Raport IPO: Analiza oferty publicznej Maxcom

Na warszawski rynek zmierza Maxcom, jeden z rodzimych dostawców telefonów oraz elektroniki użytkowej, działający pod dwiema markami własnymi: Maxcom oraz budżetowej Maxton. W ofercie spółki znajdziemy telefony komórkowe, stacjonarne, krótkofalówki, a także nawigacje satelitarne czy elektroniczne nianie.

Jednak tak naprawdę Maxcom jest znany przede wszystkim z serii telefonów dedykowanych seniorom i emerytom. To pokaźna nisza, w której spółka odegrała rolę swoistego pioniera. W 2006 roku Maxcom jako pierwszy podmiot w Polsce i w Europie Centralnej wprowadził do swojej oferty telefony stacjonarne dla seniorów. Dwa lata później – również jako prekursor w regionie – spółka zaproponowała telefon komórkowy zaprojektowany z myślą o seniorach, czyli aparat z klasyczną klawiaturą, dużymi przyciskami oraz powiększonymi znakami na wyświetlaczu. W kolejnych latach Maxcom rozbudował portfolio do kilkunastu modeli, a w 2013 roku pojawił się w ofercie salonów Polkomtel Polska, Orange Polska i Play. Trampoliną dla spółki okazał się rok 2015 r. Portfolio Maxcomu urosło do 25 modeli telefonów komórkowych. Wtedy też spółka pozyskała nowych klientów w Polsce i za granicą (m.in. Orange, T-Mobile i O2 na Słowacji oraz T-Mobile w Rumunii). To własnie w 2015 roku sprzedaż urządzeń własnej marki przekroczyła poziom jednego miliona. Maxcom w niszy, jaką są telefony dla seniorów i emerytów, czuje się bardzo dobrze. Dowodem jest m.in. ubiegłoroczny wynik sprzedaży, gdzie sprzedaż telefonów własnej mark wyniosła 1 mln szt. W 2016 r. spółka odpowiadała za 35–40 proc. krajowego rynku telefonów komórkowych niebędących smartfonami. W tym roku Arkadiusz Wilusz, prezes Maxcomu szacuje udział na 40-45 proc. w I kwartale 2017 r. Jak już wspomnieliśmy na wstępie, Maxcom to nie jedyny polski dostawca telefonów. Wśród rodzimych firm możemy wymienić m.in. Modecom, myPhone, Krüger&Matz (marka firmy Lechpol Electronics), Goclever, Pentagram czy Colorovo. Jednak większość z nich skupiła się na olbrzymim rynku smartfonów. W praktyce największym krajowym konkurentem Maxcomu jest myPhone, czyli marka należącej do notowanej jeszcze nie tak dano na GPW spółki TelForceOne (główny akcjonariusz skupił akcje w ramach wezwania i w lutym br. wycofał spółkę z obrotu). Cechą wspólną polskich marek jest miejsce pochodzenia sprzedawanych urządzeń. Mianowicie, wszyscy najwięksi producenci telefonów zamawiają je w fabrykach rozlokowanych na Dalekim Wschodzie, głównie w Chinach. Maxcom nie jest tu wyjątkiem. Firma posiada w Polsce własny dział badań i rozwoju, w którym projektuje urządzenia. Drugą część biznesu stanowi dystrybucja na miejscu. Sprzedaż sprzętu odbywa się w trzech kanałach. Największą część stanowią operatorzy telekomunikacyjni z udziałem w sprzedaży na poziomie ponad 50 proc. Drugim co do wielkości kanałem są sieci handlowe (30 proc. obrotów), natomiast najmniejszym sprzedaż przez dealerów i agentów (prawie 20 proc.). Spółka działa głównie w Polsce, gdzie realizuje ok. 80 proc. swojej sprzedaży oraz Europie Środkowo-Wschodniej (16 proc. sprzedaży w 2016 r.).

Parametry oferty Maxcom

Oferta publiczna obejmuje do 660 tys. akcji nowej emisji oraz do 204 tys. akcji istniejących sprzedawanych przez dotychczasowych akcjonariuszy. Udział nowych inwestorów w podwyższonym kapitale będzie wynosić nie więcej niż 32 proc. Obecnie akcjonariat Maxcomu dzielą założyciele spółki, czyli Arkadiusz i Andrzej Wilusz posiadający odpowiednio 90 proc. i 10 proc. kapitału i głosów na walnym. Akcje będą oferowane w dwóch transzach: inwestorów indywidualnych (10 proc.) oraz transzy inwestorów instytucjonalnych (90 proc.). Inwestorom indywidualnym przydzielone będą tylko nowe akcje. Inwestorzy instytucjonalni mogą otrzymać zarówno akcje nowe, jak i już istniejące. Zapisy na akcje od inwestorów indywidualnych będą przyjmowane po cenie maksymalnej ustalonej na 72 zł. Można je składać do 12 czerwca przez biura maklerskie: DM BZ WBK, BM Alior Bank, DM BOŚ, mBank DM.

Cele emisyjne Maxcom

Maxcom oczekuje, że wpływy netto z emisji akcji wyniosą ok. 45 mln zł. Ostateczna kwota jest uzależniona od liczby akcji przydzielonych inwestorom, ceny akcji oraz kosztów przeprowadzenia oferty. Środki pozyskane z oferty zostaną wykorzystane do realizacji strategii rozwoju.

Analiza sytuacji fundamentalnej Maxcom

Maxcom jest niewątpliwie spółką w okresie silnego wzrostu. Średnioroczne tempo wzrostu (CAGR) w ostatnich dwóch latach wyniosło 86,9 proc. Sprzedaż wzrastała dzięki umowom z nowymi operatorami jak i na skutek poszerzenia asortymentu handlowego. Obroty grupy za 2016 r. wyniosły 109,2 mln zł, natomiast za ostatnie 4 kwartały (2q16-1q17) 119,2 mln zł. Dynamika sprzedaży nieco zmalała w pierwszym kwartale tego roku, gdzie wyniosła 58,5 proc.

– Niestety spada także marża brutto na sprzedaży. Choć na skutek zwiększenia skali nominalne kwoty zysku brutto na sprzedaży (przychody minus koszty sprzedanych towarów i materiałów) rosną, to rentowność delikatnie opada. W 2014 r. marża wyrażona procentowo wyniosła 33,3 proc., rok później 31,4 proc., w 2016 r. 31,9 proc., natomiast w pierwszym kwartale tego roku 29,5 proc. Średnioroczne tempo zysku brutto na sprzedaży za ostatnie dwa pełne lata wyniosło 82,9 proc., czyli o 4 p.p. mniej niż wyniosła dynamika sprzedaży. To dość zaskakujące zjawisko – skoro rośnie spółce skala zamówień to jednostkowy koszt powinien raczej spadać. Możliwe jednak, że dają o sobie znać kursy walutowe. – komentuje Paweł Bieniek, analityk StockWatch.pl.

W 2016 r. zysk operacyjny wyniósł 16,9 mln zł, wobec 6,2 mln zł rok wcześniej. Na czysto spółka zarobiła 12,24 mln zł, co oznacza wzrost o 207 proc. r/r.

– Pierwszy kwartał pod względem kosztowym wypadł jednak znacznie słabiej. Wynik operacyjny został obciążony kwotą 5,2 mln zł, tj. o 67,8 proc. wyższą niż miało to miejsce w I kw. 2016 r. Trzeba zwrócić uwagę, że dynamika przyrostu kosztów jest wyższa niż samych przychodów, czy tym bardziej marży zysku brutto (58,8 proc. i 53 proc.). – dodaje analityk StockWatch.pl.

Według prognoz spółki, w 2017 r. przychody mają wynieść 156,7 mln zł, EBITDA 22,9 mln zł, a zysk netto 17,7 mln zł. W 2018 r. przychody są szacowane na ok. 210 mln zł, EBITDA na ok. 29 mln zł.

Mocne i słabe strony spółki Maxcom

Plusy/Szanse:

• Maxcom świetnie sobie radzi w niszy telefonów dla seniorów i szybko zwiększa sprzedaż
• pozycja lidera w segmencie telefonów dla osób starszych
• spółka działa na rynku, który dynamiczne rośnie
• dalszym wzrostom sprzedaży sprzyja zmieniająca się wiekowa struktura społeczeństwa
• konserwatywne księgowanie prac rozwojowych oraz odpisów należności
• środki z emisji mają sfinansować stworzenie softu do smartfonów dedykowanych seniorom
• wysoka zdolność do obsługi zadłużenia

Minusy/Ryzyka:

• wysokie zadłużenie
• niekorzystna struktura zadłużenia
• spadek rentowności brutto na sprzedaży
• spadek rentowności operacyjnej
• spadek efektywności działania
• rozwodnienie akcji przez program motywacyjny
• brak premii za upublicznienie spółki
• długi cykl rotacji zapasów i konwersji gotówki
• konkurencja rośnie, telefony dedykowane dla seniorów produkują także Nokia, Alcatel czy Emporia

Strategia rozwoju Maxcom

Spółka wyznaczyła cele strategiczne w kilku obszarach:

• osiągnięcia pozycji lidera w Europie na rynku telefonów dla seniorów – zarówno w segmencie telefonów klasycznych, jak i smartfonów
• zbudowanie wiodącej pozycji w Europie w segmencie telefonów klasycznych z fizyczną klawiaturą
• zwiększenia liczby modeli z sektora smart – poprzez wprowadzenie do oferty nowych smartfonów zaprojektowanych z myślą o różnych grupach odbiorców
• wzrost sprzedaży klasycznych telefonów komórkowych i smartfonów dedykowanych dla osób uprawiających sporty ekstremalne lub pracujących w uciążliwych warunkach

Polityka dywidendowa Maxcom

Intencją zarządu Maxcom jest rekomendowanie w przyszłości dywidendy na poziomie minimum 25 proc. zysku netto za dany rok obrotowy.

– Zarząd jest przychylnie nastawiony do możliwości rekomendowania walnemu zgromadzeniu wypłaty dywidendy, począwszy od podziału ewentualnego zysku za rok obrotowy 2017 r. – czytamy w prospekcie emisyjnym.

Spółka zastrzegła, że polityka w zakresie wypłaty dywidendy będzie w miarę potrzeby zmieniana przez zarząd, a decyzje w tej sprawie będą podejmowane z uwzględnieniem szeregu różnych czynników dotyczących spółki, w tym perspektyw dalszej działalności, przyszłych zysków, zapotrzebowania na środki pieniężne, sytuacji finansowej.

Wycena/Wskaźniki Maxcom

– Przy cenie maksymalnej, wycena spółki wyniesie 194,4 mln zł, co daje nam prognozowane wskaźniki na rok 2017 (bez uwzględniania dywidend): C/Z=11 i C/WK=2,3 oraz rok 2018: C/Z=8,8 C/WK=1,81. Pod względem wycen majątkowych spółka jest droga, ale rynek najczęściej kompletnie na takie wyceny przy spółkach handlowych nie patrzy. Wartość jest w generowanej gotówce i zyskach. Przy wycenie metodą zdyskontowanych zysków (renta wieczysta) za rok 2018 otrzymamy wartość spółki na poziomie zbliżonym do wyceny po cenie maksymalnej – 183 mln zł dla stopy dyskontowej 11 proc. oraz 200 mln zł dla stopy dyskontowej 200 mln zł. Można zatem powiedzieć, że w cena maksymalna nie zawiera tradycyjnego dyskonta/premii za upublicznienie. – uważa Paweł Bieniek, analityk StockWatch.pl >> CZYTAJ WIĘCEJ

Polecane linki:

>> Szczegółowe omówienie prospektu emisyjnego i sytuacji finansowej Maxcom przygotowane przez analityka StockWatch.pl
>> Forumowy wątek dedykowany akcjom Maxcom
>> Wstępna symulacja finansowa debiutu oraz prospekt emisyjny Maxcom
>> Strona internetowa Maxcom