Raport: 7 plag pustoszących notowania akcji banków

Już drugi raz 15 stycznia inwestorom objawił się Czarny Łabędź. Rok temu frank szwajcarski poszybował na 5,20 złotych, w tym roku tego dnia ruszyły prace nad przewalutowaniem kredytów frankowych. Ale szwajcarska waluta to nie jedyny problem sektora. StockWatch.pl przeanalizował siedem najważniejszych ryzyk ciągnących w otchłań notowania giełdowych banków.

Rok 2015 był wyjątkowo ciężki dla akcjonariuszy banków. Kursy spadły średnio o 30 proc., a rekordziści jak Getin Noble Bank stracili nawet 80 proc. Trudno w tym czasie wskazać zdarzenia o pozytywnej wymowie dla branży, a jednym wsparciem dla kursów mógł być wzrost gospodarczy w 2015 roku. Tempo wzrostu PKB powinno przekroczyć 3 proc., co przełoży się także na rozwój biznesu bankowego. Jednak zagrożenia są dużo większe i nie wszystkie są uwzględnione w kursach.

Plaga 1: Niskie stopy procentowe i deflacja

Niski koszt pieniądza to korzystny czynnik dla większości gospodarki (niski koszt finansowania konsumpcji i inwestycji), ale nie dla banków. Rekordowo niskie stopy obniżają marżę osiąganą na deponowanych przez klientów środkach, zwłaszcza ulokowanych bez oprocentowania. Z kolei zyski z kredytów są ograniczane przez tzw. ustawę antylichwiarską, która przycina oprocentowanie maksymalnie do czterokrotności stopy lombardowej. Banki próbują obejść ten przepis, stosując wysokie prowizje kredytowe lub sprzedaż wiązaną, ale liczby są nieubłagane: marża odsetkowa spadła z poziomu 3,60-3,80 proc. w 2014 roku do 3,25 proc. w listopadzie 2015 r. 

Dodatkowo istnieje ryzyko dalszych obniżek stóp procentowych NBP, co jeszcze bardziej ścisnęłoby rentowność działalności odsetkowej (marża depozytowa i kredytowa). Makroekonomicznie dalsze cięcia nie mają wprawdzie większego uzasadnienia, ale mogą być częścią dealu za wybór do Rady Polityki Pieniężnej dla niektórych kandydatów. Jako że ustawa antylichwiarska dotyczy całego portfela kredytów, w momencie obniżenia stopy lombardowej harmonogramy spłaty kredytów są przeliczane według nowej stopy oprocentowania. Tak więc wpływ obniżki stóp NBP na rachunek wyników banków miałby charakter natychmiastowy.

Plaga 2: Podatek bankowy

Źródło: Raiffeisen Brokers

Źródło: Raiffeisen Brokers

Tu kwestia jest prosta do policzenia. Proces legislacyjny w parlamencie jest praktycznie zakończony. Roczna stawka podatku to 0,44 proc. portfela kredytowego (formalnie aktywów, z wyłączeniem kapitałów własnych i portfela obligacji skarbowych). Bankom o niższej rentowności, jak Getin Noble czy BOŚ, grozi przeznaczenie ponad 100 proc. zysku na podatek. W bezpieczniejszej sytuacji są liderzy rynku, czyli banki o wysokiej rentowności kapitałów i aktywów, takie jak Pekao, PKO BP, BZ WBK czy ING Bank Śląski. W ich wypadku szacowany udział podatku w dotychczasowych zyskach nie powinien przekroczyć 20-30 proc.

Pierwsze banki już podniosły oprocentowanie nowo oferowanych kredytów, żeby pokryć koszty podatku. Dotyczy to jednak tylko nowych klientów, zaś podatek bankowy obejmie całość aktywów. Wymiana portfela na bardziej rentowny potrwa kilka lat w wypadku kredytów gotówkowych i znacząco dłużej w wypadku kredytów hipotecznych. Marże dla kredytów na działalność gospodarczą również będą stopniowo rosły. Za to wpływ podatku bankowego na wynik finansowy sektora bankowego będzie widać niestety już w wynikach za luty.

>> W serwisie znajdziesz analizę sytuacji fundamentalnej Getin Noble Banku po wynikach za III kwartał 2015 roku

Plaga 3: Uwolnienie kursu CHF i kredyty frankowe

Sam w sobie wzrost kursu franka nie ma znaczącego wpływu na wyniki finansowe banków. Od 2008 roku CHF podrożał z 2 zł do 3,50 zł, co nie odbiło się to istotnie na spłacalności kredytów, ale spowodowało, że część z nich straciła zabezpieczenie w wartości sfinansowanych nieruchomości. Ten problem był jednak ignorowany zarówno przez banki, jak i KNF. Żądanie dodatkowych zabezpieczeń od klientów mogło tylko spowodować otwarcie puszki Pandory. W efekcie z czasem kredyty we franku stały się dla banków balastem, bo były udzielane po niskich marżach, nawet 0,5 proc. powyżej stopy LIBOR.

W szczytowym momencie za jednego franka szwajcarskiego trzeba było zapłacić 5,19 zł. Kliknij aby powiększyć.

W szczytowym momencie za jednego franka szwajcarskiego trzeba było zapłacić 5,19 zł. Kliknij aby powiększyć.

Groźniejsze dla systemu bankowego są polityczne przymiarki do rozwiązania problemu kredytów frankowych. W piątek 15 stycznia po długim oczekiwaniu na konkrety, pojawił się projekt bazujący na koncepcji „kursu sprawiedliwego CHF” oraz „kredytu hipotetycznego” w PLN. Jeśli różnica pomiędzy „kredytem hipotetycznym” a posiadanym kredytem walutowym będzie niekorzystna dla klienta, będą musiały ją pokryć banki lub ostatecznie przejąć kredytowaną nieruchomość, zwalniając kredytobiorcę z zobowiązania.

Opublikowanie propozycji wywołało dramatyczny spadek cen akcji banków posiadających duże portfele kredytów w CHF. Koszt planowanych rozwiązań DM mBanku oszacował na 32 mld złotych. Na razie cały czas mamy do czynienia tylko z projektem, ale został on zgłoszony przez stronę posiadającą większość parlamentarną. Droga legislacyjna może przynieść jeszcze wiele niespodzianek, co pokazał projekt głosowany w poprzedniej kadencji Sejmu w sierpniu 2015 roku. Dokument zakładał opcję przewalutowania kredytów na złote wg kursu z dnia zaciągnięcia kredytu. Straty z tego tytułu banki miały pokryć początkowo w 50 proc., a potem według propozycji jednej z partii, już nieobecnej w parlamencie, w 90 proc.

W obu przymiarkach szacowana wartość strat sektora to kilkadziesiąt miliardów złotych, a więc łączne zyski banków za 2-3 lata. Wdrożenie jakiegokolwiek wariantu przewalutowania uderzyłoby w banki zaangażowane w kredyty frankowe bardzo mocno. Prawdopodobnie będziemy obserwowali ich poważne problemy, prowadzącymi do fuzji i przejęć na rynku bankowym. Tym bardziej, że złoty się osłabia.

Nie wszystkie banki posiadają jednak portfel kredytów we frankach. Wolne od tego zagrożenia są Pekao, ING Bank Śląski, Handlowy oraz Alior. Z kolei największą ekspozycję na ryzyko strat związanych z przymusowym przewalutowaniem kredytów w CHF mają natomiast Getin Noble Bank i Millennium.

Zestawienie kwot, jakie banki musiały wpłacić do BFG z powodu upadłości SK-Banku Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych z BFG.

Zestawienie kwot, jakie banki musiały wpłacić do BFG z powodu upadłości SK-Banku
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych z BFG.

Plaga 4: Bankructwa SKOK-ów i SK-Banku

W ostatnim roku byliśmy świadkami sześciu upadłości SKOK-ów, które w 2013 roku zostały objęte systemem gwarancji Bankowego Funduszu Gwarancyjnego. Na szczęście, te upadłości nie naruszyły zaufania do całego systemu bankowego, dzięki relatywnie niewielkiemu wolumenomi zgromadzonych depozytów (ok. 13 mld zł, czyli nieco ponad 1 proc. aktywów wszystkich banków). Wywrotki poszczególnych kas wymagają jednak dopłat ze strony uczestników systemu do BFG. Największa z upadłości dotyczyła spółdzielczego SK Banku z Wołomina i wymagała zrzutki na ponad 2 mld zł. W listopadzie system bankowy osiągnął z tego tytułu stratę, pierwszą od wielu lat.

Już w styczniu pojawiła się informacja o upadłości kolejnego SKOK-u (Kujawiak). Wartość zgromadzonych depozytów, jakie BFG wypłaci klientom to około 187 mln zł. Istnieje oczywiście zagrożenie kolejnymi upadłościami, ale póki co skala zagrożenia jest nadal niewielka. Natomiast od początku 2015 roku wzrosła składka na BFG i okazało się, że łączne obciążenie sektora z tego tytułu to około 0,9-1,4 mld zł, czyli nawet 10 proc. całego zysku sektora bankowego.

>> Sprawdź i porównaj najważniejsze wskaźniki giełdowych banków w StockWatch.pl

Plaga 5: Obniżka opłat interchange

Do 2014 roku banki osiągały bardzo wysokie przychody z obsługi transakcji kartami płatniczymi. Były one zdecydowanie powyżej średniej europejskiej, co skłoniło Sejm poprzedniej kadencji do zmniejszenia poziomu opłat interchange. Od połowy 2014 r. obniżono je do 0,5 proc. wartości transakcji, a rok później ścięto do 0,2 proc. dla kart debetowych i 0,3 proc. dla kart kredytowych. Według szacunków NBP, zmniejszyło to przychody całego sektora bankowego o 1,4 mld zł w porównaniu do 2012 roku. Gdyby uwzględnić wzrost transakcyjności w latach 2012-2015, strata wyniosłaby około 2,1 mld zł. Straty te rozłożyły się w miarę równomiernie pomiędzy wszystkie banki – proporcjonalnie do liczby klientów, to jest wydanych kart płatniczych i ich transakcyjności.

Szacowane przychody banków z tytułu opłaty interchange w latach 2012-2015 Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych NBP zebranych od banków.

Szacowane przychody banków z tytułu opłaty interchange w latach 2012-2015
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych NBP zebranych od banków.

Plaga 6: Wytyczne KNF w wypłacie dywidend

Wzrost kursu franka szwajcarskiego wywindował posiadaną przez banki na bilansach złotowych kwotę kredytów, co w połączeniu z ryzykiem przymusowego przewalutowania skłoniło KNF do wystosowania zaleceń braku wypłaty dywidendy za 2014 i 2015 rok oraz zwiększenia kapitału. Celem było wzmocnienie pozycji kapitałowej banków i poprawienie ich współczynników wypłacalności.

Zalecenia te dotyczyły części banków – o ich otrzymaniu poinformowały mBank, PKO BP, BZ WBK, Bank Millennium oraz Getin Noble Bank. Niestety, zanim nowe regulacje stały się faktem, rynek zdążył zdyskontować to ryzyko i akcjonariusze naznaczonych w ten sposób banków od razu dostali po kieszeni. Getin Noble jako najsłabszy kapitałowo z dużych giełdowych banków i już ogłosił zamiar nowej emisji akcji.

Plaga 7: Wzrost ryzyka politycznego

Sektor bankowy jest w zdecydowanej większości prywatny, ale wpływ Państwa na jego działalność jest bardzo duży. Jednak tym razem ryzyko nie ogranicza się do rekomendacji nadzoru. Nowe władze już przed wyborami sygnalizowały chęć repolonizacji sektora bankowego. Swoją drogą, pierwszy krok w tym kierunku wykonał PZU, który przejął pakiet akcji Alior Banku. Realizacja takich planów na szeroką skalę może być niebezpieczna dla inwestorów sektora bankowego, bo zachęci ewentualnych nabywców do działań mających na celu zbicie cen akcji banków. W zasadzie wprowadzenie podatku bankowego już w taki sposób zadziałało – spadek cen akcji banków rozpoczął się w maju 2015, od wyborów prezydenckich, w których wygrał kandydat partii opozycyjnej.

Warto też przypomnieć o sytuacji branżowego lidera – PKO BP – będącego pod kontrolą Skarbu Państwa. Dzięki mocnej pozycji rynkowej może utrudniać konkurencyjnym bankom przerzucanie kosztów podatku bankowego na klientów, a przez to wstrzymywać odbudowę rentowności całego sektora bankowego. Dla PKO BP zagrożeniem jest natomiast możliwy przymusowy udział w planach ratowania górnictwa. Udzielanie ryzykownych kredytów dla branży będącej na skraju upadłości może się skończyć problemami o skali trudnej do oszacowania. >> Zobacz także: Polityczny skok złupi banki na 70 mld zł

Ryzyko polityczne może mieć także przełożenie na ryzyko ekonomiczne. W piątek agencja ratingowa S&P obniżyła rating kredytowy Polski z poziomu A do BB+ z perspektywą negatywną. Można dyskutować na ile taka ocena jest zasadna, ale skutki są łatwe do przewidzenia. Wzrost ryzyka kredytowego spowoduje automatycznie wzrost stopy rentowności (YTM) dla polskich obligacji skarbowych i spadek ich cen. Od razu dużym spadkiem zareagował też złoty – euro umocniło się w kilka chwil o ponad 2 proc.

eurozloty-2016-01-15

źródło: http://trading.stockwatch.pl/

Banki mają duże portfele papierów skarbowych, a zmiany ich cen tj. oprocentowania mają bezpośrednie przełożenia na rachunek wyników. Portfel papierów dłużnych sektora bankowego to 240 mld zł, więc spadek cen rynkowych o 1 proc. przekłada się na straty w wysokości 2,4 mld zł (około 15 proc. zysku za ostatni rok). Wrażliwość portfela papierów wartościowych na zmianę stóp procentowych zależy zarówno od skali zmiany stóp rynkowych, jak i od średniego czasu trwania (duration) portfela obligacji w posiadaniu danego banku. Na przykład PKO BP oszacował w raporcie za III kwartał 2015 r., że wzrost rynkowych stóp o 200 punktów bazowych (+2 proc.) spowoduje straty w wysokości 2,03 mld. Stanowiłoby ponad 90 proc. zysku netto wypracowanego w pierwszych trzech kwartałach 2015 r. Oczywiście taka skala przeceny polskich obligacji jest mało prawdopodobna, ale podwyżka o oprocentowania o 40-60 punktów bazowych jest realna.

Prognoza rentowności sektora bankowego

podatek_bankowy

Uwzględniając dotychczas znane zagrożenia, StockWatch.pl przygotował prognozę zysków sektora bankowego do końca 2018 roku, wychodząc od wyników osiąganych przez ostatnie cztery lata i przyjmując następujące założenia:

1. Koszty, odpisy i pozostałe dochody będą się kształtować na poziomie średniej z 11 miesięcy 2015 r. Koszty są już obciążone kosztami upadłości SK Banku.

2. Przychody prowizyjne utrzymają poziom z ostatnich miesięcy, uwzględniono natomiast niższe interchange.

3. Wprowadzenie podatku bankowego – jego wartość jest skalkulowana na podstawie stawki 0,44 proc. rocznie, a bazą są aktywa pomniejszone o kapitały własne i portfel papierów wartościowych.

4. Wzrost aktywów, depozytów, kredytów, kapitałów i portfela papierów dłużnych o 5 proc. rocznie począwszy od 2017 r., w 2016 r. wolumeny pozostaną na dotychczasowym poziomie.

5. Utrzymanie dotychczasowego poziomu stóp procentowych – marża odsetkowa pozostanie poziomie jak w ostatnich trzech miesiącach (3,20 proc.).

Powyższe założenia można nazwać scenariuszem optymistycznym, ponieważ nie uwzględnia spadku marży odsetkowej ani zahamowania wzrostu biznesu, co jest możliwe w razie wzrostu marż kredytowych i prowizji. Biura maklerskie szacują, że w 2016 r. spadek udzielanych kredytów może sięgnąć 20-40 proc. W prognozie nie zostały też uwzględnione możliwe straty wynikające z ewentualnego przewalutowania kredytów w CHF. Przy aktualnej propozycji rządzącego obozu politycznego, łączne straty z tego tytułu mogą przewyższać zyski prognozowane na najbliższe trzy lata. Łączny wynik sektora może być nawet ujemny.

Bez uwzględnienia tego scenariusza zyski sektora bankowego spadną z 12 mld zł za ostatnie 12 miesięcy do poziomu poniżej 9 mld zł pod koniec 2016 roku. Podatek bankowy nie zabije sektora bankowego, ale drastycznie zmniejszy osiągane wyniki – nawet o 40 proc. Nic więc dziwnego, że kursy banków nadal spadają. Na wykresie zostały umieszczone wartości indeksu WIG-Banki. Przy prognozowanej na najbliższe lata wielkości zysku (nawet bez uwzględniania kosztów przewalutowania portfela kredytów walutowych), trudno oczekiwać powrotu wycen rynkowych do rekordowych poziomów z 2014 roku. Zyski sektora były wtedy około dwukrotnie większe.

Perspektywy sektora bankowego

wykres_banki

Duża część zagrożeń dla branży bankowej już się zmaterializowała. Ich przełożenie na wyniki poszczególnych banków jest łatwe do policzenia i uwzględnione w analizach biur maklerskich. Jednak pozostają kolejne niewiadome, z których największym zagrożeniem jest polityczne rozwiązanie problemu kredytów we frankach szwajcarskich. 

Ekspozycja banków na poszczególne ryzyka jest zróżnicowana, ale w razie zmaterializowania się najbardziej negatywnych scenariuszy, skala przeceny akcji banków może być jeszcze bardzo duża. Bezpardonową reakcję rynku na złe wiadomości widać doskonale na wykresie kształtowania się kursu akcji przez ostatnie 12 miesięcy, a obserwowana przecena o średnio 30 proc. jest całkowicie uzasadniona. Kluczowe dla inwestora jest pytanie, czy te wszystkie negatywne czynniki zostały już zdyskontowane w cenach akcji.

Cztery z opisanych wyżej plag, to jest podatek bankowy, upadłości SKOK-ów, wstrzymanie dywidend i obniżka interchange można uznać za już uwzględnione w aktualnych cenach. Nie powinny one przynieść większych niespodzianek – są przewidywalne.

Natomiast trzy kolejne czynniki ryzyka: kwestia kredytów w CHF, poziom stóp procentowych, ryzyko polityczne, są wciąż obarczone dużą dozą niepewności. Piątkowe wydarzenia pokazały, jaka może być skala reakcji rynków na realizację negatywnych scenariuszy. Należy zachować też dużą ostrożność szczególnie wobec ryzyka politycznego. Nie wiadomo, jak daleko posunie się obecny rząd wobec systemu bankowego i całego rynku kapitałowego.

Gracze o dużym apetycie na ryzyko mogą powoli celować w zakup akcji najbardziej przecenionych banków, licząc na odbicie kursów po uspokojeniu sytuacji politycznej i wyjaśnieniu niewiadomych. Papierem dla spekulantów są akcje Getin Noble Banku. Z kolei inwestorzy unikający ryzyka i nastawieni na dywidendy, mogą zacząć myśleć o zakupie akcji Pekao, Aliora, Handlowego czy ING – te banki nie są wyeksponowane na ryzyko związane z kredytami w CHF. Szukając celów inwestycyjnych warto pamiętać, że dwa mniejsze banki – Idea Bank i Getin Holding wprawdzie nie mają ekspozycji na kredyty we frankach, ale nad kursami będą wisieć związki kapitałowe z Getin Noble.

Perspektywy całej branży bankowej są jednak negatywne, a akcje w porównaniu do innych sektorów nie są wcale tanie. Dla indeksu WIG-Banki wskaźnik C/Z oparty o historyczny zysk wynosi 13, czyli przy spadku wyników zysku o 40 proc. rynek wycenia akcje średnio na 22 razy zysk. Jest więc potencjał fundamentalny do dalszych spadków nawet dla liderów sektora.

Banki z portfelem kredytów CHF prawdopodobnie w najbliższych latach będą raportować straty – poziom ich notowań w najbliższym czasie pozostaje niewiadomą.

Większość banków nadal jest też notowana z premią ponad wartość księgową kapitałów własnych, a zatem rynek nie dyskontuje utraty rentowności. Sektor mimo że pozostanie zyskowny, to przestał być ulubieńcem ciułaczy, funduszy emerytalnych i zwolenników wysokich, regularnych dywidend. Nagromadzenie negatywnych czynników w ostatnich latach wywołało na akcjach trend spadkowy, który bez serii zastrzyków dobrych informacji będzie bardzo trudno odwrócić.

StockWatch.pl

StockWatch.pl wspiera inwestorów indywidualnych dostarczając m.in:

- analizy raportów finansowych i prospektów emisyjnych spółek przygotowywane przez zawodowych, niezależnych finansistów,

- moderowane forum użytkowników wolne od chamstwa i naganiania,

- aktualne i zweryfikowane przez pracownika dane finansowe spółek,

- narzędzia analizy fundamentalnej i technicznej.

>> Sprawdź z czego możesz korzystać za darmo i co oferujemy w Strefie Premium

NA PODOBNY TEMAT (o Alior, bankbph, BGZBNPP, bos, bzwbk, getin, Getinoble, handlowy, Ideabank, ingbsk, mBank, Millennium, Pekao, pkobp, SANTANDER, unicredit)



Współpraca
Biuro Maklerskie Alior Bank Bossa tradingview PayU Szukam-Inwestora.com Capital PR