Kupno akcji w ofercie publicznej można porównać do zakupu używanego samochodu. O spółce i o aucie wiemy tyle, ile powie i pokaże nam sprzedawca, a zazwyczaj lista zalet jest znacznie dłuższa. Dopiero po pewnym czasie od zakupu przekonujemy się na własnym portfelu, ile słowa i zapewnienia sprzedającego były warte. Identyczne reguły obowiązują w IPO. Dlatego znaczna część spółek jeszcze przed IPO stara się podrasować wyniki i przypudrować rysy. Dopiero po debiucie inwestorzy poznają prawdziwe oblicze, które często bywa o wiele gorsze. W 2017 r. ścieżką oferty publicznej na GPW dostało się tylko 5 spółek: Griffin Premium RE, Dino Polska, Maxcom, GetBack i Play. Ilościowo to niewiele, ale łączna kapitalizacja nowicjuszy robi już wrażenie. W dniu debiutu ich rynkowa wycena wyniosła 15,6 mld zł. Wspomniana piątka z giełdy pozyskała blisko 7,3 mld zł, to mniej więcej tyle, ile obecnie warta jest cała grupa Orange Polska.
Maxcom – obiecanki-cacanki, a inwestorowi spadki
W temacie wyśrubowanych prognoz najwięcej do powiedzenia miał Maxcom. Producent elektroniki dedykowanej seniorom w IPO chwalił się solidnymi zyskami i mocnym wzrostem sprzedaży za lata 2015-2016. Na potrzeby oferty publicznej spółka przedstawiła naprawdę ambitne prognozy na 2017 i 2018 rok. Zgodnie z planem, w tym roku przychody miały wynieść 156,7 mln zł, EBITDA 22,9 mln zł, a zysk netto 17,7 mln zł. W 2018 r. przychody były szacowane na ok. 210 mln zł, EBITDA na ok. 29 mln zł.
Źródło: Opracowanie własne
Ostateczna cena sprzedaży (55 zł) była też pewnym kompromisem między oczekiwaniami spółki opartymi na wyśrubowanych prognozach (72 zł za akcję), a wyceną dotychczasowych wyników finansowych – wskaźnik Cena/Zysk na dzień debiutu był na umiarkowanym poziomie 12,1.
Czujność świeżo upieczonych akcjonariuszy uśpiła także pierwsza rekomendacja dla Maxcomu. Analitycy Domu Maklerskiego BZ WBK rozpoczęli wydawanie opracowań nt. spółki od zalecenia kupuj i ceny docelowej 84,60 zł, czyli o 50 proc. wyższej od rynkowej z momentu powstania raportu. Maklerzy swoją wycenę oparli na prognozach Maxcomu, a dla kolejnych lat założyli wzrost sprzedaży na poziomie 30 proc. w 2019 roku, 10 proc. w 2020 r. i 5 proc. w kolejnych latach. Warto jednak dodać, że sam Bank Zachodni WBK pełnił rolę oferującego i prowadził księgę popytu w IPO Maxcomu.
Pierwsze trzęsienie ziemi na kursie Maxcomu pojawiło się pod koniec września. Z raportu za II kwartał wynikało, że spółka zrealizowała jedynie 30 proc. zakładanej rocznej sprzedaży. Notowania Maxcomu w zaledwie 3 dni tąpnęły o 40 proc., mimo iż zarząd stanowczo przekonywał, że wyciągnie wynik i zrealizuje prognozę na 2017 r. Warto zauważyć, że deklaracja ta padła 2 października, czyli w momencie, gdy spółka znała już przynajmniej wstępne rezultaty za III kwartał.
Brzydka prawda wyszła na jaw także w raporcie za III kwartał. Wyniki znów okazały się dużo niższe od oczekiwanych, a dodatkowo zarząd odwołał prognozy. W efekcie kurs akcji spadł o kolejne 20 proc. poniżej ceny emisyjnej i łącznie traci już ponad 60 proc. od ceny z debiutu. Ciekawe jest wytłumaczenie zarządu dotyczące niezrealizowanych prognoz, w którym obok wpływu różnic kursowych, opóźnień w realizacji kontraktów i wdrażaniu nowych produktów, najważniejszą przyczyną porażki w 2017 roku był powrót na rynek telefonów komórkowych marki Nokia. >> Dołącz do dyskusji na forumowym wątku dedykowanym akcjom Maxcomu
Obecnie Maxcom wygląda całkiem atrakcyjnie od strony fundamentalnej: wskaźnik Cena/Zysk 5,9, w kasie jest 16 mln zł gotówki (25 proc. kapitalizacji) i spółka praktycznie nie ma zadłużenia. Niestety, dyskonto to efekt utraconego zaufania inwestorów. Maxcom to także jedyna spółka w tym roku, która formalnie przedstawiła prognozy finansowe. Ich niedotrzymanie jeszcze przez długi czas będzie się ciągnąć za spółką.
Dino Polska – oszałamiająca kariera przybysza z prowincji
Najlepszy tegoroczny debiutant Dino Polska nie publikował prognoz finansowych w ramach oferty publicznej, ale kusił inwestorów wysokim tempem wzrostu. Właściciel sieci supermarketów działających głownie w mniejszych miastach zachodniej Polski z mało znanej wśród inwestorów spółki w ciągu kilku miesięcy wyrósł na giełdową gwiazdę branży handlu detalicznego. Spółka w ofercie publicznej ceniła się wysoko, ale jak pokazują kolejne miesiące, nie bez powodu. Inwestorzy w IPO zdecydowanie „kupili” wizję rozwoju Dino Polska.
Spółka nie zawiodła zaufania. Dino Polska w dalszym ciągu imponuje tempem wzrostu. Narastająco po trzech kwartałach 2017 r. przychody wzrosły o 33 proc., a w ujęciu LFL (like-for-like, czyli bez uwzględniania nowo otwartych sklepów) o 16 proc. Oprócz wyników, sentyment do spółki podgrzewały doniesienia o zarzuceniu planów wprowadzenia podatku handlowego oraz włączenie akcji Dino w skład MSCI Poland, czyli jednego z najważniejszych indeksów, stanowiącego benchmark dla dużych inwestorów zagranicznych.
Pod koniec 2017 r. Dino Polska jest najlepszym tegorocznym debiutantem, jedną z najmocniejszych spółek w indeksie mWIG40 oraz kandydatem do awansu do giełdowej ekstraklasy, czyli indeksu WIG20. Fundamentalnie właściciel sieci supermarketów jest jednak drogi – wskaźnik Cena/Zysk na poziomie 38,6 wydaje się być mocno wygórowany (dla porównania – WIG 14,3). Z drugiej strony spółka ma skalowalny i rentowny model biznesowy w najmodniejszym obecnie segmencie handlu detalicznego (proximity casual). Pole do rozwoju jest cały czas ogromne, jeśli spojrzymy na mapę sklepów Dino, bo spółka ma duże nasycenie placówek jedynie w 5 z 16 województw.
Rozwój sieci – wzrost liczby marketów i struktura geograficzna. Źródło: Spółka
Kliknij, aby powiększyć
Play – spokojny dryf telekomunikacyjnego giganta
IPO Play Communications było największą ofertą publiczną prywatnej spółki w historii GPW i największą od 2011 r., kiedy to debiutowało JSW. Spółka cieszyła się sporym zainteresowaniem, mimo faktu, że cena akcji jest wysoka w porównaniu do notowanych już na GPW konkurentów (Orange Polska i Cyfrowy Polsat). Fioletowy telekom również nie przedstawił prognoz finansowych, ale chwalił się przed inwestorami imponującym tempem wzrostu biznesu w przeszłości (38-proc. wzrost liczby abonentów w latach 2007-2016). Co było łatwe do przewidzenia, nie było ono możliwe do utrzymania na dłuższą metę, bo Play mocno zbliżył się już do pozycji lidera na polskim rynku i w zasadzie trudno o dalsze zwiększanie liczby abonentów.
Po debiucie na GPW kurs akcji Play długo bronił się w okolicach poziomu 36 zł, co wynikało z umowy stabilizacyjnej zawartej z J.P. Morgan. Po zakończeniu współpracy i wyjściu amerykańskiego banku z akcjonariatu notowania pozostają stabilne, a stopa zwrotu jest na niewielkim plusie względem ceny z IPO. Biznesowo Play radzi sobie przyzwoicie. Narastająco za III kwartały 2017 r. przychody wzrosły r/r o 9,6 proc. Znacznie gorzej sytuacja rysuje się na poziomie zysków – te mocno spadły z 562 mln zł do 244 mln zł, co jednak wynika ze zdarzeń jednorazowych. >> Dołącz do dyskusji na forumowym wątku dedykowanym akcjom Play
GetBack – windykacyjny roller coaster
GetBack uplasował akcje po 18 zł, czyli cenie dalekiej od oczekiwań sprzedających (27 zł). Jednak wkrótce po debiucie ruszyła gonitwa w stronę ceny maksymalnej, dzięki czemu stopa zwrotu wynosi ponad 55 proc. Jak na razie akcjonariusze grupy windykacyjnej nie mają większych powodów do narzekań. Dynamika wzrostu utrzymuje się na wysokim poziomie, mimo że do końca III kwartału spółka nie miała dostępu do środków pozyskanych w ramach lipcowego IPO. GetBack nieustannie zwiększa wartość pracujących portfeli i co za tym idzie – zyski. Jednak dopiero głębsza analiza odsłania pełny obraz wyników. Jak zauważa Paweł Bieniek, analityk StockWatch.pl w omówieniu raportu za III kwartał, w wynikach wciąż dużą rolę odgrywają zdarzenia jednorazowe.
– Kurs akcji po publikacji raportu spadł, mimo tego, że dynamiki wyników w poszczególnych liniach sprawozdania robią wrażenie. EBIT wzrósł o 79 proc., zysk brutto o 32 proc., natomiast zysk netto o 38 proc. Wydaje się, że można znaleźć powody takiego zachowania inwestorów. Kilka z nich jest dość „miękka”. (…) Spółka nadal rośnie, tylko wynikiem „machają” aktualizacje portfela i zdarzenia jednorazowe, czy rzadko powtarzalne jak sprzedaż udziałów, licencji itp. – zauważa Paweł Bieniek, analityk StockWatch.pl. >> Czytaj dalej
Warto jednak docenić GetBack za pewną nadgorliwość giełdowego nowicjusza. Spółka podała wstępne wyniki finansowe i biznesowe za III kwartał już 2 października (!). Pod tym względem spółka jest ewenementem na GPW, bo w praktyce spółki często odwlekają publikację raportów do ostatniego dopuszczalnego prawem momentu.
Griffin Premium RE – pojawiam się i znikam
Wśród tegorocznych debiutantów jest również niedoszły „pierwszy polski REIT”, który po debiucie w kwietniu w szybkim tempie zmierza do wycofania się z warszawskiej giełdy. Griffin Premium RE do momentu ogłoszenia wezwania na akcje był sporym rozczarowaniem. Od debiutu jego notowania spadły o ponad 20 proc. Również ta spółka nie przedstawiała prognoz, ale wyniki za I półrocze 2017 r. znacząco odbiegały od oczekiwań inwestorów.
Dla każdej prognozy przychodzi czas rozliczenia
Do prognoz publikowanych na potrzeby IPO należy podchodzić z dużym dystansem. Większość z nich jest zbyt optymistyczna, a realizacja mało prawdopodobna. Przypadek Maxcomu pokazuje, że wyśrubowana prognoza nie może być uzasadnieniem wysokiej wyceny spółki. Z drugiej strony wiarygodne historie biznesowe stojące za debiutem Dino, Play czy GetBack pokazują, że inwestorzy cenią sobie szybko rozwijające się firmy. Ważniejsze są jednak faktyczne liczby stojące za spółką, niż obietnice formułowane w prognozach lub optymistyczne wyceny z rekomendacji maklerskich.
