To finalna odsłona cyklu, w którym testujemy najpopularniejsze metody służące wyłanianiu ciekawych fundamentalnie spółek po wynikach III kwartału. Tym razem dokonaliśmy selekcji w oparciu o magiczną formułę profesora Joela Greenblatta. Jej autor, wykładowca na Uniwersytecie Columbia Gradute School of Business oraz założyciel Gotham Asset Management, bazuje na kanonie analizy fundamentalnej spółek w odniesieniu do wartości rynkowej ich akcji. Kluczową wagę w doborze spółek w dobrej kondycji i z rozsądną wyceną mają dwa aspekty – rentowność zaangażowanego kapitału oraz wskaźnik zyskowności do wyceny rynkowej całości kapitałów.
Pierwszy z parametrów stosowanych przez Greenblatt’a to ROIC, czyli zwrot z zainwestowanego kapitału (Return on Invested Capital), a drugi to EBIT/EV (Earnings Before Interest and Taxes podzielony przez Enterprise Value). Tu konieczne jest wyjaśnienie, bo często analitycy posługujący się tą metoda idą na skróty. Zastępują ROIC wskaźnikiem ROE, a EBIT/EV odwróconym wskaźnikiem C/Z. Tak opracowane analizy są jednak pozbawione magicznej cząsteczki Greenblatta, bo pomijają istotne niuanse w strukturze zaangażowanego kapitału.
>> Zobacz pozostałe zestawienia wyników za III kwartał przygotowane przez StockWatch.pl:
- Giełda po wynikach: 5 liderów najbardziej zyskownych sektorów
- Giełda po wynikach: ranking 13 spółek z największą gotówką
- Giełda po wynikach: ranking najbardziej zadłużonych spółek
- Giełda po wynikach: ranking 26 najbardziej rentownych spółek
- Giełda po wynikach: najtańsze spółki wg C/WK Grahama
- Giełda po wynikach: 7 ciekawych spółek wg strategii CANSLIM
- Giełda po wynikach: 9 najszybciej rosnących spółek
Według magicznej formuły ROIC powinien być wyliczony jako zysk operacyjny za ostatnie 12 miesięcy do kapitału obrotowego netto i aktywów trwałych netto. Im wyższy otrzymujemy poziom tym lepiej, ponieważ spółka o wyższym wskaźniku jest bardziej rentowna. Pozwala to na ocenę, jak spółce udaje się pomnażać środki zaangażowane w działalność, powierzone jej przez właścicieli, pożyczkodawców oraz pochodzące z kredytu kupieckiego.
Natomiast EBIT/EV, informujący jakich relatywnie korzyści może spodziewać się gracz kupując akcje po bieżącej cenie, to stosunek zysku operacyjnego do kapitalizacji powiększonej o dług netto. Tu także im wyższy wynik tym lepiej, ponieważ oznacza to, że spółka jest względnie tańsza. Ważna uwaga: Greenblatt nie pozwala na stosowanie we wzorze na EV gotówki jako takiej, tylko każe liczyć gotówkę nadmiarową według określonej przez siebie formuły. Dodatkowo należy zaznaczyć, że magia nie działa dla spółek z sektora finansowego. Wyłączamy więc banki, fundusze i firmy ubezpieczeniowe. Szczegółowy opis metody znajdziemy w słynnej książce pt. Mała książeczka, która podbija rynek. (Uwaga: nieszczęśliwe tłumaczenie z angielskiego, w oryginale tytuł brzmi A Little Book That Beats The Market – a więc bije rynek). Jak podaje autor formuły, wyniki jej teoretycznego zastosowania na przestrzeni minionych 17 lat dałyby średnio ponad 30 proc. zysku rocznie.
Idąc za wskazówkami Joela Greenblatta stworzyliśmy na początek dwa równoległe rankingi w oparciu o każdy z wymienionych parametrów z osobna. Następnie zsumowaliśmy miejsca w poszczególnych zestawieniach i tak otrzymaliśmy najlepszą rynkową dziesiątkę. >> Zobacz poprzednią magiczną dziesiątkę spółek – raport znajdziesz tutaj.
Pierwszy ranking wyłania spółki o najwyższym wskaźniku ROIC, czyli zwrotu z zainwestowanego kapitału. Pod uwagę bierzemy dane skonsolidowane. Uwzględniamy rentowność na poziomie operacyjnym, to znaczy przed kosztami finansowymi i opodatkowaniem. Na tym poziomie nie wnikamy w to czy zyski są powtarzalne, potwierdzone gotówką oraz czy spółka nie zmieniła drastycznie prognoz na kolejne okresy, lub też czy nie emituje akcji znacznie poniżej wartości wewnętrznej. Te testy inwestor musi przeprowadzić sam.
Drugi ranking zestawia spółki o najkorzystniejszej proporcji wskaźnika EBIT/EV. Jest on odwróceniem poularnego i stosowanego przez StockWatch.pl wskaźnika EV/EBIT, który z kolei jest rozwinięciem znanego i lubianego przez inwestorów C/Z (cena do zysku). Tutaj pojawiły się spółki, których wycena rynkowa zaangażowanych kapitałów własnych i obcych do generowanego zysku operacyjnego jest najkorzystniejsza. Uwaga, bo oznacza to również duże dyskonto, które może mieć swoje źródło w przyczynach niewidocznych jeszcze w historycznych wynikach finansowych. Podobnie jak w wypadku pierwszego rankingu, inwestor powinien sam zbadać sytuację ciągłości działalności każdej spółki i powtarzalności jej wyników.
Na podstawie pełnej listy powyższych dwóch rankingów stworzyliśmy finalny ranking magicznych spółek Joela Greenblatt’a po wynikach III kwartału, którego pierwsza dziesiątka znajduje się w poniższej tabeli.
Pierwsze wnioski są bardzo interesujące. Okazuje się, że ciekawe spółki wcale nie muszą to być najbardziej rentowne albo najtańsze. Chodzi o połączenie tych dwóch cech na przecięciu zbiorów. W głównym rankingu znalazła się nawet spółka z czwartej dziesiątki zestawienia ROIC i trzeciej dziesiątki pod kątem EBIT/EV. Do tego w naszej najlepszej dziesiątce widać pełny przekrój spółek – od dużych do małych. Warto zwrócić też uwagę, że nie o wszystkich można mówić w samych superlatywach.
Na szczycie rankingu wg Greenblatta znalazł się MIT, który kontroluje fundusz MNI, należący do Andrzeja Piechockiego. Jeszcze w zeszłym roku głośno było o spółce za sprawą konfliktu i roszczeń wobec byłych przedstawicieli zarządu, którym zarzucano działanie na szkodę spółki. Z pewnością jest to jednym z powodów bardzo dużej przeceny, której poddały się akcje spółki. Negatywnym czynnikiem jest także to, że giełdowa spółka jest kontrolowana przez inną giełdową spółkę. Po trzecie, całość jej majątku netto odpowiada kwocie Wartości niematerialnych i prawnych z bilansu, a po czwarte za wysoką rentowność odpowiada ponadprzeciętny wynik IV kwartału 2011 r. Tak więc w jej wypadku warto zachować rezerwę.
Na drugim stopniu podium znalazł się KGHM. Zyski spółki za sprawą nowego podatku od kopalin są na terapii odchudzającej. Niemniej miedziowy gigant cały czas trzyma się wysoko, szczególnie w rankingu EBIT/EV z uwagi na cały czas wysoką rentowność oraz nadal znikome wykorzystanie kapitału obcego.
Na zaszczytnej trzeciej pozycji jest Macrologic. Producent systemów do zarządzania firmą (ERP) wypracował całkiem niezłe wyniki po pierwszych trzech kwartałach 2012 roku. Gdyby nie obciążenia odpisem z tytułu zbycia nierentownej spółki zależnej Response, miałaby niemal identyczne zyski jak rok temu.
W naszej dziesiątce pojawił się jeszcze jeden reprezentant sektora informatycznego – Asseco Poland. Branży daleko do komfortowej sytuacji, więc inwestorzy docenili wyniki spółki za ostatni kwartał, które okazały się lepsze od oczekiwań analityków. Publikacja raportu stała się punktem zwrotnym dla giełdowego kursu. Obie spółki z sektora IT są jednocześnie ofiarą silnie negatywnego sentymentu do tej branży.
W ścisłej czołówce rankingu Greenblatta są także dwaj przedstawiciele branż, które wyjątkowo boleśnie przechodzą przez kryzys. Mowa tu o sektorze budowlanym, w którym większość walorów została mocno przeceniona i motoryzacyjnym. Ich przedstawiciele to Trakcja-Tiltra oraz AC Autogaz. Na grudniowym walnym akcjonariusze pierwszej z nich wyrazili zgodę na emisję obligacji zamiennych na akcje. Trakcja zamierza przeznaczyć środki na wykup papierów dłużnych, których termin wykupu to grudzień 2013 i 2014 roku. Natomiast AC Autogaz mimo działania w trudnej branży systematycznie rośnie i znalazł się wśród top picks na 2013 rok preferowanych przez Trigon DM. Biuro sądzi, że w roku przyszłym spółka utrzyma ekspansję sprzedaży na poziomie 8-9 proc. Ze względu na presję na marże wzrost zysków może być ograniczony do 1-3 proc. >> Trigon DM wyłonił aż siedemnastu faworytów na nadchodzący rok.
Miejsce w naszym rankingu znalazła także Arteria. Spółka działa w branży outsourcingu sprzedaży, który jest wciąż jeszcze stosunkowo mało wykorzystywany przez polskie przedsiębiorstwa w porównaniu do Europy Zachodniej. Ta spółka również znalazła miejsce na liście top picks Trigon DM. Tu zdaniem biura można liczyć na dyskonto względem odpowiedników, tj. Impel czy WorkService.
>> Kompleksowy obraz fundamentalny wybranych spółek z rankingu znajdziesz w serwisie. >> Wszystkie aktualne omówienia raportów przygotowane przez analityków StockWatch.pl znajdziesz tutaj.
Czołową dziesiątkę zamyka Coal Energy. Niestety ostatnio atmosfera wokół ukraińskich kopalni węgla jest kiepska, głównie za sprawą problemów firmy Sadovaya. Przypomnijmy, że od października spółka wstrzymała czasowo produkcję, ze względu na trudności ze sprzedażą. Tymczasem z ostatnich danych Coal Energy wynika, że produkcja węgla w listopadzie 2012 roku wzrosła o +12,3 proc. r/r (spadek o -4,5 proc.m/m) do blisko 149 tys. ton.
Przekrój spółek w naszym zestawieniu jest bardzo różny, więc każdą trzeba osobno przeanalizować, pamiętając przy tym, by nie grać przeciwko trendowi. Przy posługiwaniu się strategią Joela Greenblatta należy również wziąć pod uwagę, że jest ona długoterminowa oraz zakłada ciągłość działalności, w tym zdolność do dalszego przynoszenia zysków. Z analiz samego Greenblatta oraz Amerykańskiego Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych dla warunków amerykańskiego rynku, portfel inwestycyjny stworzony z 20–30 spółek, które uplasowały się na najlepszych miejscach w rankingu, w dłuższym okresie (co najmniej 3-5 lat) pozwolił uzyskać wyższe roczne stopy zwroty z inwestycji niż średnie rynkowe.
>> Wprowadź własne kryteria skanuj rynek w poszukiwaniu najlepszych spółek. >> W serwisie jest dostępny skaner fundamentalny, który ułatwi samodzielne poszukiwania.
