynęło 3,6 miliarda mniej, a przecież nie ma tutaj wpływów ze sprzedaży Polkomtela czy Dialogu, bo te znajdziemy w sekcji inwestycyjnej. Eliminowana jest także różnica 1,6 miliarda z tytułu różnic kursowych. Prawie 570M znajdziemy w zachowaniu kapitału obrotowego, natomiast największy wpływ miało pokazanie podatku ze sprzedaży telekomów w roku 2011, a zapłata w 2012.
Wydaje się, że przyszłe dywidendy(w okresie 2-3 lat) nie będą już tak sowite. Raz, że wynik się pogarsza, dwa przejęte projekty wymagają znaczących nakładów. Sierra Gorda dostała od Grupy pożyczkę 1,2 miliarda bez określenia końcowego terminu. Do tego dochodzą jeszcze nakłady na inwestycje w Polsce z dwoma elektrociepłowniami i blokiem w Blachowni na czele, nie mówiąc już o łupkach czy partycypacji w atomie.
Pozycją znaczącą zaczynają być kredyty. 1,4 miliarda złotych da swój efekt w sprawozdaniu i też będzie wymagać obsługi finansowej. Oczywiście właściciel może mieć to "w nosie" i uchwalić cały zysk na dywidendę. To w sumie też nie jest wcale takie głupie, bo obniżyłoby koszt kapitału i podniosło wycenę spółki.
Grupę czekają prawdopodobnie ze 2 chudsze lata, a o dalszej przyszłości ciężko jest w tej chwili wyrokować. Projekty okazują się droższe niż początkowo zakładano, a do tego w czasie odwleka się ich realizacja.(Ajax) Pozytywny wkład powinny dać Polkowice, ale nie będzie on znaczący. Trzeba też pamiętać, że Sierra Gorda, która ma ruszyć w 2014 będzie przechodzić przez wynik jako wspólne przedsięwzięcie i nie zwiększy ani przychodów, ani wyniku ze sprzedaży. W 2014 nie spodziewam się znaczącego dodatniego wpływu na wynik z tego tytułu.
Powyższa treść przez 60 dni była zarezerwowana tylko dla osób posiadających abonament.