Spółki paliwowe to jeden z hitów inwestycyjnych 2015 roku. WIG-Paliwa urósł w tym roku o 40 proc., co daje mu trzecią pozycję wśród subindeksów. Akcje PGNiG i PKN Orlen z dorobkiem odpowiednio 58 proc. i 37 proc. są liderami wzrostów w segmencie blue chipów. Jednak w ostatnim okresie branżę dopadła zadyszka. Jej źródłem jest spadek marż rafineryjnych z rekordowych poziomów.
W tym roku wysokość marży śrubowały niskie ceny surowca oraz wzrost popytu przy przeszacowanej przez rynek realnej nadpodaży mocy. Zdaniem ekspertów z DM mBanku, rekordowe odczyty benchmarków są już za nami i obecnie pojawia się szereg zagrożeń dla rentowności segmentu downstream. Wyższe ceny ropy podniosą koszty zużyć własnych, obniżą marże na ciężkich produktach i poprawią konkurencyjność rafinerii rosyjskich, których wyniki załamały się w tym roku.
Lada dzień porcję nowych informacji na temat fundamentów branży dostarczą raporty za III kwartał. PGNiG poinformował we wtorek rano, że wolumen sprzedaży gazu ziemnego w tym okresie wyniósł 4,09 mld m3 wobec 3,55 mld m3 w analogicznym okresie ubiegłego roku. Wydobycie gazu wzrosło z 1,06 mld do 1,14 mld m3 wobec 1,06 mld m3. Równie ważną informacją jest spotkanie prezesa PGNiG z szefem rosyjskiego Gazpromu. W Moskwie rozmawiano m.in. o cenach surowca dostarczanych do Polski.
– Po PGNiG oczekujemy około 1,5 mld zł zysku EBITDA LIFO w III kwartale. Niemniej należy pamiętać, że nie jest to kluczowy kwartał w roku. Bardziej zwróciłbym uwagę na IV kwartał. Niższe koszty importu ropy przy efekcie sezonowości mogą dać bardzo dobre wyniki. Pozytywnym dla spółki byłoby wynegocjowanie upustu na kontrakcie Jamalskim. – wskazuje Łukasz Prokopiuk, analityk DM BOŚ.
DM mBanku prognozuje, że w całym 2015 roku zysk EBITDA gazowej spółki sięgnie 6,65 mld zł wobec 6,35 mld zł z poprzedniego roku. Jednak biuro spodziewa się spadku zysków w 2016 r. Analitycy zwracają uwagę, że spółka mimo profilu wydobywczego zaskoczyła rynek pozytywnie wynikami na regulowanej działalności handlowej, które przykryły z nawiązką ubytki z głównej linii biznesowej.
– Taka sytuacja trwa już od kilku kwartałów, ale teza o trwałości marż na obrocie jest naszym zdaniem błędna i EBITDA z tego obszaru może w przyszłym roku skurczyć się nawet o 0,9 mld zł, czego nie zneutralizuje nawet zakładany przez nas pozytywny scenariusz dla cen ropy. Stąd widzimy duże ryzyko negatywnego zaskoczenia przyszłorocznymi wynikami (problemy z utrzymaniem zyskowności widzimy także w obszarze dystrybucji i energetyki) i redukcji nieuzasadnionej naszym zdaniem 30-proc. premii w wycenie PGNiG względem spółek porównywalnych. Nasze prognozy zysku netto na lata 2015-17 są niższe od konsensusu średnio o 13 proc. – czytamy w raporcie branżowym DM mBanku.
Sezon wyników za III kwartał powinien być udany także dla giełdowych rafinerii. W poprzednich miesiącach przetwórcom ropy sprzyjały korzystne uwarunkowania makro. DM BOŚ prognozuje, że w III kwartale 2015 roku PKN Orlen wypracował 2,9 mld zł zysku EBITDA LIFO, a Lotos 635 mln zł. Jednak już IV kwartał może nie być tak dobry.
– W IV kwartale biorąc pod uwagę normalizację marż i fakt, że jest po sezonie, oczekiwałbym słabszych wyników. Niemniej w całym 2015 roku oczekiwałbym rekordowych wyników – w Orlenie spodziewamy się 9,5 mld zł zysku EBITDA LIFO, a w Lotosie 2 mld zł. – dodaje Łukasz Prokopiuk.
Źródło: Raiffeisen Brokers
Jednak w ostatnich tygodniach analitycy mają problem z jednorodną interpretacją atrakcyjności inwestycyjnej Orlenu i Lotosu. W obu wypadkach pojawiły się przeciwstawne rekomendacje kupuj i sprzedaj. Ceny docelowe dla pierwszej ze spółek mieszczą się w przedziale 59,80-84,70 zł, a drugiej 27,20-34 zł.
– Obecnie uwaga inwestorów skoncentrowana jest na spadających marżach rafineryjnych. Nie spodziewam się by w najbliższych dwóch kwartałach doszło do odbicia do poziomu z II czy III kwartału tego roku. Mimo to, w dłuższym horyzoncie inwestycyjnym akcje Orlenu wyglądają interesująco i po ostatniej przecenie warto się im przyjrzeć bliżej. – ocenia Lukasz Jańczak, analityk Haitong Banku.
Rekomendacje maklerów dla akcji Lotosu (po lewej) i PKN Orlen (po prawej) z ostatnich tygodni.
Również DM BOŚ zwraca uwagę na Orlen. Zdaniem biura, dobre uwarunkowania makro nie zniknęły i mogą powrócić wraz sezonem. Jednak będzie to można zweryfikować dopiero pod koniec I kwartału 2016 roku. Jednocześnie dodają, że Lotos byłby największym beneficjentem wzrostu cen ropy, ale jej kurs musiałby skoczyć do 70-80 dolarów za baryłkę.
Z kolei dla DM mBanku najlepszą alternatywą w sektorze paliwowym jest MOL. Wcześniej dużym obciążeniem dla notowań koncernu była informacja o braku istotnych rezerw ropy na koncesji Akri-Bijeel i związany z tym odpis na 430 mln USD.
– Uważamy jednak, że wpływ tego zdarzenia na wycenę spółki jest ograniczony, gdyż od kilku kwartałów ostrożnie podchodziliśmy do modelowania potencjalnych zysków z kurdyjskiego projektu (niski netback, ryzyko należności), a teraz dodatkowo zminimalizowaliśmy CAPEX na kolejne lata. Aktualna wycena mnożnikowa MOL-a wskazuje na 30-proc. dyskonto do grupy porównawczej, a jeśli przyłożylibyśmy EV/EBITDA PKN do wyników MOL-a oczyszczonych o upstream to otrzymujemy segment wydobywczy za darmo. – czytamy w ostatnim raporcie branżowym DM mBanku.
Broker dodaje, że węgierski koncern ma wśród spółek z regionu najbezpieczniejszy profil wolnych przepływów pieniężnych (FCF/EV 2015-18=11 proc.) i jako jeden z niewielu dobrą ekspozycję na zakładany przez biuro scenariusz wzrostu cen ropy. Analitycy prognozują na 2016 r. średnią cenę dla ropy Brent na poziomie 65 dolarów za baryłkę.
>> Zobacz także: Prognozy fundamentalne dla sześciu ważnych spółek chemicznych
Powyżej stopy zwrotu z akcji czterech omawianych spółek.
