Konferencję Kapitał Intelektualny w Firmach zorganizowały Business Dialog, KDF Dialog i StockWatch.pl przy udziale partnerów: Microsoftu i Giełdy Papierów Wartościowych.
Na konferencji Kapitał intelektualny w firmach, pod hasłem Własny-Tworzymy, Cudzy-Chronimy, która odbyła się 30 września w sali notowań GPW, przedstawiciel StockWatch.pl przedstawił wnioski z raportu dotyczącego struktury dóbr niematerialnych w spółkach giełdowych i korelacji z ich zyskownością.
Podsumowanie zostało oparte o analizę bilansów 348 spółek wg stanu na 30 czerwca 2011 r. oraz rachunku wyników za poprzedzające 12 miesięcy. Zostały uwzględnione spółki, które raportują wg kwartałów kalendarzowych, są notowane co najmniej rok i należą do sektora finansowego (z wyjątkiem banków). Jest to badanie księgowe, które zajmuje się tylko jednym z wielu aspektów kapitału intelektualnego w firmach, za to możliwym do precyzyjnego zmierzenia.
Jako wielkość kapitału intelektualnego przyjęto wszystkie Wartości niematerialne i prawne wykazane w aktywach bilansowych w skonsolidowanych sprawozdaniach finansowych. Są to trzy grupy aktywów:
- Wytworzone w przedsiębiorstwie i ujawnione na bilansie, tj. własne patenty, znaki towarowe, wytworzone licencje i podobne
- Zakupione z zewnątrz w postaci licencji
- Zakupione z zewnątrz w ramach przejęcia innego przedsiębiorstwa powyżej wartości księgowej, co spowodowało pojawienie się w aktywach pozycji Wartość firmy (ang. Goodwill)
Jeżeli firma ma zerowe lub znikome Wartości niematerialne i prawne, to:
- Nie ma kapitału intelektualnego, przy czym chodzi o ponadprzeciętny kapitał, bo z pewnością każda firma ma swoje unikatowe rozwiązania, procesy czy receptury, ale nie ponosiła na nie bezpośrednich wydatków
- Ma kapitał intelektualny, ale go nie ujawnia w dokumentach księgowych
Trzeba zaznaczyć, że oprócz zaniżeń zdarzają się też zawyżenia, np. niektóre spółki windują wartość księgową znaków towarowych, które są przedmiotem zastawu, bądź w celu poprawy struktury pasywów i pokazania na zewnątrz lepszego obrazu niż jest w rzeczywistości.
Funkcją kapitału intelektualnego z punktu widzenia inwestora jest premia cenowa, która daje firmie ponadprzeciętny zysk. Analizowane spółki porównano w tym celu według marży EBITDA, to jest dwunastomiesięcznego zysku operacyjnego plus amortyzacja w proporcji do przychodów ze sprzedaży. Następnie szukano korelacji między ponadprzeciętną marżą i znaczną inwestycją w kapitał intelektualny.
Spółki giełdowe marginalnie inwestują w wartości niematerialne
W badanej grupie spółek suma wszystkich Wartości niematerialnych i prawnych wyniosła 63,4 mld zł, co stanowi tylko 4,2 proc. aktywów ogółem. Oznacza to, że z całego majątku wszystkich badanych spółek giełdowych, z każdego tysiąca złotych aż 958 zł zainwestowano w maszyny, urządzenia, grunty, budynki, udziały i akcje, towary, należności, a tylko 42 złote we wszelkie formy własności niematerialnej. Kwota 63,4 mld zł stanowi jednocześnie 14,9 kapitałów własnych badanej grupy spółek. Dla porównania, łączny stan gotówki wynosił 101,5 mld zł, tak więc spółki bardziej cenią sobie poduszkę płynnościową niż wartości niematerialne.
Rozkład wartości niematerialnych w sektorach
Najmocniej w kapitał intelektualny w różnych formach zainwestował sektor informatyczny i mediowy. Wiemy z bliższej lektury sprawozdań, że wartości niematerialne powstają w spółkach z tego sektora z różnych źródeł. Informatyka wytwarza oprogramowanie, które jest przedmiotem licencjonowania, sama jest też licencjobiorcą. Ponadto w ramach konsolidacji sektora powstało w dużych grupach kapitałowych dużo Goodwill’u. Spółki mediowe produkują natomiast i eksploatują prawa autorskie do tekstów, zdjęć, formatów telewizyjnych itd.
Udział w kapitałach własnych ma znaczenie dla inwestorów i analityków, którzy szukając niedowartościowanych spółek często zastanawiają się, ile jest wart majątek rzeczowy w odniesieniu do kapitałów własnych, czyli pomijając zadłużenie. Widać że w wypadku sektora mediowego nie wystarczy go na sfinansowanie całkowitego kapitału intelektualnego. Znaczny udział w kapitałach ma on też w sektorze handlu hurtowego, jednak większość wydatków kontrybuuje jedna spółka – CEDC.
Zyskowność operacyjna nie idzie w parze z inwestycjami w aktywa
Sprawdziliśmy, czy znaczna inwestycja w wartości niematerialne przekłada się na ponadprzeciętną rentowność. Niestety nie. Dla całej badanej próby średnia rentowność EBITDA wyniosła 16,8 proc. Tylko 60 spółek miało co najmniej 20 proc. aktywów niematerialnych i spośród nich tylko 18 miało marżę większą od średniej.
Wśród poniższych 20 spółek o największym udziale kapitałów intelektualnych w aktywach, 8 miało w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy ponadprzeciętną marżę, pozostałe poniżej średniej, a trzy spółki wręcz ujemną. W takich wypadkach powinno się na dobrą sprawę utworzyć odpis aktualizujący wartość aktywów, gdyż inwestycja jest póki co chybiona.
Rentowność EBITDA spółek o najwyższym udziale WNIP w aktywach
Spojrzeliśmy też na rynek od drugiej strony i uszeregowaliśmy spółki według rentowności, zastanawiając się jakie są jej źródła. Nie jest to wyłącznie kapitał intelektualny. Wśród 85 spółek o marży powyżej średniej, tylko 33 ma WNiP powyżej średniej rynkowej wynoszącej 4,2 proc. Patrząc na 20 najbardziej rentownych spółek, tylko w wypadku siedmiu widzimy znaczące inwestycje w aktywa niematerialne. Pozostali rekordziści korzystają z hossy surowcowej, poprawie koniunktury bądź ze swojej dominującej pozycji w sektorze.
Udział Wartości niematerialnych w aktywach spółek o najwyższej rentowności EBITDA
Podsumowanie raportu
Wnioski z badania struktury aktywów i rentowności 348 spółek giełdowych można podsumować następująco:
- Poza kilkoma wyjątkami oraz sektorami, w których następuje obrót prawami autorskimi i ich eksploatacja, poziom inwestycji w kapitał intelektualny jest znikomy
- Wydatki na wartości niematerialne w 2/3 wypadków nie przekładają się na ponadprzeciętną rentowność operacyjną
- Źródło zysków leży w sferach innych niż kapitał intelektualny. Spółki, które wypracowują ponadprzeciętną marżę, mają jako grupa tylko 3 proc. aktywów w postaci niematerialnej
Zarządy spółek giełdowych postępują racjonalnie, nie angażując środków w inwestycje nie przynoszące zwrotu. Jednak ci, którzy nie budują kapitału intelektualnego – przynajmniej od strony księgowej – ryzykują utratę pozycji rynkowej. Z jednej strony można się obawiać o trwałość wypracowywanych przez nie zysków, ale z drugiej strony jest jeszcze bardzo duże pole do inwestycji i zarządzania w dziedzinie kapitału intelektualnego.
