Haitong Bank podniósł ceny docelowe dla Vercomu i R22
Analityk Haitong Banku utrzymuje pozytywną rekomendację po dodaniu do modelu przejętych spółek FreshMail i PushPushGO. Ponadto, w ostatnich miesiącach mnożniki CPaaS uległy poprawie (2021 EV/EBITDA 23,5x vs. 18,8x w czerwcu br.), co pozytywnie wpływa na metodę wyceny mnożnikowej. Ekspert Haitong Banku obniżyl RFR do 2,5 proc. (z 3 proc.) oraz końcowe RFR do 3,5 proc. (z 4,5 proc.), aby odzwierciedlić środowisko wyjątkowo niskich stóp procentowych.
Ostatnie przejęcie FreshMail zwiększyło bazę klientów Vercomu o 6,5 tys. (do 18,5 tys.) i oferuje widoczny potencjał dosprzedaży z usługami SMS, push i OTT. Z kolei przejęcie PushPushGO otwiera przed Vercomem bardzo obiecujący segment komunikacji web push, który w najbliższych latach powinien charakteryzować się najszybszym tempem wzrostu wśród wszystkich produktów CPaaS.
– Zarząd spółki pracuje obecnie nad kolejnymi akwizycjami i do połowy 2022 r. planuje wydać na ten cel ok. 250 mln PLN. Wyniki II kw. br. mogły budzić wątpliwości inwestorów, gdyż wzrost organiczny wyniósł ok. 13 proc. r/r i był wyraźnie niższy niż w poprzednich kwartałach. Analitycy podkreślają jednak, że powodem tego spadku była bardzo wysoka baza z II kw. 2020 r. związana z lockdownem. Haitong Bank oczekuje, że w III kw. br. dynamika organicznego wzrostu przychodów powróci do poziomu ok. +25 proc. r/r, co powinno potwierdzić, że Vercom jest spółką o wysokim potencjale rozwojowym – czytamy w raporcie przygotowanym przez Konrada Księżopolskiego, analityka Haitong Banku.
Analityk oczekuje, że przychody ogółem wyniosą 43 mln zł (+88 proc. r/r). Zdaniem eksperta Haitong Banku „stary Vercom” (bez ProfiSMS, FreshMail, PushPushGO) wygeneruje ok. 28,6 mln zł przychodów, co implikowałoby ok. 25 proc. wzrost organiczny r/r. Analityk oczekuje, że przychody z ProfiSMS wyniosą ok. 10,5 mln zł, a FreshMail/PushPushGO na poziomie ok. 4 mln zł. EBITDA jest spodziewana na poziomie 9,6 mln zł (+59 proc. r/r).
Vercom tworzy globalne platformy komunikacyjne w chmurze (Communication Platform-as-a-Service – CPaaS), które umożliwiają firmom docieranie do klientów poprzez scentralizowaną platformę – za pomocą wielu, komplementarnych kanałów komunikacji (sms, email, push, komunikatory OTT). Obecnie z usług Grupy Vercom korzystają takie podmioty, jak Allegro, OLX.pl, Answear.com, Rossmann, Żabka, mBank, IKEA. Spółka zadebiutowała na rynku głównym GPW w maju 2021 r.
R22 pozostaje według analityka spółką wzrostową. W I poł. 2021 r. przychody wzrosły o 33 proc. r/r, a skorygowana EBITDA o 29 proc. r/r. W III kw. 2021 r. ekspert Haitong Banku oczekuje wzrostu przychodów o 47 proc. r/r oraz EBITDA o 33 proc. r/r. Wzrosty są głównie dzięki Vercom, gdzie Księżopolski spodziewa się wzrostu przychodów o 88 proc. r/r oraz EBITDA o 54 proc. r/r, który jest napędzany zarówno przez wzrost organiczny, jak i ostatnie fuzje i przejęcia. Ekspert Haitong Banku uważa jednak, że obecnie największa wartość do uwolnienia jest w segmencie hostingu, który według analityków jest wyraźnie niedowartościowany.
– W oparciu o aktualną kapitalizację R22 i Vercomu, rynek wycenia obecnie działalność hostingową R22 na ok. 194 mln PLN. Implikuje to wskaźnik EV/EBITDA na rok 2021 na poziomie ok. 6.8x wobec ok. 12.3x bieżącej mediany na 2021 r. dla hostingowych spółek porównywalnych oraz ok. 15,5-16,7x implikowane dla OVHcloud które planuje IPO. Mimo, że hosting jest już rynkiem nasyconym i organicznie rośnie w niskim, jednocyfrowym tempie, to jego największa atrakcyjność polega na potencjale wzrostu ARPU, który dzięki wysokiej dźwigni operacyjnej przekłada się bezpośrednio na EBITDA. I tak, w 2021 r. Haitong Bank oczekuje, że obroty na hostingu wzrosną o 10 proc., gdy EBITDA o 33 proc. r/r. – czytamy w raporcie Konrada Księżopolskiego.
Analityk oczekuje przychodów na poziomie 72,6 mln zł (+47 proc. r/r), EBITDA na poziomie 19,9 mln zł (+33 proc. r/r), EBIT na poziomie 14,7 mln zł oraz zysku netto w wysokości 8,8 mln zł (+28 proc. r/r).
Biznes hostingowy ma zazwyczaj bardzo wysoką dźwignię operacyjną. Podniesienie ARPU o 10-20 proc. lub sprzedaż droższego planu cenowego nie musi wiązać się z proporcjonalnie wyższymi kosztami, ponieważ większość bazy kosztowej jest stała. W efekcie ARPU bezpośrednio przekłada się na EBITDA i wyższą rentowność. W I poł. br. baza klientów hostingu pozostała bez zmian r/r, ale LTM ARPU wzrosło o 9 proc. r/r. Pozwoliło to na wzrost przychodów z hostingu o 8 proc. r/r, ale EBITDA o 38 proc. r/r.
– Pomimo, że ARPU H88 wzrosło w ciągu ostatnich 2 lat o ok. 18 proc. do 284 PLN, to zgodnie z analizą rynkową Haitong Banku, nadal powinno być wyraźnie niższe od kluczowych konkurentów rynkowych (Home.pl i Nazwa.pl). Jest to pozytywna konkluzja, gdyż wskazuje na widoczną przestrzeń do dalszego wzrostu ARPU, co powinno być głównym motorem wzrostu EBITDA, który powinien pozostać dwucyfrowy w ciągu najbliższych 2 lat. Marża EBITDA H88 sięga ok. 31 proc. w 2020 r. i ok. 40 proc. w I poł. 2021 r., ale nadal jest wyraźnie niższa od marży Home.pl i Nazwa.pl która była na poziomie ok. 48-51 proc. w 2020 r. – czytamy w raporcie.
R22 posiada obecnie 100 proc. udziałów w H88 (hosting), 54,76 proc. w Vercom (CPaaS), 98,73 proc. w Oxylion (telekomunikacja) oraz mniejszościowe udziały w SaaS (33,34 proc. w Porfitroom i 28,13 proc. w Bluegento). Obecna kapitalizacja rynkowa Vercomu wynosi 977 mln zł. W związku z tym kapitalizacja przypadająca na R22 wynosi ok. 535 mln zł. Kapitalizacja rynkowa R22 wynosi 729 mln zł. Oznacza to, że pozostałe 194 mln zł dotyczy wartości hostingu, usług telekomunikacyjnych, SaaS oraz niealokowanych kosztów korporacyjnych. Na podstawie DCF analityk wycenia usługi telekomunikacyjne na 10 mln zł, SaaS na 81 mln zł i niealokowane koszty korporacyjne na -91 mln zł. Oznacza to, że ujemna wartość z tytułu kosztów niealokowanych równoważy sumę wyceny z telekomunikacji i SaaS.
W dniu 20 wrześnie 2021 The Wall Street Journal poinformował, że OVHcloud, trzecia co do wielkości firma hostingowa na świecie, planuje pozyskać 400 mln EUR w ramach IPO i celuje w wycenę na poziomie ok. 3,9 mld EUR. W 2020 r. OVHcloud wygenerował 632 mln EUR przychodów i 255 mln EUR EBITDA. W związku z tym implikowane mnożniki IPO wyniosłyby: P/Sales na poziomie ok. 6,3x oraz ok. 15,5x 2020 EBITDA, czyli ponad dwukrotnie więcej niż wynosi obecna wycena H88.
Grupa R22 to holding spółek technologicznych. Grupa koncentruje się na skalowalnych usługach oferowanych w modelu abonamentowym oraz SaaS (ang. Software as a Service), prowadząc działalność w ramach całego łańcucha wartości – od tworzenia własnych rozwiązań, przez ich utrzymanie od strony technologicznej, po kompleksową sprzedaż i obsługę klienta. Spółka jest notowana na rynku głównym GPW od grudnia 2017 r.
Rekomendacje dla Vercomu i R22 powstały 29 września 2021 r. Autorem rekomendacji jest Konrad Księżopolski, analityk Haitong Banku. Wymagany przepisami prawa disclaimer do rekomendacji jest do pobrania TUTAJ i TUTAJ
