Analiza IPO PCF Group. Oto z czym ikona polskiego gamingu wybiera się na warszawską giełdę

Omawiane walory:
Na warszawską giełdę wybiera się jedna z najbardziej zasłużonych firm na polskiej scenie gamedev. Mowa o studiu People Can Fly, będącym częścią PCF Group. StockWatch.pl w oparciu o prospekt emisyjny i dostępne materiały przygotował zestaw najistotniejszych informacji na temat PCF Group i parametrów oferty akcji.
peoplecanfly,ipo,agmin,gamede,gry,debiut,giełda

PCF Group sprzedaje akcje po cenie maksymalnej 46 zł/szt. Przy tym kursie spółka będzie wyceniana na 1,36 mld zł.

Od kilku lat producenci gier wideo szturmują warszawską giełdę. Debiutują zazwyczaj małe studia z niewielkim portfolio i wynikami (czasem nawet jeszcze przed pierwszą poważną premierą), ale zawsze z ambitnymi planami. Klimat jest taki, że praktycznie wszystko co jest związane z gamingiem sprzedaje się na pniu i mało kto zastanawia się nad wyceną czy realnym potencjałem produkcyjnym. Na tym tle oferta publiczna PCF Group to zupełnie inna bajka. Tym razem na rynek idzie spółka, która ma nie tylko ciekawą historię, rozpoznawalną markę w segmencie wysokobudżetowych gier typu Triple-A, kultowe tytuły na koncie czy studia produkcyjne w Europie i Ameryce Północnej. To także spółka, która naprawdę potrafi zarabiać na grach i ma wyniki na poziomie obecnej giełdowej czołówki. Pod tymi względami IPO spółki odpowiedzialnej za kultowego Painkillera i Bulletstorma jest ewenementem na GPW.

Na początek kilka słów o historii, bo ta jest naprawdę ciekawa. People Can Fly założył Adrian Chmielarz w 2002 roku, czyli jeszcze w czasach, gdy w Polsce tworzenie gier nie było postrzegane jako poważny biznes. Była to jednoosobowa działalność gospodarcza, którą w 2005 r. przekształcono w spółkę z o.o. po dołączeniu Andrzeja Poznańskiego i Michała Kosieradzkiego. Początki PCF były wręcz wymarzone. W 2004 r. studio wydało Painkillera, który został okrzyknięty jedną z najlepszych polskich gier w historii i świetnie przyjął się na świecie. Gdy szum wokół Painkillera nieco przygasł studio nawiązało współpracę z THQ. Wydawca zaangażował się finansowo w nowy projekt Come Midnight, dzięki czemu PCF mogło rozwijać się dalej. Wszystko szło dobrze, aż do momentu, gdy okazało się, że THQ jest na skraju bankructwa. Problemy finansowe wydawcy odbiły się na PCF. Studio odłożyło projekt Come Midnight na półkę i przerzucając się na Unreal Engine ruszyło na poszukiwania nowego wydawcy. Droga okazała się stosunkowo krótka, bo Epic Games (właściciel silnika) szybko zainteresował się umiejętnościami Polaków. PCF dostało zlecenie na zrealizowanie portu Gears of War na PC. W międzyczasie zaczął powstawać Bulletstorm. Gra zadebiutowała w lutym 2011 roku i również została ciepło przyjęta przez graczy, ale wielkich pieniędzy nie przyniosła.

Współpraca z Amerykanami układała się na tyle dobrze, że koncern stopniowo kupował też udziały w studiu. W 2012 r. Epic Games ogłosiło, że People Can Fly w całości należy do niego. Po wykupie udziałów ze studia odeszła trójka założycieli. Chmielarz, Poznański i Kosieradzki stworzyli The Astronauts, studio, które później zyskało międzynarodową sławę za sprawą gry Vanishig of Ethan Carter (gra powstała na bazie pomysłów z Come Midnight). W 2012 r. nowym prezesem PCF został Sebastian Wojciechowski, który wcześniej pracował w branży mediowej/reklamowej i nie miał żadnego doświadczenia w gamingu. Rok później People Can Fly zmieniło nazwę na Epic Games Poland. Ciekawostką jest fakt, że studio na zlecenie Epic Games pracowało nad fragmentami Fortnite, czyli jedną z najpopularniejszych gier na świecie.

gry,pcf

Źródło: Prospekt emisyjny PCF Group

Punktem zwrotnym okazał się rok 2015, gdy doszło do wykupu menedżerskiego. Studio znów stało się niezależne i wróciło do nazwy People Can Fly. Prawdziwy wiatr w żagle udało się złapać po nawiązaniu współpracy z Square Enix, które zainteresowało się projektem strzelanki AAA. W 2017 roku PCF otworzyło studio w Newcastle, a rok później w Rzeszowie. W tym roku rozpoczęto rekrutację do nowych oddziałów w Montrealu i Łodzi. Obecnie firma zatrudnia około 260 pracowników, w tym około 200 specjalistów pracujących bezpośrednio nad produkcją gier w 4 studiach (Warszawa, Nowy Jork, Newcastle, Rzeszów) oraz 2 start-up studiach (Montreal i Łódź).

Obecnie PCF finalizuje produkcję klasy AAA, czyli Outriders, którego wydawcą jest Square Enix. Premiera gry zaplanowana jest na luty 2021 r. W pipeline są jeszcze dwie nowe gry, w tym jedna realizowana w nowym dla grupy obszarze gier akcji RPG (premiery obu nowych gier planowane do końca 2024 r.).

Parametry oferty

W ramach IPO PCF Group sprzedaje maksymalnie 4.125.024 akcje. Połowę oferty stanowią istniejące akcje od dotychczasowych akcjonariuszy, a drugą połowę stanowi emisja nowych walorów. Spółka zamierza pozyskać z emisji około 85-95 mln zł. Zapisy są przyjmowane po cenie maksymalnej 46 zł/szt. Przy tym kursie PCF Group będzie wyceniany na 1,36 mld zł.

Tu warto odnotować kilka szczegółów. Zapisy prowadzone są w trzech grupach: inwestorów detalicznych, instytucjonalnych i transzy pracowniczej. W tej ostatniej cena maksymalna jest niższa i wynosi 41,40 zł/szt., ale wiąże się z nimi lockup. Intencją spółki i oferujących jest, aby w puli dla inwestorów detalicznych znalazło się około 15 proc. akcji, w transzy pracowniczej około 3 proc. akcji, a reszta trafiła do podmiotów instytucjonalnych. Warto też pamiętać, że inwestor indywidualny może złożyć zapis na nie mniej niż 100 akcji, co oznacza, że minimalny próg inwestycji to 4,6 tys. zł. Górna granica zapisu to 100 tys. akcji, czyli 4,6 mln zł.

Ciekawostką są lock-upy, które pojawią się w dwóch miejscach. Z rocznym ograniczeniem zbywalności muszą się liczyć nabywcy akcji z transzy pracowniczej. Przypomnijmy, w tej puli akcje są sprzedawane z 10-proc. dyskontem. Znacznie dłuższy lock-up zadeklarowali obecni akcjonariusze, którzy przy okazji IPO częściowo się „keszują”. W ich wypadku okres zamknięty na sprzedaż pozostałego pakietu potrwa aż 4 lata od momentu debiutu. To wyjątkowo długi okres, jak na giełdowe warunki, co można też odczytać jako dowód wiary w spółkę i jej perspektywy.

Przy założeniu uplasowania całej oferty akcji, nowi akcjonariusze będą kontrolować 13,95 proc. kapitału zakładowego spółki. Tyle samo wyniesie szacowany free float.

Struktura akcjonariatu po ofercie przy założeniu uplasowania wszystkich oferowanych akcji. Źródło: Spółka

Harmonogram oferty PCF Group

Termin Wydarzenie
26 listopada – 3 grudnia 2020 r. przyjmowanie zapisów od inwestorów indywidualnych oraz inwestorów w transzy pracowniczej
27 listopada – 4 grudnia 2020 r. proces budowania księgi popytu wśród inwestorów instytucjonalnych
4 grudnia 2020 r. publikacja informacji o ostatecznej cenie akcji nowej emisji dla inwestorów indywidualnych, instytucjonalnych i w transzy pracowniczej Ogłoszenie ostatecznej liczby akcji oferowanych w ramach oferty oraz ostatecznej liczbie i kategorii akcji oferowanych poszczególnym kategoriom inwestorów
7 – 9 grudnia 2020 r. przyjmowanie zapisów od inwestorów instytucjonalnych
do 10 grudnia 2020 r. ewentualne zapisy inwestorów zastępczych
do 11 grudnia 2020 r. przydział akcji oferowanych
ok. 2 tygodnie od przydziału akcji oferowanych zakładany pierwszy dzień notowania istniejących akcji i praw do akcji nowej emisji na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie
ok. 6 tygodni od przydziału Akcji Oferowanych zakładany pierwszy dzień notowania akcji nowej emisji na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie

Cele emisyjne PCF Group

Środki z oferty (85-95 mln zł) mają sfinansować 4 główne cele. Przede wszystkim spółka chce rozbudować istniejące zespoły produkcyjne we wszystkich lokalizacjach (15-20 mln zł) oraz pozyskać nowe zespoły produkcyjne, uruchomić nowe studia produkcyjne lub przejąć podmioty zajmujące się produkcją gier wideo (30-32 mln zł). Kolejne 35-37 mln zł studio chce zainwestować w rozpoczęcie prac nad produkcją nowej gry wykorzystującej IP grupy oraz przejście na self-publishing (zbudowaniem kompetencji w obszarze wydawniczym). Za pozostałe 5-6 mln zł spółka planuje przeznaczyć na dalszy rozwój własnego, unikalnego oprogramowania i narzędzi wykorzystywanych w procesie tworzenia gier.

– Biorąc pod uwagę już podpisane umowy na produkcje gier Dagger i Gemini, musimy zwiększyć nasz dział zajmujący się produkcją do 300 osób, czyli musimy zwiększyć zatrudnienie o około 50 proc. Na bazie podpisanych umów wiemy, że wyprodukujemy łącznie trzy gry AAA do 2024 r. – powiedział podczas konferencji prasowej prezes i większościowy akcjonariusz PCF Sebastian Wojciechowski.

Analiza sytuacji fundamentalnej PCF Group

Jak już wcześniej wspomniano, PCF Group to spółka, która nie idzie na giełdę z pustymi rękami. W latach 2017-2019 firma Sebastiana Wojciechowskiego osiągała średniorocznie 38 proc. wzrostu przychodów ze sprzedaży. W 2019 przychody wyniosły prawie 84 mln zł wobec 70 mln zł przychodów w 2018 roku i 44 mln zł w roku 2017.

People Can Fly swój model biznesowy oparło o współpracę największymi międzynarodowymi wydawcami, którzy finansują koszty produkcji, odpowiadają za marketing i sprzedaż gier. W tym układzie PCF robi niejako gry na zamówienie i otrzymuje wynagrodzenie za wykonanie kolejnych etapów pracy nad grą (tzw. milestone’ów). Ma to swoje plusy i minusy. Plusem jest stabilna sytuacja finansowa i mniejsze ryzyko prowadzenia biznesu, gdyż studio zarabia przez cały okres produkcji gry. Minusem są niższe profity z już wydanego tytułu. Po premierze gry PCF jest uprawnione do udziału w zyskach ze sprzedaży (tzw. royalties – tantiem) w ustalonej proporcji, ale dopiero po zwrocie kosztów wydawcy, który finansuje produkcję i marketing. To spore kwoty, przeważnie liczone w setkach milionów złotych. Jeśli gra od razu nie będzie hitem, pierwsze wpływy z royalties mogą pojawić się nawet po kilku latach.

W prospekcie spółka przedstawiła wyniki za I półrocze. Niestety, nie ma danych za III kwartał, który zakończył się przecież dwa miesiące temu. Niemniej dane potwierdzają, że PCF potrafi zarabiać na tworzeniu gier. W I półroczu 2020 roku grupa wypracowała prawie 53 mln zł przychodów, czyli prawie o 97 proc. więcej niż przed rokiem. Na koniec czerwca spółka miała 17,3 mln zł zysku netto i 18,2 mln zł zysku operacyjnego.

– Niestety, w ostatnim czasie mocno popsuła się zdolność do generowania gotówki. Przepływy operacyjne w 2019 r. wyniosły 1,76 mln zł, w porównaniu do prawie 20 mln zł rok wcześniej. W pierwszej połowie br. mamy nawet wypływ na kwotę 4,6 mln zł. Prawdopodobnie niskie przepływy w ostatnim czasie są wynikiem braku osiągnięcia milestonów związanych z kluczowym projektem, na co wskazuje także bilans. Spółka inwestuje relatywnie nieduże kwoty – w żadnym roku nie były wyższe niż 4 mln zł. W 2019 r. wypłacono 5 mln zł dywidendy, natomiast w pierwszej połowie zaciągnięto ponad 5 mln zł zobowiązań kredytowych. Normalnie wyglądałoby to źle, ale kredyt to nic innego jak wykorzystanie szansy związanej z pandemią Covid. Dzięki zaciągnięciu tych pożyczek możliwe było ich częściowe umorzenie – zwraca uwagę w omówieniu prospektu Paweł Bieniek, szef działu analiz StockWatch.pl.

pcf,wyniki,people,can.fly

Źródło: Prospekt emisyjny People Can Fly

Mocne i słabe strony PCF Group

Plusy/Szanse:

  • Silna marka i pozycja na rynku
  • PCF to jeden z trzech w Polsce producentów gier Triple-A. Spółka posiada olbrzymie doświadczenie w shooterach
  • Pozyskane z emisji akcji środki idą na inwestycje i rozbudowę potencjału produkcyjnego
  • Roczny lock-up na akcje pracownicze (sprzedawane z dyskontem), co wyklucza ryzyko podaży tańszych akcji już na debiucie
  • Aż 4-letni lock-up na akcje obecnych akcjonariuszy
  • Perspektywiczny pipeline gier – spółka ma 3 nowe tytuły klasy AAA w fazie produkcji
  • Ograniczone ryzyko biznesowe – produkcję poszczególnych finansują wydawcy
  • Plany przejścia „na swoje”, tj. wydawania gier własnymi siłami i zasobami
  • Premiera gry Outriders już w lutym 2021 r.
  • Świetna znajomość Unreal Engine
  • Perspektywa włączenia spółki do indeksu WIG-Games (kwestia prestiżowa)
>> Zobacz także szczegółowe omówienie prospektu i sytuacji fundamentalnej PCF Group przygotowane przez analityka StockWatch.pl

Minusy/Ryzyka:

  • Ograniczone pole do zarabiania na wydanych grach. Trzeba pamiętać, że wydawca bierze pierwsze zyski z gry do momentu pokrycia kosztów produkcji i marketingu, a przy tytułach AAA to kwoty liczone w setkach milionów złotych
  • Perspektywa rozwodnienia z tytułu emisji warrantów subskrypcyjnych na rzecz Square Enix (warunki porozumienia są szczegółowo opisane na str. 132 Prospektu)
  • Z racji małej liczby oferowanych akcji i wysokiego zainteresowania można spodziewać się wysokiej redukcji w transzy dla inwestorów indywidualnych (patrz wynik sondy poniżej)
  • Brak informacji na temat podziału zysków z gier między producentem a wydawcą
  • Brak informacji dot. budżetu i czasu produkcji pierwszego własnego projektu w ramach self-publishingu
  • Brak kompetencji wydawniczych (na ten moment)
  • Mały free float, ryzyko niskich obrotów po debiucie

Polityka dywidendowa PCF Group

Z informacji zawartych w prospekcie wynika, że w latach 2019-2017 spółka dokonała jednej wypłaty dywidendy, tj. w 2019 r. PCF wypłaciło wspólnikom przed przekształceniem w spółkę akcyjną dywidendę za 2018 r. w kwocie 5 mln zł, tj. po 454,55 zł na jeden udział. Zgodnie z obecną polityką dywidendową, spółka począwszy od zysków za 2020 r. przewiduje rekomendowanie wypłaty dywidendy na poziomie maksymalnie 20 proc.

– Nie zamierzamy jako spółka notowana na giełdzie publikować prognoz finansowych. Zamierzamy rekomendować od 10 proc. do 20 proc. zysku na wypłatę dla akcjonariuszy w formie dywidendy co roku – powiedział prezes Sebastian Wojciechowski.

Wycena/Wskaźniki PCF Group

Wycena spółek gamingowych to niezwykle trudna kwestia. W wypadku PCF kluczowym utrudnieniem jest brak informacji dot. podziału zysków z gier wydawanych z udziałem wydawców. W serwisie na potrzeby symulacji post-money zestawiliśmy wskaźniki PCF Group z trzema już notowanymi na GPW studiami.

Źródło: StockWatch.pl

Polecane linki:

>> Szczegółowe omówienie prospektu emisyjnego i sytuacji finansowej PCF Group przygotowane przez analityka StockWatch.pl
>> Forumowy wątek dedykowany akcjom PCF Group
>> Wstępna symulacja finansowa debiutu oraz prospekt emisyjny PCF Group
>> Strona internetowa relacji inwestorskich PCF

StockWatch.pl

StockWatch.pl wspiera inwestorów indywidualnych dostarczając m.in:

- analizy raportów finansowych i prospektów emisyjnych spółek przygotowywane przez zawodowych, niezależnych finansistów,

- moderowane forum użytkowników wolne od chamstwa i naganiania,

- aktualne i zweryfikowane przez pracownika dane finansowe spółek,

- narzędzia analizy fundamentalnej i technicznej.

>> Sprawdź z czego możesz korzystać za darmo i co oferujemy w Strefie Premium

NA PODOBNY TEMAT (o PCFGroup)



Współpraca
Biuro Maklerskie Alior Bank Bossa tradingview PayU Szukam-Inwestora.com Capital PR