Prognozy wyników dla trzech spółek z sektora budownictwa infrastrukturalnego

Sezon wyników w USA wchodzi w decydującą fazę. W tym tygodniu raporty za II kwartał 2025 r. opublikują tacy giganci jak Meta, Microsoft (środa), Apple i Amazon (czwartek). W Polsce inwestorzy muszą uzbroić się w cierpliwość i poczekać. Pierwsze spółki z GPW publikują wyniki dopiero w ostatnich dniach lipca. W poniedziałek po sesji raport przedstawi Orange Polska, a w kolejnych dniach Bank Millennium, Grupa Kęty, Santander Bank Polska, ING Bank Śląski czy Asseco South Eastern Europe. Jak co sezon zdecydowana większość firm z GPW z raportowaniem się nie spieszy. Dlatego większość wyników za II kwartał i całe I półrocze poznamy dopiero w sierpniu, a nawet we wrześniu.

W oczekiwaniu na raporty inwestorom pozostaje lektura prognoz opracowywanych przez rynkowych ekspertów. Garść analiz dot. kilku znanych spółek z sektora budownictwa infrastrukturalnego przygotował Dom Maklerski BDM. Pod lupę trafiły wyniki Torpolu, ZUE i Elektrotimu, czyli firm realizujących kontrakty dla sektora publicznego w obszarze infrastruktury transportowej, energetycznej i kolejowej.

Torpol z silnym wzrostem przychodów w II kwartale 2025

W wypadku grupy Torpol Dom Maklerski BDM spodziewa się w II kwartale mocnego wzrostu przychodów do poziomu 400 mln zł. Jak zaznaczają, skok o 34 proc. w skali roku to efekt większego przerobu m.in. w związku z realizacją dużego kontraktu w Katowicach.

– Spodziewamy się w 2Q’25 istotnie wyższych przychodów r/r (400 mln zł, +34 proc. r/r), przy niższych r/r marżach (7,7 proc. vs 9,8 proc. rok temu). Duże znaczenie dla przerobu będzie miał już obecnie kontrakt w Katowicach, którego marża raczej będzie jeszcze dłuższy czas rozpoznawana konserwatywnie – czytamy w raporcie DM BDM z 25 lipca.

Z kolei prognozowane dynamiki zysków są znacznie mniejsze niż na poziomie przychodów. Biuro oczekuje skromnej 3-proc. r/r poprawy EBIT do 18,8 mln zł i blisko 8-proc. poprawy zysku netto do 16,4 mln zł. Marża netto skurczy się z 5,1 proc. do 4,1 proc. w ujęciu rocznym, co analitycy tłumaczą przejściowym spadkiem rentowności nowych kontraktów.

– Spółka ma za sobą rekordowe lata 2022-23 pod kątem marżowości. W 2024 roku marża brutto wróciła do poziomów jednocyfrowych. Rozpoczęcie nowych kontraktów przełożyło się w 2024 roku na istotny wzrost zaangażowanego kapitału obrotowego, który w sporej części udało się skonwertować na gotówkę w 1Q’25. Początek roku przyniósł wyraźny wzrost przychodów i spadek marży brutto ze sprzedaży do 6 proc. (zarząd sygnalizował na konferencji wynikowej, że nie musi to być poziom bazowy na cały rok) – komentują eksperci DM BDM.

Backlog i kapitał obrotowy – mniejszy portfel, większa płynność

Na koniec pierwszego kwartału 2025 r. portfel zamówień Torpolu wynosił 3,35 mld zł, czyli był niższy niż 4,74 mld zł rok wcześniej i nieco poniżej poziomu z końca 2024 r. (3,53 mld zł). Kluczowym kontraktem pozostaje projekt w Katowicach, którego realizacja ruszyła pod koniec trzeciego kwartału 2024 r.

Spółka poprawiła też swoją sytuację płynnościową. Dzięki konwersji zaangażowanego kapitału obrotowego na gotówkę, w pierwszym kwartale 2025 r. Torpol zwiększył poziom gotówki netto do 267 mln zł. Analitycy nie przewidują większych zmian tej wartości w drugim kwartale.

Średnioterminowa prognoza: Ambitne cele przy ostrożnej marżowości

DM BDM zakłada, że w całym 2025 r. Torpol wypracuje 1,77 mld zł przychodów (+21 proc. r/r) oraz 69,7 mln zł zysku netto (+3 proc. r/r). W marcu tego roku spółka ogłosiła nową strategię, w której prognozuje osiągnięcie 14,5 mld zł przychodów, 840 mln zł EBITDA oraz 500 mln zł zysku netto do 2030 r.

– Oceniamy, że założenia spółki od strony przychodów mogą być z rodzaju tych optymistycznych (…), natomiast od strony marżowości zbyt konserwatywne (zwracamy uwagę, że w poprzedniej strategii zrealizowana marża była ponad 2x wyższa od zakładanej przez spółkę) – czytamy w raporcie DM BDM.

Strategia zakłada średnioroczne przychody na poziomie 2,4 mld zł oraz 83 mln zł zysku netto, co daje marżę netto na poziomie 3,4 proc. Dla porównania, według prognozy BDM, w 2025 r. marża netto wyniesie 3,9 proc.

DM BDM podtrzymał rekomendację kupuj z lutego 2025 r. z ceną docelową 45,10 zł za akcję, co przy obecnym kursie (ok. 39,80 zł) implikuje ponad 13-proc. potencjał wzrostu. Kluczowym czynnikiem ryzyka pozostaje tempo rozstrzygania nowych przetargów w branży kolejowej oraz realizacja projektów zgodnie z harmonogramem.

ZUE pokazało solidny zysk, mimo spadku przychodów

Z kolei ZUE niedawno przedstawiło wstępne wyniki za II kwartał. Spółka specjalizująca się w obszarze infrastruktury szynowej i systemów elektroenergetycznych na poziomie przychodów jednostkowych spodziewa się 205 mln zł, czyli o 1/4 mniej niż rok wcześniej. Pozytywnym akcentem jest za to rentowność, która na poziomie brutto wyniosła 9,7 proc. wobec 2,4 proc. w 1Q’25 i 4,8 proc. rok temu.

– Szacunki pozytywnie zaskoczyły nas poziomem marży brutto ze sprzedaży. Przypuszczamy, że może chodzić o pozytywne rozwiązanie ryzyk na kończonych kontraktach, które wcześniej były konserwatywnie ujęte – komentuje Krzysztof Pado, analityk DM BDM.

ZUE zasygnalizowało solidny wzrost zysków. EBIT wyniósł 14,6 mln zł wobec 6,1 mln zł w analogicznym okresie poprzedniego roku, a zysk netto osiągnął 10,5 mln zł, co oznacza wzrost o 70 proc. r/r.

– Do wyników skonsolidowanych należy jeszcze doliczyć spółkę handlową Railway gft Polska i spółkę drogową Energopol. Zakładamy, że dołożą one do pełnych wyników prawie 30 mln zł przychodów w 2Q’25 i nie będą miały większego wpływu na finalny wynik netto. Zakładamy w sumie 232 mln zł przychodów (-23 proc. r/r) oraz zysk netto na poziomie 10,5 mln zł – dodał analityk DM BDM.

Backlog z poprawą po nowym kontrakcie, ale wyzwań nie brakuje

Na koniec I kwartału 2025 roku portfel zamówień ZUE wynosił 1,32 mld zł. To o 20 proc. mniej niż rok wcześniej, ale jednocześnie o 22 proc. więcej niż na koniec 2024 roku. Wzrost wynika z podpisania długo oczekiwanego kontraktu kolejowego Łomża–Śniadowo–Łapy o wartości 330 mln zł, który ma być realizowany przez cztery lata.

W lipcu ZUE złożyło również najniższą ofertę w przetargu PKP PLK o wartości 2,6 mld zł. Jak zaznaczają analitycy, ze względu na wartość kontraktu należy spodziewać się odwołań konkurencji, co może opóźnić jego rozstrzygnięcie.

Średnioterminowy obraz mieszany: nowe rynki mają złagodzić spowolnienie

Analityk DM BDM szacuje, że w całym 2025 roku ZUE zanotuje spadek przychodów o 28 proc. do 878 mln zł. Zysk netto ma wynieść 10,8 mln zł wobec 10,7 mln zł w 2024 roku. Spółka aspiruje do osiągnięcia 6-proc. marży w średnim terminie, co oznaczałoby wyraźny postęp wobec średniej z lat 2020–2024, która wyniosła 4 proc.

Backlog spółki spadł o połowę między III kwartałem 2023 a IV kwartałem 2024. Chociaż kwietniowy kontrakt poprawił sytuację, analityk nie oczekuje jeszcze dodatnich dynamik przychodów w II połowie 2025 roku.

– W kontekście outlooku na 2H’25 wyznacznikiem nie powinna być marża 2Q’25, a raczej marża za cały okres 1H’25 (6,5 proc. jednostkowo), chociaż nawet taki poziom uznalibyśmy za sukces – ocenia Krzysztof Pado, analityk DM BDM.

ZUE liczy na zdywersyfikowanie działalności geograficznej, kierując uwagę m.in. na Rumunię, kraje bałtyckie, Niemcy i Słowację. Bieżący pipeline przetargowy PKP PLK powoli się wyczerpuje – według Krzysztofa Pado kolejna większa fala przetargów może nastąpić dopiero w 2026 roku.

– W przypadku pozyskania kontraktu na 2,6 mld zł istotnie wzmocniłby on bazę przychodową na okres 2026(7)-30, aczkolwiek nie spodziewamy się po nim „wybitnej” marży (86 proc. budżetu; spółka nie ma tym rejonie obecnie innych kontraktów kolejowych, z którymi można „zbudować” synergie) – zaznacza Krzysztof Pado, analityk DM BDM.

Elektrotim z rekordowym portfelem zamówień na 2025 rok

Analitycy DM BDM przyjrzeli się także perspektywom Elektrotimu. Na koniec kwietnia 2025 roku portfel zleceń spółki specjalizującej się w infrastrukturze elektroenergetycznej, automatyce, teletechnice i energetyce osiągnął wartość 748 mln zł, co jest najwyższym poziomem w historii spółki. Z tej kwoty aż 507 mln zł przypada na realizację w roku bieżącym. W porównaniu do stanu na koniec pierwszego kwartału, kiedy backlog wynosił 680 mln zł, oznacza to istotny przyrost zamówień, zwłaszcza w kontekście kontraktów z sektora publicznego i wojskowego.

W drugim kwartale spółka podpisała umowy o łącznej wartości 93 mln zł, a w lipcu doszła jeszcze jedna za 34 mln zł. Na ostatniej prostej lipca spółka pochwaliła się kontraktem od Polskich Elektrowni Jądrowych na projekt i budowę stacji elektroenergetycznej. Wartość oferty, wraz z opcją, sięga niemal 200 mln zł brutto. Takie tempo pozyskiwania zleceń istotnie zwiększa widoczność przychodów i potwierdza aktywność Elektrotimu w kluczowych przetargach infrastrukturalnych.

>> Porównywalność to słowo klucz – omówienie sprawozdania finansowego Elektrotim po 1 kw. 2025 r.

Prognozy wyników za II kwartał 2025: Wyższe przychody, słabszy wynik netto

Zdaniem analityków DM BDM, Elektrotim wypracuje w drugim kwartale 2025 roku 125 mln zł przychodów, co oznacza wzrost o 12 proc. r/r. Motorem napędowym mają być wysokie moce produkcyjne oraz końcowa faza realizacji kontraktu na tzw. perymetrię – czyli elektroniczne zabezpieczenie granicy na rzece Bug.

– Wysoki poziom portfela oraz końcowa faza realizacji kontraktu na perymetrię na rzece Bug, powinny wpływać na poprawę przychodów r/r. Zakładamy wyższy q/q ale niższy r/r poziom rentowności (duży udział kontraktu na perymetrię raczej nie wpływa pozytywnie na średnią marżę) – czytamy w raporcie DM BDM z 25 lipca 2025 r.

Prognozowany EBIT to 9,2 mln zł (wzrost o 5,8 proc. r/r), ale zysk netto spadnie do 6,8 mln zł z 8,0 mln zł przed rokiem, głównie z powodu mniej korzystnego salda finansowego. Na koniec I kwartału spółka dysponowała 14 mln zł gotówki netto, ale DM BDM spodziewa się sezonowego wejścia w dług netto w związku z większym zaangażowaniem w kapitał obrotowy.

Średnioterminowe perspektywy: Wzrost skali działalności w 2026 roku

DM BDM zakłada, że Elektrotim zakończy 2025 rok przychodami na poziomie 576 mln zł, co oznacza wzrost o blisko 10 proc. r/r. Zysk netto ma wynieść 38,6 mln zł, a EBIT 51,1 mln zł. Prognozy na 2026 rok są jeszcze bardziej ambitne – zakładają wzrost przychodów do 698 mln zł (+21 proc. r/r) oraz EBIT w wysokości 61,3 mln zł.

– Zakładamy istotny wzrost r/r przychodów w 2026 roku (efekt zbudowanego portfela) przy porównywalnej marży brutto ze sprzedaży. Spodziewamy się w końcówce roku publikacji nowej strategii (5-letni horyzont) – czytamy w raporcie DM BDM.

Warto jednak zwrócić uwagę na spadające marże – EBITDA w całym 2025 roku ma wynieść 55,7 mln zł wobec 58,6 mln zł rok wcześniej, a zysk netto spadnie o ponad 28 proc. W kolejnych okresach spółka może jednak odbudować rentowność dzięki efektowi skali i lepszemu miksowi kontraktów.